euró
Gazdaság

Ledobták az atombombát Európában, de most még ez is kevés lesz

Az Európai Központi Bank mindent megtesz azért, hogy életet leheljen az euróövezeti gazdaságba, és ne kerüljenek olyan helyzetbe, mint Japán. A rossz hír az, hogy az EKB legutóbbi monetáris élénkítő lépései szükségesek, de nem elégségesek a tartósan lassú növekedés és a túlságosan alacsony infláció elkerüléséhez, a jó hír viszont az, hogy az euróövezeti országok egy részének érdemi fiskális mozgástere van. Ha hajlandóak lennének összerakni egy költségvetési élénkítő csomagot, akkor jó eséllyel el lehetne kerülni az alacsony infláció és gyenge gazdasági teljesítmény időszakát. De ehhez Németországban is fordulatra lenne szükség.

Alig fejezte be a németek által sokat bírált kötvényvásárlási programot az Európai Központi Bank a tavalyi évben, máris kezdhette a következőt, miután a gazdasági növekedés lelassult és az infláció is veszélyesen alacsony szintre süllyedt. Olyan csomagot rakott össze az EKB Kormányzótanácsa a szeptemberi kamatdöntő ülésre, amit a legtöbbször recesszió és súlyos deflációs veszély közepette szoktunk látni.

Pedig eddig sem azzal volt a baj, hogy túlságosan szigorúak lettek volna a monetáris feltételek az eurózónában, hiszen az EKB ultra laza monetáris politikát folytatott. Az elmúlt egy évben sem nyúlt a rekordalacsony kamatszinthez, valamint újraindította a bankoknak nyújtott hosszú lejáratú hiteleket biztosító programját. Mindez azonban nem volt elég, a gazdaság tartós és folyamatos lassulása,  valamint a 2%-os céltól elmaradó infláció miatt szeptemberben újjáélesztették az atombombának nevezett mennyiségi lazítási programot, miközben tovább vágták a már most is negatív kamatot.

Összességében az EKB programja segíthet helyreállítani a gazdasági szereplők bizalmát, tovább csökkentheti a már most is rekordalacsony szinten lévő hitelfelvételi költségeket (mind az állam, mind a magánszektor számára), de nem oldja meg a problémákat. Erre csak akkor kerül sor, ha az alacsonyabb kamatokat, a csökkenő adósságtörlesztési terheket valóban arra fordítja a magán- és a közszféra, hogy fellendítse a beruházásokat és növelje a fogyasztását. De ezt nem fogja megtenni, ha bizonytalanok a kilátások.

Az alacsony kamatokkal a monetáris politika a maga részéről hozzájárult ahhoz, hogy élénküljenek a beruházások, azonban a beruházási kedv növekedéséhez az is szükséges, hogy a magánszektor élénkülő keresletet érzékeljen. Ezt segítheti a költségvetés élénkítő politikája.

Költségvetés

De mit tehetnének a kormányok a növekedés beindításához? Ahhoz, hogy ezt lássuk, érdemes áttekinteti a költségvetési és adóságfolyamatokat, valamint azt is, hogy milyen hitelfelvételi költségekkel nézhetnek szembe az egyes országok, ha hajlandóak növelni a költségvetési hiányt.

Ami a költségvetést illeti, általánosságban elmondhatjuk, hogy a világgazdasági válság és az euróövezeti szuverén adósságválság közepette felhalmozott gigantikus deficiteket sikerült leszorítani. Tavaly már csak 0,5%-os volt a költségvetési hiány a 2017-es 1%, valamint a 2016-os 1,6% után. Ennek a szigorú fiskális politikának a válság mélypontján minden bizonnyal komoly növekedési áldozata volt, azonban elmondhatjuk, hogy az euróövezet államainak költségvetési helyzete mára stabillá vált, és számos tagállam többletes egyenleggel rendelkezik.

Az adósságválsággal küzdő, PIIGS-országok (Portugália, Írország, Olaszország, Görögország, Spanyolország) közül már csak Spanyolországban és Olaszországban „szemmel látható” a költségvetési hiány, azonban a deficit itt sem veszélyezteti a (túlzottdeficit-eljárás szempontjából fontos) 3%-os küszöbértéket. Különösen kedvező költségvetési folyamatokat láthatunk Luxemburgban, Németországban, Ausztriában, Hollandiában, vagy éppen Görögországban, azonban látni fogjuk, hogy az adóssághegyek miatt a görögöknek nem lesz lehetőségük elengedni a gyeplőt még hosszú ideig. Azonban a többletes egyenleget, illetve alacsony hiányt felmutató országok többsége komoly költségvetési mozgástérrel rendelkezik. Ezt annak köszönhetik, hogy az elmúlt években igen szigorú költségvetési politikát folytattak.

Az alábbi ábrán jól látszik, hogy az eurózóna fellendülésének szakaszában a legtöbb ország sikeresen alkalmazkodott a gazdasági ciklushoz, és tankönyvszerűen javította a költségvetési pozícióját. 

