Deviza

Több legyet egy csapásra - Miről szól az MNB új terve?

Tartalmában és hatásában is komplex intézkedéscsomagot jelentett be ma reggel a Magyar Nemzeti Bank, amely több legyet üt egy csapásra . A fő célt, az állam külső pénzügyi sérülékenységének csökkentését - amelyet már az egy éve bejelentett Növekedési Hitelprogrammal is kitűzött - ugyanis úgy érheti el, hogy az ehhez vezető lépésekkel több részcélját is kipipálhatja. Így például "kiűzheti" a külföldi bankok pénzét az irányadó jegybanki eszközből, a nyereségességet szolgálva zsugoríthatja a mérlegét, a bankrendszert pedig ráveheti arra, hogy az eddiginél is több állampapírt vegyen. Ezáltal az államadósság finanszírozása az eddigieknél is intenzívebben fordul majd a hazai, forintalapú források felé. Ha mindezen részcélokat zökkenőmentesen sikerül teljesíteni, akkor az MNB a bankrendszer általnos likviditástöbbletét arra fordíthatja, hogy az ország sérülékenysége csökkenjen.
Innen "fúj a szél"

Az állam magas külső adósságállományát, illetve emiatt a magas devizaalapú refinanszírozási igényt évek óta rendre felróják Magyarországnak a hitelminősítők, illetve a gazdasági elemzők, mint fontos sérülékenységi pont, így ennek a problémának az orvoslását igyekszik elérni a ma bejelentett terv. Amint hírfolyamunkban már rámutattunk: ehhez az állam bruttó külső adósságának mérséklésén keresztül vezet az út, hiszen a magas adósságállomány mellett bőséges devizatartalékok is rendelkezésére állnak az országnak, a kettő pedig együtt csökkenthető.

A lépés időszerűségét az indokolja, hogy a rövid lejáratú külső adóssághoz viszonyított devizatartalék-szint most lett kellően magas, illetve a nemzetközi környezet is kellően támogató.

A forintalapú finanszírozás felé elmozdulás korlátai

A külső sérülékenység csökkentésével szorosan összefügg, hogy a gazdaságpolitikai vezetők már jó ideje azt hangsúlyozzák: szükség van az államadósság finanszírozásban a forintalapú források felé való elmozdulásra (azaz több forintalapú állampapírt bocsáthassunk ki, miközben a kínálati nyomás ne hajtsa fel a hozamokat). Ennek a törekvésnek a sikere azonban azon múlik, hogy a külföldi és belföldi szereplők hajlandók-e, illetve képesek-e több forintalapú állampapírt megvenni. A külföldi szereplőknél inkább a hajlandóság, míg a belföldi szereplőknél inkább a képesség terén mutatkoznak a nagyobb korlátok.

A külföldi befektetők körében már jó ideje megállt a forintalapú állampapírok állományának felfutása, illetve idén év elején 10% körüli esés mutatkozott a világban zajló folyamatok nyomán (pl. Fed pénznyomtatási program lassítása, feltörekvő piaci aggodalmak, kínai lassulás, feltörekvő kötvénypiaci index átsúlyozás miatti kötelező magyar piaci eladások). Előregondolkodva mindez annak veszélyét növelte, hogy a külföldiek inkább csökkenteni, nem pedig növelni fogják a forintalapú állampapírokban meglévő kitettségüket.

A magyar intézményi befektetők (bankok, biztosítók, nyugdíjpénztárak) felől évek óta azt hallani, hogy egyrészt az állami terhek, másrészt a piaci környezet miatt nem igazán képesek érdemben növelni a forintalapú állampapír kitettségüket. Mindez tehát abba az irányba mutatott, hogy ha a külföldiek bármilyen ok miatt nagyobb mennyiségben "borítanának", akkor nem lenne olyan ellentételező erő, amely ezt fel tudná szívni, így az állampapírpiacokon zavarok keletkezhetnének (megugró hozamok, befagyó piac, stb.). Amint azt lejjebb látjuk majd, az MNB intézkedéscsomagja a forintalapú állampapírpiac keresleti oldalát támogatja meg elég komolyan, így ezen jövőbeli kockázatokat tudja csökkenteni.

