Miért vett fel hatalmas devizaadósságot Magyarország?
Portfolio: A múlt héten a bejelentett 4,5 milliárd eurós deviza forrásbevonás jelentős részét dollárban teljesítette az ÁKK. Mi volt ennek az oka? Mi szólt a dollár mellett az euróval szemben?
Kurali Zoltán: A dollár piacon a kibocsátás előtt 2023-as, 2024-es és 2041-es lejárataink voltak. A rövid, magas kamatozású dollárpapírokat szisztematikusan vásárolja vissza az ÁKK, mert jövőbeli kamatmegtakarítás realizálható ezen. A 20 éves papír koncentrált befektetői bázissal bír és meglehetősen illikvid.
A 10 és 30 éves kibocsátással visszaállítottuk a piaci jelenlétünket a világ legnagyobb adósságpiacán, így most már likvid hozamgörbével rendelkezünk dollárban is. A sikeres dollárkibocsátást követte másnap a hétéves euró, amelynél kizárólag a hozam/kamatláb minimalizálása játszott szerepet, fenntartva az adósság lejárat hosszítási igényünket.
A teljes adósság-portfolió átlagos futamideje 5,5 év volt a kibocsátás előtt és minden ennél hosszabb kibocsátás növeli az átlagot, esetünkben a tranzakció hatása a teljes adósságfutamidőre plusz 0,45 év.
Ha a költségekről beszélünk, fontos megjegyezni, hogy az ÁKK az elfogadott benchmark mutatók alapján minden nem-euróban denominált devizaadósságot visszafedez euróra a kibocsátást követő napokban, hogy ne legyen árfolyamkockázat az euró gyengülése esetén dollárral, jennel, vagy más devizával szemben. Ezek árfolyam- és kamatkockázat fedezeti ügyletek, amelyek keretében megkapjuk a jövőben a kötvényeken esedékes dollár kamatokat és tőketörlesztést és ezért cserébe euró kamatot és tőkét fizetünk.
Így a dollárkötvény kibocsátás tényleges költsége nem a dollárkötvény kamata, hanem az adott kötvény fedezésére kötött euró fix kamatswap ráta, amely jóval alacsonyabb, esetünkben 0,68% alatti a 10 éves papírnál és 1,66% alatti a 30 éves dollár papírnál.
Mik voltak a fő motivációk az idei extra deviza kibocsátás mögött? Melyik esett erősebben latba: a 2022-es költségvetési hiány finanszírozása vagy az uniós források elmaradása?
A gazdaság vártnál jobb teljesítménye mozgásteret biztosít a kötvénykibocsátásra, amelynek célja a likviditási tartalék növelése, az esetlegesen kieső RRF előleg és egyes stratégiai kormányzati kiadások (pl. beruházások, esetleges 4. covid-hullám elleni további védekezés költségei és lehetséges állami vagyonbővítés) finanszírozása, valamint magas kamatozású, rövid lejáratú devizaadósság visszavásárlása és a 2022-es költségvetési hiány előfinanszírozása céljából.
Ezen tényezők, célok mindegyike szerepet játszott a finanszírozási terv felülvizsgálatában és a deviza kibocsátás stratégiájának meghatározásában.
A tranzakció időzítésében közrejátszott az is, hogy várhatóan a közeljövőben a Fed és az EKB is elkezdi majd csökkenteni eszközvásárlási programját, így most még viszonylag „nyugodt” piaci körülmények között lehetett kilépni a piacra?
A jelenlegi kedvező nemzetközi tőkepiaci környezet és hozamszintek lehetővé tették a forrásbevonás megvalósítását, még a jegybanki állampapír vásárlási programok mértékének érdemi csökkentése előtt. Korábban azt gondoltuk, hogy legközelebb majd a 2023-as dollárkötvény lejáratok előtt kell újra kilépni a dollár vagy euró devizakötvény piacra, előfinanszírozási célból 2022-ben, amennyiben az adósságszabály engedi, vagy legkésőbb a 2023-as februári lejárat előtt mondjuk januárban.
A helyzet azonban megváltozott és ehhez alkalmazkodtunk, kihasználva a kedvező folyamatok adta lehetőségeket.
A nominális GDP a korábbi prognózisoknál valószínűleg jóval magasabb lesz, így van mozgástér idén a többletkibocsátásra úgy, hogy a GDP arányos adósság ne emelkedjen.
Az már látszik, hogy a jövő évi hiány finanszírozásának terheit nem háríthatjuk teljesen a forintpiacra, az MNB elkezdte mérsékelni az állampapír vásárlás heti ütemét így előre gondolkodva, számba véve a forintpiac kilátásait az idén és jövőre valamint a júniusban elfogadott 2022-es költségvetés várható finanszírozási igényét, most volt jó alkalom a piacra lépésre.
A tények magukért beszélnek, Magyarország soha nem lépett még ennél kedvezőbb feltételekkel a nemzetközi kötvénypiacra.
A mostani előzetesen nem tervezett tranzakció mellett is teljesülhet az év végén az adósságráta csökkenése és a deviza részarány 20 százalék alatt maradása?
Az adósságráta csökkenésnek teljesülnie kell, ez jogszabályi kötelezettség. A devizaarányra vonatkozó mutató egy árfolyamkockázati mérőszám, a 10-20%-os sávot egy kockázat-költség optimalizációs modellszámítás alapozza meg. Ez alapján látszik, hogy mekkora devizaárfolyam kockázatot szükséges (10%) és érdemes (20%) vállalni a devizaadósság forintadóssághoz viszonyított költség előnyét figyelembe véve. A devizaarány egy hányados, amit 90 napos mozgóátlaggal számol az ÁKK.