Adósság

A kedvező költségvetési helyzet még nem elég ahhoz, hogy azt mondhassuk, hogy az adott ország nyugodtan ráléphet a gázpedálra. Az államadósság szintje is nagyon fontos, hiszen ez döntően befolyásolja a következő évek kamatterheit és törlesztéseit, és így egy esetleges adósságspirál kialakulásának kockázatát. Az államadósság pályájával és az adósság szintjével kapcsolatban a közgazdászok különösen az európai adósságévlság időszakában voltak nagyon érzékenyek, de ma sem lényegtelen ez a szempont. Carmen Reinhardt és Kenneth Rogoff híres tanulmánya szerint a 90% feletti GDP-arányos államadósság már fékezi a gazdaság bővülését, vagyis a kormányoknak igyekezniük kell ez alatt tartani az adósságrátát. A Világbank kutatóinak egyik tanulmánya alacsonyabbra teszi azt a szintet, ahol veszélyes az államadósság: a fejlett országoknál 80% alatti, a felzárkózók esetében pedig alig több mint 60%-os az a ráta, ahol már negatív hatás mutatható ki a növekedésre nézve. Ugyan a tanulmányokat több erős szakmai kritika érte, annyi biztos, hogy a kifejezetten magas adósság nagyobb kamatterhet (is) és adósságfizetési kötelezettséget jelent, rosszabb hitelminősítéseket eredményez, mindez szűkíti a költségvetési mozgásteret, így könnyebben alakul ki hosszan tartó stagnálás is.

Vagyis, csak azoknak az országoknak van valójában lehetőségük az élénkítésre, amelyek alacsony költségvetési hiánnyal (vagy többlettel), illetve viszonylag alacsony államadóssággal rendelkeznek. Az eurózónában átlagosan 85% volt a GDP-arányos államadósság 2018-ban, ami közel van a Reinhart-Rogoff-féle híres szinthez, azonban az egyes országok között komoly különbségeket láthatunk, és az átlagot nagymértékben felfelé húzza a 130%-os olasz és a 180%-os görög adósság. Görögországban hiába sikerült elképesztő növekedési áldozatok árán többletes költségvetést elérni, a magas adósság továbbra is olyan súlyos terhet jelent számukra, amely még évtizedekig meggátolja az élénkítést.

Olaszországban lenne (lett volna) szándék a gazdaság élénkítésére, amely nagy vitát váltott ki az Európai Bizottság és az előző olasz vezetés között. A kabinet a költségvetési hiány elengedésével igyekezett volna életet lehelni a gazdaságba, azonban ezzel két probléma van. Az egyik, hogy az olasz költségvetési hiány nem tartozik az alacsonyak közé az eurózónában, amivel akkora nem lenne baj, ha kifejezetten alacsony lenne az államadósság. Azonban az adósságrátájuk a második legmagasabb az eurózónában, így minden további költségvetési egyenlegromlás könnyen fenntarthatatlan pályára állíthatja az adósságot.

Az adósság szempontjából a legnagyobb élénkítésre a balti országoknak lenne lehetőségük, azonban méretüknél fogva semmilyen hatást nem tudnának gyakorolni az eurózónára.  Luxemburgnak és Hollandiának is érdemi mozgástere lenne, de Németország, Finnország, Ausztria és Hollandia is viszonylag jól áll az adósság szempontjából.

Ami az elmúlt évek adósságfolyamatait illeti, ezeknek az országoknak a többsége ráadásul képes volt érdemben lejjebb szorítani a GDP-arányos adósságot. Az öt év leforgása alatt látott 17 százalékpontos német és a 15 százalékpontos holland adósságcsökkenés kiemelkedik a sorból.

Finanszírozási költség

A költségvetés és az adósság mellett fontos szempont, hogy milyen kamatszinten jut hitelhez egy ország. (Általánosságban elmondható, hogy az alacsony deficittel és fenntartható adósságpályával rendelkező fejlett országok olcsón jutnak forráshoz.) Az EKB hosszú évek óta tartó monetáris lazítása miatt azonban ez igazából már nem kérdés, hiszen csaknem az összes országnak történelmi mélyponton vannak a hitelfelvételi költségei, augusztusban pedig már az átlagos euróövezeti 10 éves kötvény hozama is 0% volt.

Több országnak (pl. Németország, Franciaország, Ausztria, Hollandia) negatív tartományban mozognak a kötvényhozamai, de az 1-2% körüli hozamok is elképesztően alacsonynak mondhatók történelmi távlatban.

Ennél tehát sokkal magasabb kamatszint mellett is érdemes lehet a növekedés támogatására növelni a költségvetési hiányt, így a hitelfelvételi költségek oldaláról egyáltalán nincs akadályozó tényező, ezt az EKB új lépései is garantálják. Mindössze arra kell figyelni, hogy az örökkévalóságig nem lesznek ilyen alacsonyak a kamatok, tehát amikor a hiteleket refinanszírozni kell, akkor már magasabb hozamszint mellett lesznek kénytelenek megtenni ezt az országok.

Kik vannak nagy gondban?