Az ÁKK már jelezte tervét

Az államadósság finanszírozásban a forintalapú források felé való elmozdulás terve tisztán látszott az Államadósság Kezelő Központ januárban közzétett finanszírozási tervéből is: hiszen az idén lejáró 5,4 milliárd eurónyi állami devizaadósságnál eleve kevesebb, 4,6 milliárd eurónyi devizaalapú forrást tervezett bevonni, amelyből 3,3 milliárd eurónyit tervezett a piacról finanszírozni. A lejáratoktól elmaradó devizaalapú forrásbevonással az állam azt szeretné elérni, hogy mérséklődjön a még mindig magas, a teljes államadósság kb. 42%-át kitevő devizaalapú részarány, így az államadósság forintárfolyamra való érzékenysége is enyhülne (ha gyengül a forint, akkor a devizaalapú adósságelemek miatt a kimutatott államadósság is nő).

A 3,3 milliárd eurónyi piaci alapú devizakötvény-kibocsátás kétharmadát az ÁKK már letudta a március közepi dollárkötvény kibocsátással, így már csak a fennmaradó, mintegy 1,3 milliárd eurónyi piaci alapú forrásbevonást kellett volna megszerveznie külföldről. A ma bejelentett MNB intézkedéscsomag azonban ezt "pipálja ki" azzal, hogy - ahogy azt ma Borbély László jelezte - az ÁKK-nak nem kell bevonnia devizakötvényből forrást, mert a jegybank ráveszi a bankokat arra, hogy az eddig gondoltnál intenzívebben vásárolják majd a forintalapú állampapírokat.

Hogyan tudja rávenni a bankokat az MNB a vásárlásra?

Már egy éve is ismert volt az MNB azon terve, hogy a kamateredménye javítása érdekében szeretné kiszorítani a külföldi bankokat az irányadó eszközének vásárlási lehetőségéből (hogy ne kelljen nekik kamatot fizetnie), de erről a tervéről tavaly nyár körül hivatalosan letett. Most azonban újra visszaköszönt ez a terv az intézkedéscsomagban. Az MNB irányadó eszköze, a kéthetes MNB-kötvény, leegyszerűsítve arra való, hogy a külföldi és hazai bankok a rendelkezésükre álló (felesleges) likviditásból korlátlanul vásárolhatnak belőle. Az MNB pedig az alapkamat változtatásával (ami erre a kéthetes kötvényre vonatkozik) tudja módosítani az eszköz vonzerejét, és így alapvetően befolyásolni tudja a rövidebb futamidejű pénzpiaci hozamkörnyezetet.

Azzal, hogy az MNB mai bejelentésével augusztus 1-től újra kéthetes betétté alakítja az irányadó eszközét, lényegében két "legyet üt egy csapásra". Egyrészt azt, hogy mivel betétet csak a partnerkörébe tartozó bankoktól fog elfogadni, így kizárja a külföldiek jogát arra, hogy közvetlenül nála parkoltassák továbbra is a pénzüket. (Ez jelenleg kb. 800 milliárd forint az 5800 milliárdnyi teljes kéthetes MNB-kötvény állományból.) Innentől kezdve a külföldiek eldönthetik, hogy vagy kiviszik az országból a pénzüket (forint eladás, deviza vétel a spot devizapiacon), vagy más magyar piaci eszközökbe helyezik azt át. Kézenfekvő lehet így az állampapírpiaci vásárlás, vagy egy magyar szereplő közbeiktatásával tud majd csak kéthetes betéthez hozzáférni, aki nyilván megpróbál majd rajta pénzt keresni.

