Nagy Márton: Egy erős iránymutatással az MNB a hitelességét kockáztatná
Gazdaság

Nagy Márton: Egy erős iránymutatással az MNB a hitelességét kockáztatná

Portfolio
A jelenlegi monetáris kondíciók normálisnak tekinthetők - mondta Nagy Márton a Portfolio-nak adott interjújában. A Magyar Nemzeti Bank alelnöke szerint a jelenlegi bizonytalan környezetben nincs olyan jegybank, amely bármilyen hosszabb távú pálya mellett elköteleződne. Az MNB adatvezérelt üzemmódba kapcsolt, így a monetáris politika egyedi döntések sorozataként alakul a következő időszakban. Nagy szerint Magyarország egy "magas nyomású gazdaság", ahol a bérek gyors emelkedése a kis- és középvállalati szektor konszolidációjához fog vezetni. Az alelnök kitart amellett, hogy mindössze öt nagybankra és nagyobb árversenyre lenne szükség a pénzügyi szektorban. A lakossági állampapír-állomány duplázása a stabilitás növekedése mellett azért is előnyös lehet, mert a lakossági fogyasztás fékezése hozzájárulhat az inflációs cél eléréséhez.



Portfolio: Az MNB hónapok óta azt mondja, hogy a nagyon laza monetáris politika normalizálása szükséges. A múlt héten azonban egy jelképes szigorítás után azt közölte, hogy egyedi lépésről van szó. Mi változott az elmúlt hónapokban?

Nagy Márton: Nézzük sorba a lépéseket, hisz mindvégig egy transzparens, evolutív folyamatról van szó. Szeptemberben jeleztük első alkalommal, hogy felkészültünk a normalizációra, valamint bejelentettük a MIRS és a jelzáloglevélvásárlások 2018. év végi leállítását. Decemberben már azt közöltük, hogy kiemelt figyelemmel kísérjük a beérkező makrogazdasági adatokat és azok függvényében döntünk a monetáris kondíciók alakításáról. Idén januárban továbbmentünk jelezve, hogy konkrét feltételek fennállása esetén lépünk. Az infláció 2018 közepe óta a célérték körül ingadozik és az idei év elején már az adószűrt maginfláció is 3 százalékra emelkedett. 2019 elején tehát fenntartható módon elértük az inflációs célt és innentől kezdve a cél fenntartására kell törekednünk. Emiatt március 26-án az egynapos jegybanki betéti kamat 10 bázispontos emelésével és a kiszorítandó likviditás 100 milliárd forintos csökkentésével megváltoztattuk a monetáris kondíciókat.

A piac számára igazából nem a múlt heti döntés okozott meglepetést, hanem a jövőbeli kamatpályával kapcsolatos jegybanki kommunikáció, iránymutatás.

A piac a normalizáció kifejezése alatt egyfajta folyamatot, kamatciklust értett, ám a normalizáció jelentéséből mindez nem következik. Csak az infláció szemszögéből lehet a normalizációt definiálni. Az a kamatszint, monetáris kondíció tekinthető normálisnak, ami biztosítja az inflációs cél, azaz az árstabilitás elérését és fenntartását. Téves azt hinni, hogy az a normális, ami visszatérést jelent a monetáris eszköztár felépítésében vagy akár a kamatok szintjében valamiféle múltbeli állapothoz. Mi azt gondoljuk most, hogy a jelenlegi monetáris kondíciók tekinthetők normálisnak.

Nagy Márton: Egy erős iránymutatással az MNB a hitelességét kockáztatná
Fotó: Stiller Ákos
Korábban viszont éppen a jegybank vezette be a fokozatos normalizáció kifejezést, ami szintén arra utalt, hogy ez egy több lépésen keresztüli, lassú, óvatos folyamat. A piac ezt logikusan értelmezi visszalépésnek. Mi változott?

A normalizációba, mint kifejezésbe a piaci szereplők olykor túl sok mindent hajlamosak belelátni. A téves értelmezés miatt a múlt heti közleményből már elhagytuk ezt a kifejezést. A nemzetközi környezet, főként az európai gazdaság erőteljes lassulása pedig a korábbiaknál is óvatosabb megközelítést indokol.

Ilyen környezetben nincs olyan jegybank, amely bármilyen hosszabb távú pálya mellett elköteleződne.