Az is igaz, hogy nem érdemes minden országnak eszeveszett élénkítésbe kezdenie. Ahol továbbra is gyors a GDP-növekedés, ott nem érdemes túlhevíteni a gazdaságot (a monetáris élénkítést így is úgy is megkapják), ahol viszont már trendszerű a lassulás vagy közel van a recesszió, ott érdemes gyorsan költségvetési élénkítést is végrehajtani.

Az elmúlt fél-egy évben igazán rossz hírek érkeztek az eurózóna motorja felől, Németországból, de az olasz gazdaság még nagyobb bajban van. Lassú a GDP-növekedés Franciaországban, Belgiumban, Ausztriában, Portugáliában, Hollandiában és Finnországban is. Ezekben az országokban tehát mindenképpen nagy szükség lenne arra, hogy a kormányok lazítsanak a költségvetési politikán, miután az előretekintő konjunktúra-indikátorok azt mutatják, hogy a következő hónapokban sem lesz fordulat a növekedés terén.

Az EKB tehát megteremtette a lehetőséget arra, hogy az eurózóna gazdasága elkerülje a komoly lassulást, illetve a recessziót, ehhez azonban a kormányok támogatására is szükség lesz. Ahogy mondani szokták: a monetáris politika nem mindenható. Csak akkor működhetnek igazán a bevetett eszközök, ha a költségvetési politika is lépéseket tesz a gazdasági visszaesés ellen. Bizonyára az euróövezeti döntéshozók fejében még élénken élnek azok a harcok és viták, amelyeket a költségvetési hiányok és az adósságok leszorítása miatt kellett megvívniuk, így igyekeznek elkerülni azt, hogy újrainduljanak a túlzottdeficit-eljárások, és a fenntarthatatlan adósságráták rémképe fenyegessen. Ugyanakkor annak a kockázatát sem szabad elhanyagolni, hogy ha az országok nem alkalmazzák az anticiklikus költségvetési politikát, akkor berendezkedhetnek egy tartósan alacsonyabb GDP-növekedéssel jellemzett időszakra, miközben a világgazdasági válság óta a fejlett térségben már így is az eurózóna szenvedte el az egyik legnagyobb növekedési áldozatot.

A legjobb megoldás az lenne, ha a kormányok/pénzügyminiszterek egy euróövezeti csúcson tárgyalnák meg az élénkítés lehetőségét, és mindegyik ország kivenné a részét, amelyiknek van mozgástere. A legnagyobb hatása az euróövezeti gazdaságra annak lenne, ha Németország hagyna fel a „vasszigorral”, hiszen az EU legnagyobb gazdaságaként a többi országban is érdemi növekedési hatást tudna elérni. Gazdasági súlyát tekintve nagy hatása lenne az olasz, a francia vagy a spanyol élénkítésnek, azonban ezekben az országokban túlságosan magas az adósságráta, ezért nincs mozgásterük. Hollandiában és Ausztriában azonban mind a költségvetés, mind az adósság alakulása kedvező, így ezek az országok érdemben tudnák emelni az keresletet a költségvetésen keresztül. Finnország és Szlovákia is rendelkezik némi mozgástérrel, valamint a balti országok is élénkíthetnének, azonban ezeknek az országoknak már kisebb a gazdasági súlya, miközben a lassulás jelei sem egyértelműek.

Az országok felelőssége azonban mégis történelmi, így akinek egy kis „puskapor” is a rendelkezésére áll, azt érdemes elsütni, hiszen az EKB a mostani lépésével kezd teljesen kifogyni a bevethető monetáris eszközökből. Így sokkal hatékonyabb lenne még most megtámogatni a jegybanki lépéseket, és a növekedés lassulásának időszakában visszafordítani a folyamatokat, mint akkor megpróbálkozni a fiskális élénkítéssel, amikor már recesszióban van a gazdaság, és a monetáris politika minden bizonnyal tehetetlen lesz.

(Címlapkép: Krisztian Bocsi/Bloomberg via Getty Images)

Emmanuel Macron Albania Eszak-Macedonia csatlakozasi targyalasok
Hiventures konferencia
közút baleset rendőr mentő
shutterstock_785823109
Donald Trump Orban Viktor vamtarifa1500
maci
Frankfurti tőzsde
GettyImages-915743840
Népszerű
Friss hírek TÖBB FRISS HÍR
Délutáni webinárium MA
Praktikus tanácsok online tőzsdézéshez és kockázatkezeléshez.
Egészségügy másképpen
Amerikai, nyugat-európai kórházi ellátás, havi 7875 Ft-tól
Portfolio hírlevél
Ne maradjon le a friss hírekről!
Iratkozzon fel megújult, mobilbarát
hírleveleinkre és járjon mindenki előtt.

Eladó új építésű lakások

Válogass több ezer új lakóparki lakás közül Budán, Pesten, az agglomerációban, vagy vidéken.

Infostart.hu

Junior elemző/elemző

Junior elemző/elemző

Szerkesztő-újságíró

Szerkesztő-újságíró
2019. november 6.
Portfolio Private Health Forum 2019
2019. november 7.
Energy Investment Forum 2019
2019. november 14.
Portfolio Banking Technology 2019
2019. november 20.
Office Stage - Út a hatékony irodához
Donald Trump Orban Viktor vamtarifa1500