A hányados számlálójában a devizaadósság forint értéke van, a nevezőjében a teljes adósság értéke. A hányados értékét egyebek mellett befolyásolja az forint árfolyama, a teljes adósságállomány, a kibocsátások és visszavásárlások/törlesztések. Megvannak az eszközök arra, hogy ezt szükség esetén finomhangoljuk - például devizakötvény visszavásárlásokkal - a benchmark megfelelés, azaz a devizaadósság 20% alatt tartása érdekében.
Középtávon a devizaadósság arányának a költségvetési hiány és a GDP arányos adósság csökkenésével párhuzamosan mérséklődnie kell, hasonlóan az elmúlt években megfigyelhető tendenciákhoz.
Pontosan mennyivel tehermentesítheti a jövő évi költségvetést a mostani tranzakció?
A kibocsátás előkészületei keretében folytatott befektetői egyeztetéseken
maximum 1000 milliárd forintra becsültük azt az összeget, amely várhatóan 2022-es előfinanszírozásra fordítható,
de természetesen ez egy előrejelzés, amelynek megvalósulását sok tényező befolyásolhatja pozitív és negatív irányba is. Az ÁKK feladata a költségvetés finanszírozási igényének biztosítása, a költségvetési kiadásokról, a források felhasználásáról a kormány rendelkezik.
El lehet árulni valamit az új devizakötvények tulajdonosi szerkezetéről? Milyen típusú és földrajzi megoszlású befektetők vásároltak most?
A dollárkötvényből nem meglepő módon legnagyobb részben Egyesült Államok-beli befektetők vásároltak, második legnagyobb részesedéssel a brit befektetők bírnak, de van jelentős ázsiai, közel-keleti és európai befektető is. Az eurókötvény befektetői jobbára európai és ezen belül legnagyobb mértékben német valamint brit befektetők, bankok, befektetési alapok, de jelentős súllyal képviseltették magukat nemzetközi (szupranacionális) intézmények és szuverén jellegű befektetők is, nagy örömünkre. Kiegyenlített és diverzifikált a kép, összhangban az adósságkezelői szándékkal a több lábon álló adósságfinanszírozás tekintetében.
Az MNB nemrég jelentette be állampapír-vásárlási programjának fokozatos leállítását. Ez szerepet játszott a mostani kibocsátásban? Volt annak kockázata, hogy 2022-ben nehezebb lesz finanszírozni a 6 százalék körüli költségvetési hiányt?
Mint említettem a 2022-es finanszírozás tehermentesítése is az egyik legfontosabb szempont volt a kibocsátás mértékének meghatározása tekintetében. Az említett potenciális előfinanszírozási hatás a várható nominális GDP kicsit kevesebb, mint 2%-át teszi ki. A lakossági program szintén kb. ugyanekkora mértékben tud hozzájárulni a hiány finanszírozásához, mint azt a 2020-as és a 2021-es időarányos adatok bizonyítják. Végül, de nem utolsósorban az intézményi piac tekintetében is várható, hogy legalább a GDP 2%-át kitevő mértékű nettó, azaz adott évi lejáratokat meghaladó mértékű finanszírozást biztosítson, még egy csökkenő jegybanki jelenlét mellett is az állampapírpiacon. Ezekből a számokból az látszik, hogy a 2022-es hiány finanszírozása biztosított, bár hivatalos és részletes 2022-es finanszírozási tervvel csak a szokásos decemberi sajtótájékoztatón fogunk megjelenni a korábbi évek gyakorlatának megfelelően.
A jegybank a tervek szerint a rövidebb futamidejű állampapírok vásárlását csökkenti először, vagyis a hosszabb kötvényekből akár az eddiginél is többet vásárolhatnak. Ez hogyan befolyásolja az ÁKK kibocsátási terveit?
Továbbra is szeretnénk folytatni az adósság futamidő óvatos, és a piaci folyamatokkal összhangban lévő hosszítását, így ez mindenképpen kedvező lehet számunkra, bár nem hinném, hogy "az eddiginél is többet vásárolhatnak" az egy helytálló feltételezés. A piaci folyamatokat figyelve az látható, hogy a jegybank elkötelezett a hozamgörbe egészének stabilitása iránt. Mindenképpen érdekes lehet a QE kivezetésének időbeli lefutása illetve annak ütemezése, valamint az, hogy az állampapírvásárlás tekintetében fennmaradhat-e esetleg valamiféle „zöld QE” tartósabban, figyelembe véve az MNB elkötelezettségét a zöld finanszírozás és a fenntarthatóság iránt. Az ÁKK komoly kvantitatív elemzési kapacitásokkal rendelkezik, hogy a kibocsátási terv kialakításában figyelembe vegye a piaci kereslet mellett a QE lefutás különféle szcenárióit. Így dinamikusan és proaktívan tudunk reagálni a változásokra, mint ahogy tettük ezt 2020-ban és az idén, hozzájárulva ahhoz, hogy a 2020 eleje óta 1,75 évvel növeltük az államadósság átlagos hátralévő futamidejét egy nagyon alacsony hozamkörnyezetben, csökkentve a jövőbeli finanszírozási kockázatokat.
Címlapkép: ÁKK