Az MNB sosem publikálja a jövőbeni kamatpályát, viszont most különleges helyzet van. Az, hogy szimmetrikus kockázatokról, illetve "bármilyen irányú" következő döntésről beszél, azt jelenti, hogy gyakorlatilag változatlan monetáris kondíciók mentén kellett, hogy készüljön az előrejelzése. Ezek szerint a jegybank mai tudása szerint nincs szükség további szigorításra az inflációs cél fenntartásához?

Az alappálya mentén ez a helyzet, de ezt a pályát rendkívül nagy bizonytalanság jellemzi. Két jelentős, ellentétes hatású kockázatot lehet azonosítani: az egyik az erős belső kereslet, ami tovább növelheti a vállalatok árazási mozgásterét, a másik a külső környezet vártnál is erőteljesebb lassulása, ami valljuk meg, bőven benne van a pakliban. Az Európai Központi Bank előrejelzése szerint az európai konjunktúra lassulásának komoly dezinflációs következményei is lesznek. Ritka, hogy az EKB olyan mértékben csökkenti inflációs prognózisát, mint azt március elején tette. Amennyiben az európai gazdaság tovább gyengül vagy akár recesszióba süllyed, akkor az a hazai makrogazdasági környezetben és a monetáris politikában is merőben új helyzetet teremt.

Úgy tűnik, hogy a szokásosnál kritikusabb szituációban van a monetáris politika. Ha most jól méri fel a gazdasági helyzetet, akkor elkerül egy túl korai szigorítást, és tovább támogatja a növekedést. Ha viszont kiderül, hogy az MNB által is egyre feljebb húzott fogyasztási és beruházási számok ellódítják az inflációt, akkor sokat lehet veszíteni.

A bizonytalanság most sokkal nagyobb, mint korábban. Ilyenkor azt szokták mondani, hogy a monetáris politikában a másodfajú hiba bekövetkezésének esélye kiugróan magas, tehát jelentős annak a kockázata, hogy lépünk, pedig nem kellene. Ennek az az oka, hogy két olyan ellentétes, inflációra gyakorolt hatással szembesülünk, aminek a nagyságát és bekövetkezésének a valószínűségét nagyon nehéz megbecsülni. Ezeket folyamatosan, részletesen monitorozni és értékelni fogjuk. Számunkra az a kulcs, hogy 5-8 negyedéves időhorizonton milyen inflációs pályára számíthatunk. Ha szükséges lépünk, ha nem szükséges akkor pedig nem lépünk.

Amikor ilyen bizonytalan a környezet, az MNB meg szokott jelölni olyan területeket, amelyeket kiemelten figyel. Most melyek azok a tényezők, amelyek az MNB-t mozgásra késztethetik?

Az egyik ilyen a belső keresleti környezet alakulása. Itt alapvetően a fogyasztásra, a bérkiáramlásra, a munkaerőpiac helyzetére figyelünk. A másik fő fókuszunk a külső környezet, különösen az eurózóna növekedése és az inflációs pálya, valamint az Európai Központi Bank ezekre adott reakciói.

Adatvezérelt üzemmódba kapcsolt az MNB?

Egyértelműen igen. Nem vagyunk ezzel egyedül, az EKB szerint is "sötét szobában" mozgunk, ahol folyamatosan kell letapogatni a körülöttünk lévő környezetet. Negyedévről negyedévre újraépítjük a képünket a gazdaságról és az inflációs helyzetről, amiben hangsúlyosan támaszkodunk a negyedévente megjelenő Inflációs Jelentésre.

Előretekintve ez azt jelenti, hogy a monetáris politika egyedi döntések sorozataként alakul a következő időszakban.

Ehhez igazodik majd a jegybank kommunikációja is, a rendszeres sajtótájékoztatók meghirdetésével.

Nagy Márton: Egy erős iránymutatással az MNB a hitelességét kockáztatná
Fotó: Stiller Ákos
Így viszont az MNB már nem tudja a hosszabb távú várakozásokat olyan erőteljesen befolyásolni, mint amikor a monetáris kondíciók változatlanságát ígérte hosszú évekre.

