forint
Deviza

Közeleg a tél a forint piacán

Kiss Péter, Amundi Alapkezelő
A 360-as szint fölé emelkedő euróárfolyam kapcsán felkapja az ember a fejét, hogy az elmúlt hónapok kamatemelései miért nem erősítették jobban a hazai devizát. A forintra az őszi hónapokban nemcsak a belső, hanem a nemzetközi folyamatok is erőteljes hatást fejtettek ki. Az alábbi írásban megpróbálom feltárni az utóbbi hónapok legfontosabb tényezőit, melyek magyarázatot adhatnak az árfolyam alakulására.

Mivel a magyar egy kis, nyitott gazdaság, a devizaárfolyam alakulását legalább olyan mértékben befolyásolják a külső tényezők, mint a hazai folyamatok. Ezek közül is a legfontosabb az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed által hozott intézkedések, melyek alapvetően meghatározzák a globális pénzügyi kondíciókat. A Fed pedig egyre inkább úgy tűnik, hogy szigorítani fog. Nem azonnal, de a kamatemelések megkezdése előtti előzetes lépést, az eszközvásárlások (QE, azaz quantitative easing) kivezetését már idén elkezdheti. A befektetők pedig úgy gondolkodnak, hogy minél előbb kivezeti a jegybank a QE-t, annál korábban elkezdheti a kamatokat is emelni. Ebbe az irányba mutat az is, hogy a szeptemberi kamatdöntő ülésen a döntéshozók fele szerint 2022 végéig legalább egy kamatemelés indokolt lenne. Jerome Powell, a Fed elnöke akárhogy is próbálja elkülöníteni a QE kivezetését és a kamatemelési ciklust, a piaci várakozások szeptember óta emelkedőben vannak.

A jövőbeni kamatemelésekkel kapcsolatos várakozások emelkedése kihatott az egész amerikai (és szinte az összes fejlett és fejlődő piaci) hozamgörbére, így a dollár is erősödésnek indult.

A dollár erősödése negatívan hatott a feltörekvő piaci eszközökre (az erősödő dollár megdrágítja ezen országok finanszírozását, mert a jellemzően fejletlen helyi tőkepiac miatt rá vannak szorulva a külső, legtöbbször dollárban denominált forrásra), amely hatás alól a forint sem tudta kivonni magát. Az utóbbi hónapokban látványosan megfordult a trend a nemzetközi tőkeáramlások tekintetében: egyre növekvő kivonásokat tapasztalhatunk a fejlődő országok kötvény- és részvénypiacairól, mely a helyi devizákra is negatív hatással van.

A dollár erősödése mellett az elhúzódó vita az európai helyreállítási alapból befolyó pénzekről sem segíti a hazai fizetőeszközt. Az év közepén az elemzők többsége még idén elinduló kifizetésekre számított, azonban a megszilárduló álláspontokat, valamint a lengyel fejleményeket látva ez egyre kevésbé valószínű, sőt, maguk a kifizetések is megkérdőjeleződtek. Ez nemcsak a bejövő euróban denominált források miatt fontos, hanem a Magyarországgal szembeni befektetői megítélés miatt is.

A makrogazdasági kilátások területén is romlott a helyzet az elmúlt hónapokban, melynek legfőbb oka az elhúzódó chiphiány. Ez különösen súlyosan érinti a hazai ipart, melynek igen nagy szeletét teszi ki a leginkább érintett autók, valamint egyéb elektronikai eszközök gyártása. A gyárak kényszerleállása, és ezáltal az export csökkenése tovább rontja a külső egyensúlyi helyzetet, amit csak részben tud ellensúlyozni a gyártás/összeszerelés magas importtartalma miatti import párhuzamos csökkenése.

Régiós kamatpolitika

A külső tényezők között az amerikai Fed és az EKB (melynél nem várható érdemi változás a monetáris politika irányultságában) mellett érdemes megemlíteni a többi régiós ország kamatpolitikáját is, melyben szintén izgalmas változások következtek be az elmúlt hetekben. A nyár során az MNB az ortodox monetáris politikát követő cseh jegybankkal nagyjából egyidőben kezdett bele a kamatemelési ciklusba. Ez a kezdetekkor mindkét ország devizáját egyértelműen erősítette nemcsak az euróhoz képest, hanem a többi régiós devizához is. Október elején azonban hirtelen fordulat állt be a lengyel és a román monetáris politikában is. Míg utóbbi 25 bázisponttal emelte az alapkamatot, a lengyel jegybank egy huszáros döntéssel 40 bázisponttal nyitotta meg a maga kamatemelési ciklusát.

Szeptember végén a cseh jegybank is meglepte a piacokat, ugyanis 50 helyett 75 bázispontos emelést hajtott végre. Ezekhez képest a magyar jegybank szeptemberi 15 bázispontos havi kamatemelési ütemre való áttérése visszafogottnak tűnik. Nem a szint számít ugyanis a befektetők számára – a magyar alapkamat még mindig a legmagasabb a régióban –, hanem a változás iránya. Ebben tehát most a többi régiós jegybank átvette a kezdeményezést, ami relatíve vonzóbbá tette ezeket a devizákat a forinttal szemben, így elindíthatott egy régión belüli portfólió átrendezést. A folytatásban is kiemelten fontos lesz, hogy a lengyel és cseh jegybank milyen ütemben halad tovább az MNB jelenlegi 15 bázispontos üteméhez képest.