A magyar bankokat pedig úgy veszi majd rá az MNB arra, hogy megmozduljanak a kéthetes konstrukcióból, hogy a betétet nem fogadja el fedezetként a pénzpiaci műveletek mögé, illetve a kéthetes betét nem is törhető fel a futamidő alatt, azaz nem olyan likvid eszköz, mint például a másodpiacon bármikor értékesíthető állampapír. Így tehát fedezeti és likviditási okok miatt is arra ösztönzi a magyar bankokat az MNB, hogy pénzükkel vegyék célba az állampapírpiacot.

További ösztönző erőt jelent a bankok számára az állampapírok felé elmozdulásban, hogy az MNB betétek a bázeli bankszabályozásban sem számítanak likvidnek: likviditásfedezeti mutatójuk (LCR) alacsonyabb, ha jegybanki betétet tartanak más likvid eszközök helyett.

Azonnali hatás, van még mozgástér

Nem véletlen mindezek tükrében, hogy a ma megtartott két állampapír aukción máris brutális vételi érdekelődés mutatkozott, ami egyrészt a szabályozói változásokra való felkészüléssel, másrészt a lépések várt hozamleszorító hatásából (annak várt profitnövelő hatásából) fakadt.

A kéthetes instrumentum betétté alakításával tehát leegyszerűsítve azt történik, hogy a bankok MNB-vel szembeni követelése (kéthetes kötvény) az állammal szembeni követelésre (állampapír) cserélődik, azaz a másokkal szembeni követelésük szerkezete változik csak meg, nem a mérete. Ez az MNB elemzése szerint azért is járható út, mert régiós országokkal, illetve számos nyugat-európai országgal összevetve a magyar bankrendszer államadósság finanszírozásban betöltött szerepe (kb. 19%) viszonylag alacsonynak mondható.

Ezzel "tereli" a piacot az MNB

Ahhoz, hogy a kéthetes MNB-eszközből való pénzátcsoportosítást ösztönözze a jegybank, illetve igyekezzen tompítani az esetleges piaci feszültségeket, több intézkedéssel is készül. Ha egy bank a kéthetes kötvényből elmozdul a hosszabb futamidejű állampapírok irányába, akkor a portfóliójában lévő eszközök átlagos hátralévő futamideje nő, így fokozottabban érzékeny a portfólió a kamatláb megváltozásával járó kockázatokra. Ezt a "keserű pirulát" azzal igyekszik tompítani az MNB, hogy június közepétől bevezet egy kamatcsere lehetőséget a bankok számára (IRS), így támogatja azt, hogy vegyenek nyugodtan államkötvényeket is.

Ha pedig már hozzájutottak az állampapírokhoz, de valamiért szabadulni akarnának tőlük a bankok, hogy forint-, vagy devizalikviditáshoz jussanak, akkor ezt két krízis eszköz bevezetésével is segíti az MNB. Az egyik segítségével (változó kamatozású hosszú lejáratú fedezett forint hitel, az EKB által korábban bevezetett LTRO-hoz hasonlíthat) forintlikviditáshoz, a másik segítségével (eszközcsere ügylet, amelynek keretében a hosszú lejáratú forint értékpapírokért cserébe deviza értékpapírokhoz juthatnak) pedig devizalikviditáshoz tudnak majd jutni a bankok.

Mihez vezet a több forintalapú állampapír vétel?

A fentiekben tehát azt láttuk be, hogy egyrészt az MNB rá kívánja venni a bankokat a több forintalapú állampapír vásárlására, másrészt ennek nemzetközi összevetésben lehet is mozgástere, ráadásul az állam eleve el is akart mozdulni az intenzívebb forintalapú finanszírozás felé. A folyamatnak azonban számos "mellékhatása" is van, amelyek végül együttesen a fő cél felé, a bruttó külső adósság csökkentése felé vezetnek.

Fontos látni: azzal, hogy a bankokat ráveszi az MNB a több forintalapú állampapír vásárlására, az állam forintalapú készpénzmennyisége nő (Kincstári Egységes Számlaegyenleg). Ebből pedig lesz lehetősége kifizetni a menetközben felmerülő devizaalapú adósságelemeket úgy, hogy az MNB-nél leváltatja a forintját devizára. Ezzel tehát a jegybank devizatartalékai is csökkennek (a mai jelzések szerint 1-2 milliárd euróval), és vele együtt az állam bruttó külső adóssága is, ahogy azt az eredetileg megfogalmazott fő cél rögzítette (ezzel önmagában természetesen a nettó adósság nem csökkenne, hiszen az a devizatartalékkal is csökkentett bruttó adósságot jelenti, viszont hosszabb távon az éves refinanszírozási igény mégis csökken).