Az előretekintő iránymutatás a piaci várakozások befolyásolására egy nagyon fontos monetáris politikai kommunikációs eszköz. Most azonban a nemzetközi környezet gyorsan változik. Ilyen helyzetben egy erős iránymutatás felelőtlen lenne és kockáztatná a hitelességünket. Lehet, hogy most vannak néhányan, akik kényelmesebbnek éreznék, ha előre láthatnák fél-egy évre mire számíthatnak a jegybanktól, de ha épp változik a szélirány, vélhetően pont ezek a szereplők lennének a leghangosabbak, mondván korábban nem ezt "kommunikálták" nekik. A Magyar Nemzeti Banknak egyetlen horgonya van az infláció. A múltban, a jelenben és a jövőben is csak az árstabilitás fenntartása az, ami meghatározó a monetáris politika számára.

A múlt heti jegybanki kommunikációnak van egy alternatív értelmezése is a piacon. Eszerint szó sincs szimmetrikus kockázatokról, a belső környezet inflációs trendje emelkedő, ezért a jegybanknak továbbra is fokozatos szigorítási igénye van. A monetáris politika a meglepően laza kommunikációjával csupán a jegybank által túlzottnak gondolt kamatvárakozásokat és forinterősödést akarta letörni.

Még egyszer hangsúlyozzuk mi nem a piacot akarjuk mozgatni, hanem az inflációs célt akarjuk elérni és fenntartani. Ebből a szempontból értékeljük a kockázatokat, és alakítjuk ki döntéseinket és kommunikációnkat. Alappályánkat jelen pillanatban szimmetrikus kockázatok övezik. Az MNB érti, hogy kényelmesebb lett volna a piac számára, ha valamiféle erősebb támpontot kap, de most a feladatunk az, hogy mindenkinek a figyelmét a reális kockázatérzékelés irányába tereljük.

Leírható-e azzal az MNB monetáris politikája, hogy a reálgazdasági növekedés támogatása érdekében cél a tartósan negatív reálkamat?

Ha körbenézünk a világban a reálkamat a világ nagy részében jelenleg is negatív. Sőt a nagy jegybankok aktuális kommunikációja alapján ez még sokáig így is fog maradni. A vita jelenleg sokkal inkább abban áll, hogy túlhevült-e a magyar gazdaság vagy sem. Mi azt mondjuk, hogy nem, mert a túlhevülés tünetei nem érzékelhetőek. A folyó fizetési mérleg szufficites, a bérek és az ingatlanárak nincsenek érdemben elszakadva a fundamentumoktól, a külső és belső adósságmutatók csökkennek, az infláció célon van és a költségvetési hiány is alacsony. A Magyar Nemzeti Bank még 2016-ban jelezte - akkor ez nagy vitát váltott ki - hogy egy ún. "magas nyomású gazdasági" környezetre kell felkészülni hazánkban. Ebben a bérek jelentősen növekednek majd, és ez nyomás alá helyezi a vállalatokat, akik ezt megpróbálják kigazdálkodni vagy fejlesztésekkel megoldani. A tények egyelőre azt mutatják, hogy igazunk volt. A nemzetgazdasági beruházási rátánk 2018-ban meghaladta a 25 százalékot, amiben meghatározó szerepe volt a vállalati hitelállomány 2018 évi 14 százalékos növekedésének és a vállalati beruházások emelkedésének.

Az MNB korábbi előrejelzései szerint 2019-21-ben ez a bérhányad (a bérköltség aránya a megtermelt jövedelemből) már stagnált volna. Az új előrejelzés, amelyben a jegybank megemelte a várható bérnövekedést, viszont további bérhányad-növekedést ígér.

Továbbra is ez a kulcskérdés. Mit fog kezdeni a vállalati szektor a folytatódó béremelkedéssel. Lengyelországban is hasonlóan nagy béremelkedés van, de ott az infláció sokkal alacsonyabb, mint a cél. Ennek az oka, a gyors termelékenység-növekedés és az erősebb piaci verseny. Nálunk is erre van szükség. Ebben valamelyest tudunk segíteni, a 330 pontos javaslatcsomagunk is ezt célozza, de a folyamat önmagától is zajlik, hiszen nagyon sok vállalat számára létkérdéssé vált, hogy ki tudja-e termelni a magasabb béreket. Ha nem tudja kitermelni, akkor meg fog szűnni és az erőforrásait egy hatékonyabb cég fogja használni.

A kis- és középvállalati szektornak is konszolidálódnia kell.

Már nagyvállalatok is panaszkodnak, hogy veszélyben van az üzleti modelljük.