A konzisztens szigor hiánya

Ezzel el is érkeztünk a belső tényezőkhöz. Az első és legfontosabb a monetáris politika tekintetében, hogy már a kezdetektől nem volt konzisztens és egyértelmű a szigorítás. Ez alatt azt kell érteni, hogy a világon egyedüliként a kamatemelésekkel párhuzamosan tovább folytatódott az állampapír-vásárlási program. Ezáltal a monetáris politika hathatósan támogatta a fiskális oldalt, azonban így a szigorítás nem érvényesült teljes mértékben. Ehhez jött hozzá a szeptemberi pályamódosítás, melynek keretében az MNB átállt a havi 15 bázispontos kamatemelésekre a korábbi 30 bázispontról. Az infláció további emelkedése, ráadásul egyre növekvő felfelé mutató kockázatokkal (nyersanyagárak további emelkedése, energiaválság, elhúzódó zavarok az ellátási láncokban) olyan nyomást fejtett ki a forintra, amit a csökkentett ütemű kamatemelések nem tudtak ellensúlyozni. Ezt jól jelezte a múlt heti kamatdöntésre adott piaci reakció is, ahol a befektetők a meglépett 15 bázispontos emelésnél már többet vártak a jegybanktól,

és az ülést követő szigorúbb kommunikáció ellenére is tovább gyengült a magyar fizetőeszköz.

A hazai monetáris politika kapcsán érdemes megemlíteni a historikusan alacsony reálkamatot, mely nem nyújt elég védelmet a deviza számára egy turbulensebb időszakban. Sokszor emlegetik analógiaként a mostani Fed intézkedésekre a 2013-as időszakot, amikor szintén az eszközvásárlási program kivezetését találgatta a piac. Akkor a forint viszonylag stabil maradt, köszönhetően a 2-3% közötti reál alapkamatnak, valamint a 4-5 %közötti 10 éves reál állampapírhozam szintnek. A jelenlegi alapkamat szintje csökkentve az inflációval -3,70%, míg a 10 éves állampapír reálhozama -1,65%. Ha év végéig az elemzők (és a jegybank) által várt szintre emelkedik az infláció, és a jelenleg kommunikált 15 bázispontos kamatemelésekkel halad az MNB, akkor ezek a szintek könnyen új történelmi mélypontra süllyedhetnek, ami további negatív nyomást fejtene ki a forint árfolyamára.

A másik nagyon fontos belső tényező a fiskális politika. A kormányzati oldalon egyértelmű lazítást figyelhetünk meg, aminek a csúcspontját az idei év negyedik, valamint a következő év első negyedévében érhetjük el. Az időzítés valószínűleg nem véletlen. Ez az expanzív fiskális politika, melyre az elemzők szerint már nincs szükség a gazdasági kilábalás támogatásához (a magyar gazdaság a második negyedévben elérte a válság előtti szintet, korábban, mint azt a kormányzat vagy a jegybank várta), nem a hosszú távú, fenntartható növekedést támogatja, hanem egyszeri transzferekkel operál. Ez tovább hajtja az amúgy is felfokozott keresletet, melynek a legnagyobb motorja a bérek látványos növekedése és a járvány előtti szinteket idéző munkaerőhiány.

Ceteris paribus ez a fiskális irányvonal növeli az inflációs kockázatokat és a forint árfolyamára is negatívan hat.

A következő ellenállás a 370-es csúcs

A fundamentális mozgatórugók áttekintése után az árfolyam technikai alapú vizsgálatával kaphatunk teljes képet a forint jelenlegi helyzetéről. A tavaly márciusi pandémia óta az EUR/HUF árfolyam a 345 forint körüli támasz, valamint a 370 körüli ellenállás szint között ingadozott. Az idén májusi első kamatemelési jelzések után, valamint a 30 bázispontos kamatemelések után az árfolyam ennek a sávnak az alsó felében tartózkodott, majd szeptembertől a 15 bázispontos ütemre való áttérés után gyengülésnek indult. Nagyobb ellenállás egyedül a 360-as szint volt a sávon belül, ahol korábban sokszor megállt az emelkedés, és amit az októberi kamatdöntés előtt sikeresen áttört az árfolyam. A következő ellenállás a 370-es korábbi historikus csúcs, amihez egyre közelebb kerülünk. A szezonalitás sem kedvező az EUR/HUF árfolyam számára az év hátralévő részében, ugyanis a Bloomberg adatai alapján az elmúlt tíz év átlagában novemberben 0,16%-ot, míg decemberben 0,82%-ot gyengült a forint. A dollár és a fejlődő piaci devizák, valamint a forint közötti korrelációt figyelembe véve az látható, hogy a dollár erősödése jelentős ellenszelet jelent, annak hatásait nehéz kivédeni. A júniusban kezdődött dollár erősödési trend folytatódása valószínű rövid távon, melynek a Fed „tapering” bejelentése újabb lendületet adhat.