Az intenzívebb forintalapú finanszírozás azt is jelenti, hogy az államadósság devizaaránya mérséklődik, illetve a bankok forintalapú kötvények felé elmozdulásával nőhet az államadósság átlagos hátralévő futamideje is. Ez szintén célja az ÁKK-nak, hiszen a felfutó lakossági állampapír értékesítés során a háztartások inkább csak a rövid papírokat keresték, így ezt a "berövidülési" hatást is ellensúlyozni lehet a mostani változtatásokkal.

Azzal, hogy az ÁKK a betervezett, alacsonyabb kamatozású devizakötvény-kibocsátások helyett a magasabb kamatozású forintalapú kötvénykibocsátások felé fordul, önmagában növekszik az államadósság finanszírozási terhe, de ezzel párhuzamosan azt is látni kell, hogy a kéthetes MNB-eszközből kiáramló pénz miatt az MNB kamatkiadásai csökkennek. Utóbbi kapcsán az MNB anyaga éves szinten több tízmilliárd forintos kamatmegtakarítással számol és azt rögzíti, hogy az állam konszolidált szinten is nyerhet az egész átalakítással (több kamatot spórol meg az egyik oldalon, mint amennyit a másik oldalon pluszban ki kell fizetnie).

Mivel a felfutó forintalapú állampapír keresletre az ÁKK többlet forintalapú állampapír kínálattal reagál, így a bankok felőli többlet kereslet mellett sem feltétlenül esik le a forintalapú hozamgörbe, de az egész átalakítás inkább leszorító hatással járhat a hozamokra (főként a hozamgörbe rövidebb szegmensére). Ugyanezzel a hatással járhat az, hogy az állam bruttó külső adósságának csökkenése mérsékli az ország külső pénzügyi sérülékenységét, így az ország kockázati prémiumát is, ami az olcsóbb adósságfinanszírozás felé mutat.

Kérdőjelek

Az egyelőre nem látható, hogy miként fogadják majd a bankok az MNB tervét, illetve milyen mértékben változtatják meg a magatartásukat (kéthetes jegybanki instrumentumból állampapír felé mozdulás). Egyelőre még zajlanak az egyeztetések, így nem látható, hogy az MNB szándékaihoz képest milyen mértékben fognak majd alkalmazkodni az új környezethez. Emiatt a tervezet pontos hatása sem látható előre, ám amennyiben zökkenőmentesen lezajlik az átállás, akkor a hozamcsökkenés és a növekvő forintkibocsátás valamilyen kombinációjára számíthatunk.
BÉT
Tarlos Istvan Budapest fopolgarmester valasztas
Orban Viktor Varhelyi Oliver unios biztos jeloles
Népszerű
Friss hírek TÖBB FRISS HÍR
2019. október 16.
Budapest Economic Forum 2019
2019. október 17.
Portfolio-MAGE Ipar 4.0 konferencia 2019
2019. október 17.
Hiventures - Portfolio KKV Tőkefinanszírozás 2019
2019. november 6.
Portfolio Private Health Forum 2019
Portfolio hírlevél
Ne maradjon le a friss hírekről!
Iratkozzon fel megújult, mobilbarát
hírleveleinkre és járjon mindenki előtt.

Ügyvédek

A legjobb ügyvédek egy helyen

Infostart.hu

Szerkesztő-újságíró

Szerkesztő-újságíró
Online kurzus
Akár 100 000 Ft-al elkezdhető, hosszú távú megtakarítási módszer.
A tőzsdei tankönyv
Az alapoktól a trendkövető kereskedési stratégiákig kísér a könyv.
100as forint mnb