Nagy menetelésben a forint
Tavaly októberben szinte megállíthatatlannak tűnt a forint zuhanása, hamar látszott, hogy valamit lépnie kell az MNB-nek, ha nem akar egy komolyabb árfolyamválságot megkockáztatni. Ez aztán meg is történt, október 14-én Virág Barnabás a Nemzetközi Valutaalap (IMF) washingtoni éves közgyűléséről jelentkezett be videóban és jelentette be, hogy a Monetáris Tanács döntött az irányadó kamat 500 bázispontos emeléséről, illetve arról, hogy átmenetileg kész a devizatartalék terhére biztosítani az energiaszámla kiegyenlítéséhez szükséges devizát, hogy azt ne kelljen a piacon átváltani a szereplőknek.
Egy héttel később már látszottak annak jelei, hogy sikeres volt a nagy forintmentő akció, hiszen a magyar deviza komoly erősödésbe kezdett. Akkor Mario Draghi 2012-es beszédére utalva úgy fogalmaztunk, hogy október 14-én volt „Magyarország whatever it takes-pillanata”, amikor az MNB-nek demonstrálnia kellett, hogy bármi áron kész megvédeni a magyar devizát. Azóta pedig a forint a világ legjobban teljesítő devizája lett 2023-ban, vagyis egyértelműen sikeres volt a mentőakció.
Először senki sem tudta, meddig tarthat az extrém magas, 18 százalékos irányadó kamat kora, október közepén még Virág Barnabás is elejtett egy olyan fél mondatot, hogy reményeik szerint erre csak néhány napig vagy hétig lesz szükség, amíg megnyugszik a piac. Azóta viszont eltelt több mint fél év, és a magyar kamatszint egyelőre nem változott, most merült fel először komolyabban a lazítás lehetősége a következő kamatdöntő üléseken.
Ez pedig választ ad arra, mi hajtotta elsősorban a forint árfolyamát az elmúlt fél évben. Persze, sokat számított a világpiaci energiaárak meredek zuhanása is, ami javította Magyarország külső finanszírozási pozícióját, de
egyértelműen kijelenthető, hogy a hatalmas kamatkülönbözet most a forint elsődleges támasza.
A világ tíz legmagasabbja között a magyar kamat
Az extrém magas kamat miatt lett ugyanis idén a világ egyik kedvenc befektetése a forint, a hírek szerint már a legnagyobb globális szereplők is felfigyeltek a magyar devizában rejlő lehetőségekre. A magas kamatkülönbözet ugyanis két dolgot jelent:
- Egyrészt nagyon megdrágul az adott deviza ellen pozíciókat felvenni (shortolni azt), mivel a gyegnülésre játszó pozíció tartását folyamatosan ezen a magas hazai kamatszinten kell finanszírozni. . A forint esetében ez most azt jelenti, hogy egy dollárban vagy euróban beszálló külföldi befektető havonta nagyjából egy százalékot veszít a short pozícióján, amit csak ennél nagyobb forintgyengülés tudna kompenzálni. Az MNB elsődleges célja épp az volt októberben, hogy jelentősen megdrágítsa az ilyen pozíciók felvételét ezzel elrettentve a spekulánsokat.
- Másrészt viszont ennek a fordítottja is működik, a hatalmas kamatkülönbözeten keresni is lehet, ezt nevezzük carry trade ügyletnek, amikor egy befektető kifejezetten ilyen célból vesz fel pozíciót.
Márpedig jelenleg a magyar irányadó kamatszint az egész világon a tíz legmagasabb között van, csak olyan országok előznek meg, mint például Zimbabwe, Argentína vagy Ukrajna. Ez pedig azt jelenti, hogy az egyik legvonzóbb carry trade-terep jelenleg a forint.
A befektetők jellemzően olyan devizát keresnek, ami viszonylag biztonságos, nem kell komolyabb összeomlástól, államcsődtől tartani, viszont a kamata érezhetően magasabb, mint a hasonló megítélésű fizetőeszközöké. Éppen ezért lehet most a forint a piac egyik kedvence, hiszen uniós tagállamként azért összeomlásszerű gazdasági problémáktól nem kell tartaniuk, ráadásul
a magyar gazdaság fundamentumai sem indokolják, hogy Zimbabwével, Argentínával vagy Törökországgal emlegessék egy lapon.
Hogy működik pontosan a carry trade?
Ahogy említettük, a carry trade-ügyletek lényege, hogy a befektetők a kamatkülönbözetet játsszák meg. Vagyis egy alacsonyabb kamatozású devizában hitelt vesznek fel, majd azt a magasabb kamatozású fizetőeszközbe fektetik, a kamatkülönbözetet pedig nyereségként elkönyvelik. Általában az ilyen jellegű tőke gyorsan mozog, úgynevezett „forró pénz”,
ez okozza mostanában a forint átlagosnál nagyobb kilengéseit.
A gyakorlatban a kamatkülönbözetet kétféle módon lehet „megjátszani”:
- Devizaswapon keresztül, amikor egy külföldi befektető nem vesz konkrétan magyar eszközt, csak elswapolja a devizáját és így nyeri meg a kamatkülönbözetet. Ebben az ügyletben jellemzően magyar kereskedelmi bankok állnak a másik oldalon, akik a forintot adják.