Nem szeretnénk egyedi cégekről beszélni, de a nagyvállalatoknál pontosan azt látjuk, hogy a bérhányad alacsonyabb. Bőven ki tudják termelni a bérek emelkedését.

A magyar tulajdonú nagyvállalatok is?

Közöttük nagyon nagy a szórás. Vannak olyanok, amelyek nagyon nyereségesek és nem lesz problémájuk. Mi akkor örülnénk, ha a bérnövekedés miatt a kkv-szektor kezdene el konszolidálódni. Összeolvadások során a mikro- vállalkozásokból kicsik, a kicsikből pedig közepesek lennének. A mérethatékonyságból már önmagában termelékenység-növekedés generálódik. Semmit sem kell csinálnunk, csak hagyni a piacot, hogy ez a konszolidáció végbe menjen.

Nagy Márton: Egy erős iránymutatással az MNB a hitelességét kockáztatná
Fotó: Stiller Ákos
Meghirdették a kötvényvásárlási programot. Ez sok értelmezés szerint inkább lazító lépés. Milyen megfontolás van mögötte?

Ezt a döntést válasszuk el a monetáris kondíciókra gyakorolt hatástól, hiszen az egynapos betéti kamat 10 bázispontos emelése, és a 100 milliárd forintos likviditásszűkítés hat a monetáris kondíciókra, míg a Növekedési Kötvényprogram monetáris politikai hatása semleges. A kötvényvásárlási program a monetáris transzmisszió hatékonyságának növelését célozza. Magyarországon alapvetően a banki alapú finanszírozás dominál. Ez a dominancia azonban túl erős. A vállalati kötvénypiac 1,5 százalékos GDP-arányos mérete elenyésző. Ha a program hatására ez további 0,7 százalékponttal emelkedik, akkor is csak a lengyel vagy a cseh piacméret egyharmadán fogunk állni. A fejlesztés hatására a vállalatok diverzifikálhatják forrásszerzési lehetőségeiket. Így verseny indulhat el a tőkepiaci és banki hitelfinanszírozási ág között. Ráadásul amikor válság van, a jegybankok szeretnek gyorsan reagálni megakadályozva a vállalati hitelpiac kiszáradását. Ha az MNB közvetlenül a tőkepiacon keresztül is tud forrást biztosítani a vállalatok számára, akkor a banki csatornával összehasonlítva a forrásellátás helyreállítása sokkal gyorsabb lehet.

Mennyire életszerű a kötvényprogram elterjesztése egy olyan a környezetben, amikor amúgy is nagyon alacsonyak a kamatok és a bankok között éles verseny van a vállalati szegmensben?

Az alacsony likviditás miatt a jelenlegi vállalati kötvénypiaci kamatok nem tükrözik a valós állapotot. Egy fejlett kötvénypiacon, mint például az angol-szász országok nagyrészében a jó minőségű vállalatok a banki hitelkamatokhoz hasonló költség mellett tudnak forrást bevonni. Ebből adódóan a vállalatok nem csak arra fogják használni a kötvénypiaci forrásokat, hogy új beruházásokat kezdeményezzenek, hanem hogy kiváltsák a meglévő bankhitelüket.

Hány olyan cég lehet, amelyik egy ilyen program hatására vállalati kötvény kibocsátásába kezd?

Jelenleg hozzávetőleg 100-150 olyan cég van, amely kellően nagy egy 1 milliárd forint feletti, 40-60 cég egy 10 milliárd feletti kötvénykibocsátáshoz. Nagyvállalatokról és nagy középvállalatokról beszélünk. A probléma inkább az, hogy a vállalatok jelentős része nem tudja, hogy hogyan kell kötvényt kibocsátani. A program másik fontos célja ennek a tudásnak a megszerzése.

Az utóbbi években az MNB a BUBOR alakulásával kapcsolatban nagyon erős elvárásokat fogalmazott meg, akár a korábban talán rosszul működő piac ellenében is. Mennyire szeretne az MNB egy piaci kialakítású BUBOR-szintet, vagy mennyire szeretné szabályozói eszközökkel befolyásolni?

