Oroszország gazdasága a válság szélén: brutális jóslat érkezett

Oroszország gazdasági fellendülése a háborút követő két erős év után jelentős lassulás jeleit mutatja. A bécsi Wiens Institut für Internationale Wirtschaftsvergleiche (WiiW) 2025-ös nyári előrejelzése szerint az év első négy hónapjában a gazdasági növekedés mindössze 1,6%-ot tett ki, az ipari termelés pedig csupán 1,2%-kal bővült – és ennek is kizárólag a hadiipari termelés volt a motorja. A korábbi fiskális ösztönzés lassan kifullad, az importhelyettesítés korlátai láthatóvá válnak, miközben a szigorú monetáris politika a gazdasági aktivitás újabb fékező tényezőjévé vált.

Az infláció viszont továbbra is magas: éves összevetésben 9,9 százalékos volt áprilisban, ahonnan a várakozásokat messze alulmúlva csak 10,2 százalékig csökkent májusban. A WiiW elemzői ezért az egész évre 8,9 százalékos pénzromlási ütemet jeleznek előre.

Az infláció megfékezésére az orosz központi bank 2025 elején tovább szigorított, a jegybanki alapkamat az év eleji 21%-os szinten tetőzött.

Ez ugyan május végére 20%-ra csökkent, de még mindig történelmi magasságokban van.

A jegybank inflációs 4%-os célszintjét a bécsi elemzők szerint csak 2027 magasságában érhetik el. A kamatemelés költségesnek bizonyult: a teljes hitelállomány reálértékben stagnál, míg a háztartási hitelkihelyezés gyorsan csökkenni kezdett.

A WiiW jelentése hangsúlyozza, a hitelpiac befagyott, ami súlyos következményekkel jár a belső keresletre: az autó- és lakásvásárlások visszaestek, a fogyasztási javak iránti kereslet gyenge. A jegybanki lazítás ugyan elindult, de a gazdaság érezhető élénküléséhez valószínűleg gyorsabb és agresszívebb kamatcsökkentésre lenne szükség.

Ennek hiányában a 2025-re vonatkozó 2%-os GDP-növekedési előrejelzés is túl optimistának bizonyulhat, a reálisabb forgatókönyv inkább 1–1,5% közötti bővülést vetít előre.

A rubel erősödése és az olajárak is megölték a költségvetést

A monetáris politika másik, nem kívánt következménye a rubeel jelentős felértékelődése: 2025 eleje óta mintegy 20%-kal erősödött az amerikai dollárral szemben.

USD/RUB árfolyamának alakulása

Forrás: Portfolio-Teletrader Kft.

Devizapárok, indexek, árutőzsdei termékek, részvények, CFD-k. Minden, ami a hullámzó árfolyamok kapcsán megdobogtatja egy trader szívét. Portfolio Trader

Ez önmagában is rontja az orosz exportőrök versenyképességét, de különösen fájdalmas az állami költségvetés számára, amely a bevételek jelentős részét rubelben számolja el, míg az olaj- és gázexport jellemzően dollárban zajlik. Mindezt tovább súlyosbítja az olaj világpiaci árának csökkenése: a Brent típusú nyersolaj ára a 2024-es 80 dolláros szintről 2025 nyarára 71 dollár körülire esett, és a trend lefelé mutat. Az orosz költségvetés bevételi oldala tehát kettős nyomás alatt áll.

A WiiW szakértői szerint a csökkenő állami bevételek hatására a költségvetés felülvizsgálata vált szükségessé, amely 2025 második negyedévében már meg is történt.

A költségvetési hiány 2025-re 1,8%-ra emelkedik a GDP arányában (2024-ben 1,6% volt), miközben a kormány igyekszik visszafogni a kiadásokat.

Ez a központi spórolás különösen a háborús célokra fordított kiadások csökkenésében mutatkozik meg. A jelentés megjegyzi, hogy az importhelyettesítés gazdaságélénkítő hatása kimerülőben van, a belső kereslet gyenge, a háztartások óvatosak, a beruházási kedv alacsony.

Mindezek hatására a középtávú növekedési kilátásokat is lefelé módosította az intézet: a 2026-ra vonatkozó GDP-növekedési előrejelzést 1,8%-ra, 2027-re pedig mindössze 1,7%-ra csökkentették. A korábbi várakozások szerint ezek az értékek 2% fölött lettek volna.

A bankrendszer stabil, de passzív: nem hitelez, nem kockáztat

Ahogy már a cikk elején említettük, a bankszektor csak látszólag stabil: a szankciók hatására elvágott nyugati kapcsolatok után a szektor „zárt ökoszisztémává” vált, amely ugyan a rendszer stabilitását növeli, de a gazdaság élénkítéséhez nem járul hozzá. A jelentés kiemeli, hogy a banki hitelállomány volumene nem bővül reálértéken, a vállalati hitelezés stagnál, a lakossági hitelállomány csökken. A bankok kockázatkerülők, betéti többletüket inkább állampapírokba fektetik, semmint vállalkozásokat vagy lakásvásárlásokat finanszíroznának.

