Magasabb volatilitás korszakába léptünk (x)
Több-kevesebb sikerrel, de több mint harminc éve kereskedem devizákkal. Akkor kezdtem, amikor szülőhazám, Dánia devizája, a dán korona (DKK) mozgását 1982-1983 környékén a német márkához kötötték.
Hadd soroljam fel azokat főbb kockázati tényezőket, amelyekkel a kereskedőknek tisztában kell lenniük most, amikor a magasabb piaci volatilitás és a szabadabban kereskedő piacok irányába mozdulunk el:
- Bármely piacon a szakadozott árjegyzés jelenti a legnagyobb veszélyt.
- Egy adott piacon tartott bármely pozíció esetében a likviditás hiánya jelentette és fogja jelenteni a létező legnagyobb kockázatot.
- A bankok (árjegyzők) számára előírt tőkekövetelmények már a Svájci Nemzeti Bank (SNB) lépése előtt is növekedtek a globális pénzügyi válság és az alacsonyabb tőkeáttételi szint iránti igény miatt.
- A kockázatviselés maximumára vonatkozó nemzeti szabályozók egyre szigorúbbá válnak.
Szakadozott árjegyzés, "lyukak" az árjegyzésben
A szakadozott árjegyzés rendkívül fontos szerepet játszik, mivel válsághelyzetben nem csupán az opciós árazást eltorzító hibás modellekkel (melyek az esetek nagy többségében jól működnek, azonban nem túl jók az intenzív piaci mozgások előrejelzésében) kell megküzdenünk, hanem azzal a szintén hibás feltételezéssel is, hogy egy szélsőséges esetben mennyit mozdulhat el a piac. Ilyen esetekben egy adott pozíció számára a lehető legrosszabb kockázati elem annak feltételezése, hogy az árjegyzés folyamatos. Például az EURCHF árfolyamküszöbét eltörlő SNB döntés után a piac képtelen volt üzletet kötni az 1,2000 vételi és 0,8500 eladási sávban, mivel egyik pillanatról a másikra szinte kizárólag csak eladók maradtak, gyakorlatilag nem volt senki a vételi oldalon. Normál kereskedési körülmények között másodpercenként több tízezer jegyzés érkezik egy jelentősebb devizapárra, azonban múlt csütörtökön a svájci frank kereskedésének lehetősége egy óra hosszára jóformán megszűnt, mert nem volt elégendő mennyiségű EURCHF vevő az eladni kívánók hadával szemben. Ez viszont átvezet bennünket következő témánkra, a likviditásra.
A legnagyobb kockázat egy kereskedő számára a szakadozott árjegyzés (vagyis az a helyzet, amikor a piac egész egyszerűen eltűnik az árspektrum bizonyos szakaszain), illetve a likviditáshiány, amely akár rendszerszintű problémává is válhat. Hogy miért? A piacot szabályozó szereplők szeretnék elkerülni, hogy a piaci szereplők túlzott mértékű kockázatokat vállaljanak, így bevezették a kockáztatott érték (VaR) koncepcióját, mely megköveteli, hogy az adott piaci szereplő pozíciójának ki kell bírnia olyan mozgásokat is, melyek nem valószínű, hogy az esetek 95 százalékában előfordulnának. Mindez elméleti oldalról rendben is van, azonban ne feledjük annak kockázatát, amikor a piacok "megőrülnek", és éppen a VaR szabályok miatt a portfólió kezelők és a fedezeti alapok ugyanabba az irányba fedeznek - a megkötendő ügyletek mennyisége pedig lyukakat eredményez, és az árjegyzés szakadozottá válik.
Nincs kétségem afelől, hogy a kereskedők számára előírt fedezetképzési kötelezettségek mértéke megnő (amelynek eredményeképpen csökken a tőkeáttétel mértéke). Az SNB teljesen egyértelművé tette számunkra, hogy az ügyfelek, az alapok és a bankok nem építettek be "kellően kedvezőtlen" kockázati forgatókönyveket kockázatkezelési modelljeikbe, így a reakció egyértelműen magasabb fedezetképzési kötelezettség, illetve valószínűleg tágabb spread lesz majd.
A jegybankok már nem tudnak több időt nyerni
Az elmúlt nyolc év gazdasági "kísérlete" sok szempontból egyedülálló. A jegybankok és az általuk alkalmazott, változatos formájú monetáris élénkítő programok akcióin keresztül tanúi lehettünk a történelem legnagyobb mértékű gazdasági intervenciójának.
A jegybankok intervenciója felülírta a normális gazdasági ciklust - azt a ciklust, amely normál esetben elsodorja a rosszul vezetett üzleti vállalkozásokat, és csak az erőseket hagyja túlélni a gyengülés és erősödés örökös körforgásában. Véleményem szerint az S&P 500 index 2009 márciusában mért 666-os mélypontja óta "mesterséges egyensúlyban" van a piac, mivel a jegybankok jó, de helytelen szándékkal megpróbáltak több időt nyerni, hogy lássák, vajon a gazdaság képes-e meggyógyítani önmagát. Törekvéseik következménye a mesterségesen alacsonyan tartott kamatszint, amely helytelenül árazza be a pénz értékét, és a mesterségesen alacsonyan tartott volatilitási szint, amely helytelenül áraz be csaknem minden mást is.
A jó szándék ritkán elég. Az energiaárak 2014 végén 50 százalékkal estek. Az olaj a kevés maradék "szabadon kereskedhető" eszköz egyike, az energiaárak zuhanásán keresztül pedig a nagybetűs Piac küldött nekünk figyelmeztető üzenetet. Néhány hét alatt a rubel összeomlott, és még az időnként biztonságos menedéknek tartott norvég korona is közel 15 százalékot veszített értékéből. Vajon intő jelek voltak ezek a történések, melyek kikövezték az SNB-nek az EURCHF árfolyamküszöb eltörlésére vonatkozó döntéséhez vezető utat? Mivel utólag könnyű okosnak lenni, így azt mondom, hogy ez valószínűleg így történt. Mindez talán azt jelenti, hogy a jegybankok lassan kifutnak az időből.
Összességében elmondható, hogy az SNB kifutott az időből, az EKB szintén, a Fed, a Bank of Japan és a Bank of England pedig már 2014-ben kifutott az időből. Ami most jön, az az új valóság - az SNB lépése tényleges paradigmaváltást jelez. A paradigmaváltás ára a magasabb volatilitás, az alacsonyabb tőkeáttétel, a szakadozott árjegyzés és az alacsony likviditás kockázata lesz, mivel a jegybankok kihátrálnak a mögül a hamis egyensúlyi helyzet mögül, melyet a pénzügyi válság óta saját maguk teremtettek.
A cikk Steen Jakobsen, a Saxo Bank A/S vezető közgazdásza és befektetési igazgatója írása alapján készült.
(x)