Összefoglalva tehát a Fed közelgő szigorítása, a dollár erősödése és az ennek nyomán fellépő fejlődő piacokkal szembeni kockázatkerülés mind olyan tényezők, melyek negatív környezetet teremtettek a forint számára, amire nincs ráhatása a hazai döntéshozóknak. A régiós monetáris politikai környezet is átalakulóban: már minden nagyobb jegybank szigorít a régióban, ráadásul egyre nagyobb léptékkel. Ez átalakítja a régiós kilátásokat, csökkentve a forint relatív vonzerejét. A hazai folyamatokban pedig kettősség figyelhető meg: az expanzív fiskális politikához bátortalanul szigorító monetáris politika társul. Ennek mértékére, valamint arra, hogy ez hosszú távon fenntarthatatlan, Nagy Márton is felhívta a figyelmet az október 19-én tartott Budapest Economic Forumon. Látva, hogy a kamatemelés utáni szigorúbb kommunikáció nem váltotta be a hozzá fűzött reményeket, valamint némileg úgy tűnhet, hogy reagálva a miniszterelnöki főtanácsadó kritikáira, csütörtökön Virág Barnabás MNB-alelnök már úgy nyilatkozott, hogy az előrejelzettnél nagyobb lépésekkel szigoríthat a jegybank, akár már novemberben. Ez a nyilatkozat úgy tűnik, annak a beismerése, hogy hiba volt szeptemberben áttérni a kisebb ütemű kamatemelésekre. A forint kis ideig erősödni is tudott a hírre, viszont már a nap végére a bejelentés előtti szintekre gyengült vissza. A piac nem tolerálja a monetáris politikai hibákat, és a legutolsó amire a forintnak szüksége van a jelenlegi helyzetben, az a hitelességét vesztő monetáris politika.

Többre lesz szükség a jegybank részéről

Egyelőre úgy tűnik, hogy a verbális kommunikáció nem elég a forint trendjének megfordítására, ahhoz többre lesz szükség a jegybank részéről.

Egyre közelebb kerül az árfolyam a korábbi csúcsnak számító 370-es szintekhez, viszont a következő kamatdöntés viszonylag távol, november 16-án lesz. Azért viszonylag, mert addig az év legfontosabb Fed ülésén (november 3-án), sor kerülhet az eszközvásárlások kivezetésének bejelentésére, november 9-én pedig érkezik az októberi inflációs adat, mely akár 6% fölé is emelkedhet. Mindkét esemény nagyban befolyásolhatja a forint árfolyamát, várhatóan negatív irányban. Nem lesz tehát könnyű dolga a jegybanknak az utolsó őszi hónapban, és a tél sem ígér megnyugvást. Maradhat a szigorúbb és erőteljesebb kommunikáció a kamatdöntések között, továbbá megnőtt az esélye a 15 bázispontnál nagyobb mértékű kamatemelésnek is. A korábbi kommunikáció alapján az MNB-nek nincs árfolyamcélja, de a volatilitás hirtelen megugrása nemkívánatos hatás az inflációba való begyűrűző hatása miatt. A szeptember eleje óta tartó több mint 5%-os leértékelődés az euróval szemben pedig minden jel szerint elérte a jegybank ingerküszöbét is, így mindenképpen további lépések várhatóak, különösen ha az infláció is új csúcsra futna az év hátralévő részében. Ahogy a Trónok harca című sorozat ikonikus mondata figyelmeztet: közeleg a tél.

A cikk a szerző véleményét tükrözi, amely nem feltétlenül esik egybe a Portfolio szerkesztőségének álláspontjával.

Ha hozzászólna a témához, küldje el meglátásait a velemeny@portfolio.hu címre. A Portfolio Vélemény rovata az On The Other Hand. A rovatról itt írtunk, a megjelent cikkek pedig itt olvashatók.

Címlapkép: Getty Images

praga
séf étterem szakács főzés

Kiszámoló Újabb kamatemelés

Ma a jegybank szerencsére újra kamatot emelt, az elmúlt másfél hétben most harmadjára. Ennek oka a borzasztóan gyenge...

Online előadás
Telepítés, testreszabás, megbízások, beállítások.
Ingyenes online előadás
Kérdések és válaszok azzal kapcsolatban, hogy mire figyelj, ha kezdő befektető vagy!
Portfolio hírlevél
Ne maradjon le a friss hírekről!
Iratkozzon fel megújult, mobilbarát
hírleveleinkre és járjon mindenki előtt.

Eladó új építésű lakások

Válogass több ezer új lakóparki lakás közül Budán, Pesten, az agglomerációban, vagy vidéken.

Infostart.hu

Back-office munkatárs

Back-office munkatárs
2021. december 9.
Agrárszektor Konferencia 2021
2021. december 2.
Waberer's - Első kézből a jövő stratégiája
forint ezres