- Előfordul az is, hogy nem csak swapon keresztül száll be a piacra egy külföldi szereplő, hanem a konkrét magyar eszközt is megveszi, melynek magas a kamatozása. Ilyen eszköz lehet például jegybanki diszkontkötvény vagy diszkont kincstárjegy (a hosszabb állampapírok kamata kevésbé követi le az irányadó kamatot). Az ilyen úgynevezett real money befektetők lassabban lépnek, sokkal inkább figyelembe veszik a fundamentumokat is pusztán a kamatkülönbözet mellett.
Az, hogy az egyes szereplők melyik stratégiát alkalmazzák, a befektetési politikájuktól függ. Jellemzően a pénzpiaci alapok (hedge fundok) gyorsan akarnak minél több pénzt keresni, ők általában devizaswapon keresztül bezsebelik a kamatkülönbözetet, és amikor úgy érzik, hogy „véget ért a sztori”, tovább is állnak. A hosszabb távú, stratégiai befektetők, például kötvényalapok viszont az adott eszköz felértékelődésében is hisznek, így tartósabban maradnak a piacon.
Miért olyan bizonytalan a carry trade?
A történelem azt mutatja, hogy a mostanihoz hasonló carry trade-sztoriknak is van kockázata. Elsősorban akkor, amikor az adott magas kamatozású deviza valamiért gyengülni kezd, akár külső okok, válsághelyzet miatt. Ebben az esetben ugyanis az árfolyamváltozás elviheti azt, amit a kamatkülönbözeten keresnek a befektetők. Ha pedig tömegesen vesznek fel ilyen pozíciót mondjuk jelentős tőkeáttétellel, akkor ez nagyon gyors meneküléshez is vezethet. Azt szokták mondani, hogy ezek a sztorik sokszor hónapikig-évekig épülnek fel, de képesek napok vagy hetek alatt kipukkadni.
A közgazdaságtanban a kamatparitás elve alapján a fedezetlen carry trade nem tud hosszú ideig jelentős hozamot kimutatni, mivel két adott deviza között a kamatkülönbözetnek mindig tükröznie kell az árfolyam elmozdulásában rejlő kockázatot. Vagyis egy adott deviza kamata éppen azért lehet lényegesen magasabb, mert a piac értékelése szerint nagy a gyengülés kockázata, ha pedig ez megvalósul, akkor oda a carryvel megkeresett pénz.
Azt nehéz megbecsülni, pontosan mekkora tőke mozdult meg az utóbbi hónapokban a forint mellett a kamatkülönbözet miatt, azonban több adat is arra utal, hogy jelentős összegről van szó. A külföldiek állampapír-állománya történelmi csúcsra emelkedett, viszont ezen belül a forintban denominált éven túli lejáratú papírok állománya ugrott meg, vagyis a legtöbb carry trader inkább swapban lehet.
piaci forrásaink szerint az utóbbi hónapokban egyértelműen látszott, hogy több milliárd eurós nagyságrendű tőke kezdett a magyar kamatkülönbözetre játszani.
„Az a pénz, ami bejött, ki is fog menni” – Ettől lehet sérülékeny a forint?
A következő időszak fő témája az lehet, hogyan ér véget ez a magyar carry-sztori, hiszen a héten az MNB is elismerte, hogy a következő üléseken napirendre kerül majd az irányadó kamat csökkentésének kérdése. Az egyelőre nem látszik, hogy ez elindít-e majd egy olyan folyamatot, hogy a pozícióikat elkezdik lezárni a befektetők, ami a forint esetleges gyengülését hozná.
Az biztos, hogy az a tőke, ami az utóbbi hónapokban beáramlott, egyszer ki is fog menni
- fogalmazott az egyik piaci forrásunk.
Persze egyelőre korai lenne temetni a forintot, néhány szakértő szerint még a kamatcsökkentések megkezdése sem hoz majd fordulatot, sőt akár egy utolsó rohamot is kiválthat, hiszen a befektetők megpróbálhatják az utolsó pillanatig kihasználni a magyar kamatkülönbözetet. Ráadásul, ha a 18 százalékos ráta el is kezd csökkenni, még akkor is magasan nálunk lesz a legmagasabb a kamatszint a régióban. Ha őszre összezár a 13 százalékos alapkamattal, ahogy Virág Barnabás is reálisnak tartja, akkor is majdnem a kétszerese lesz a 7 százalék körüli lengyel és cseh kamatszintnek. Vagyis
nem valószínű, hogy fejvesztve menekülnének a befektetők.
Hosszabb távon a jegybanknak azt kellene elérnie, hogy a felhízlalt carry-állomány úgy épüljön le fokozatosan, hogy közben javuljanak a magyar gazdaság fundamentumai, elsősorban a külső finanszírozási pozíciója, illetve lehetőleg megegyezés szülessen az uniós források jövőjéről. Akkor ugyanis megjelenhetnének olyan hosszútávú, fundamentális befektetők, akik kiválthatnák a rövidtávon a kamatkülönbözetre játszók esetleges kivonulását.
Címlapkép: Balazs Mohai/Bloomberg via Getty Images