Ez az elfojtott hitelezés különösen ártalmas egy olyan gazdaságban, ahol a beruházások önmagukban sem túlságosan dinamikusak, és a fiskális ösztönzők is kifulladóban vannak. A jelentés ezért arra figyelmeztet, hogy amennyiben nem történik változás a monetáris és banki politika koordinációjában, a hitelezés középtávon sem fog érdemben megindulni, és ezzel a gazdaság tartósan alacsony növekedési pályán ragadhat.

Ráadásul az elmúlt időszak az orosz bankoktól kiszivárgott elemzések szerint közel lehet egy hitelválság az országban.

A nem teljesítő hitelek aránya 30% fölé ugrott a magas kamatok miatt, mivel egyre több vállalat képtelen refinanszírozni meglévő tartozásait. A VTB Banknál májusban az ilyen, 90 napnál régebben törlesztett hitelek aránya elérte az 5%-ot, és az év második felében akár 6–7%-ra is nőhet, bár ez még mindig elmarad a 2014–2016-os válság 10%-os szintjétől.

Emellett a restrukturált vállalati hitelek aránya jelenleg 3%. Bár egyes közgazdászok és bankárok aggodalmukat fejezték ki a bankszektor stabilitása miatt, az orosz jegybank elnöke, Elvira Nabiullina szerint nincs szó válságközeli helyzetről: a bankrendszer szilárd tőketartalékkal rendelkezik, a teljes tőkepuffer 8 ezer milliárd rubelre (mintegy 100 milliárd dollár) rúg.

A bankok továbbra is erős nyereséget termelnek, és nem növelték érdemben a céltartalékokat sem – ez arra utal, hogy a rossz hitelek növekedése eddig nem gyakorolt jelentős nyomást a mérlegeikre. A jegybank azonban óvatosságból fokozatosan emeli az úgynevezett ciklikus céltartalék-követelményt, amely július 1-től már az eszközállomány 0,5%-át teszi ki, és további emelés is kilátásban van.

Strukturális problémák geopolitikai bizonytalansággal terhelve

A WiiW elemzői rámutatnak, hogy a jelenlegi gazdasági szerkezet egyre inkább a hadiipar felé tolódik. A civil gazdasági szegmensek – különösen a fogyasztási javak, a szolgáltatások és a technológiai fejlesztések – súlya csökken, ami hosszabb távon versenyképességi problémákhoz vezethet. Az importhelyettesítés lehetőségei kimerültek, az új technológiákhoz való hozzáférés továbbra is korlátozott, a szankciók enyhítésére pedig egyelőre nincs reális esély, mivel a kapcsolat a Nyugattal továbbra is befagyott állapotban van.

A jelentés megemlíti azt is, hogy a rubeel mesterségesen magas árfolyama, a reálkamatok extrém szintje és a fiskális szigorítás együttesen egyfajta stagflációs környezethez vezethet, ahol a gazdasági növekedés alacsony, miközben az inflációs nyomás újra felerősödhet – különösen, ha az olajárak vagy az élelmiszerárak újabb geopolitikai sokkot kapnak.

A jelentés nem fest kizárólag borús képet: a középtávú kilátások javítása érdekében számos reformlehetőségre is rávilágít. Az első és legfontosabb a monetáris politika gyorsabb lazítása lenne – a jegybanki kamatcsökkentések felgyorsításával enyhíteni lehetne a hitelpiaci nyomást, ösztönözve a lakossági és vállalati hitelfelvételt. Ez különösen fontos lenne az ingatlanpiac és a beruházási szektor számára.

A másik javasolt irány az állami ösztönzők újracélzása: a hadiipar helyett a technológiai, energetikai és mezőgazdasági fejlesztések élvezhetnének prioritást. Emellett érdemes lenne újragondolni az állami beruházási programokat, amelyek jelenleg erősen centralizáltak és leginkább szintén a hadiipari szektorra korlátozódnak.

Ugyanakkor a WiiW által felvetett irányokra való elmozdulás lehetetlennek tűnik a háború miatt: Oroszország bár folyamatosan tolja az ukrán belterületek felé a frontot, a haladás így is lassú, idén kevesebb mint 1 százaléknyi új területet foglaltak el. Emellett Ukrajna olyan képességekre tett szert, amelyekkel már az Urálon túl is bármikor csapást mérhet oroszországi célpontokra, amely szinte lehetetlenné teszi, hogy a hadiipari fejlesztésekről eltolódjon Moszkva fókusza.

Címlapkép forrása: Shutterstock