A BUBOR-t, azaz a bankközi kamatlábat a piacnak kell alakítani. Ma már részben szabályozói lépések következtében elégséges a piaci ügyletkötés száma és mennyisége, összesen 1, 3 és 6 hónapon a havi ügyfélvolumen meghaladja a 10 milliárd forintot. A forgalom emelkedése miatt a 12 hivatalos árjegyző bank jegyzései megbízhatóak, a kamatok volatilitása elmozdult a nullától és emelkedett, de nem túl magas. A BUBOR-ra mi elsődlegesen a likviditáson keresztül hatunk. A múlt héten bejelentett jegybanki intézkedések hatására a BUBOR-nak 10 bázisponttal kellene emelkednie. Ennek érdekében szükség esetén a likviditásszabályozó swap-eszközünk árának és állományának változtatásával tudunk és folyamatosan készek is leszünk beavatkozni.

A jegybank deklaráltan törekedik a változó kamatozású lakossági hitelek fix kamatozásra változtatására. Hogy állnak a tárgyalások ez ügyben a Bankszövetséggel?

Ma már az új folyósítású jelzáloghitelek több, mint 90 százaléka fix kamatozású. A meglévő állományon belül ez az arány csupán 40 százalék. A korábbi hitelezésből felépült állománnyal még probléma van. Az MNB felügyeleti ága a Bankszövetséggel közösen egy olyan intézkedéstervet dolgozott ki, ami tudatosítja az ügyfelekben a kamatkockázat nagyságát és megteremti a változó kamatozású szerződések fix kamatozású szerződésekre való gyors és egyszerű lecseréléséének lehetőségét.

Elképzelhetők nem kooperatív eszközök is?

Vagy így vagy úgy, de a jegybank mindig eléri a célját.

Nagy Márton: Egy erős iránymutatással az MNB a hitelességét kockáztatná
Fotó: Stiller Ákos
Továbbra is öt bankra van szükség?

Igen. Hatékonyabb, alacsonyabb költséggel működő bankokra van szükség. Itt is elmondható, hogy konszolidációra van szükség, a méret a lényeg. Ha kevesebb nagybankunk van, akkor az árverseny is nagyobb és olcsóbbak a banki szolgáltatások. Nagyobb gazdasági fejlettséghez, mélyebb banki közvetítésre, kevesebb bankra és olcsóbb bankolásra van szükség.

Támogatja-e az MNB azt a kereskedelmi banki elképzelést, hogy akár 300 ezer forintos készpénzkorláttal szálljon szembe a készpénzhasználattal?

Véleményünk szerint, inkább ösztönözni kell az elektronikus fizetések elterjedését és használatát, minthogy ellenösztönözöni a készpénzhasználatot. Az ügyfelek szabad döntése, hogy miként akarnak fizetni. Ha sokkal olcsóbbá, hatékonyabbá tesszük az elektronikus fizetési forgalmat, mint az azonnali átutalás bevezetése és elterjednek az ezen alapuló minél kényelmesebb digitális fizetési technikák akkor egyre kevesebbet fogják a készpénzt használni.

Milyen eszközökkel, milyen időtávon, milyen esélyekkel vág neki az állam az új nagy vállalásnak, miszerint a lakossági megtakarítások terhére duplájára növekedjen a lakosságnál lévő állampapír-állomány?

A jegybanknak már régóta az a véleménye, hogy nem kell több devizakötvény-kibocsátás, kevesebb külföldi és több belföldi szereplő kell az államadósság finanszírozásában, valamint törekedni kell a hosszabb futamidőre. Láthatóan egy kizárólag belső finanszírozásra támaszkodó államadósság-stratégia, azaz egy önfinanszírozó ország, sokkal stabilabb pénzügyi helyzetet tud eredményezni.

Viszont drágább. Nincs ebben egy egészséges finanszírozási mix?

Az alacsonyabb kockázatnak, illetve nagyobb pénzügyi stabilitásnak ára van, de ezért megéri áldozni. Az önfinanszírozás mellett azonban van egy másik előny is. Egy magas nyomású gazdaságban, ahol magas a bérnövekedés, nagyon fontos a megtakarítások ösztönzése. Egy attraktív lakossági állampapír, ami magas kamatokat ígér arra ösztönzi a lakosságot, hogy a bérnövekedést ne fogyassza el, hanem inkább megtakarítsa. Ez egy nagyon jó dolog. Az külön előny, ha egy új lakossági állampapír-stratégia a lakosság fennálló vagyonának szerkezetén is változtatni tud. Ha a készpénzből a vagyon a lakossági állampapírba áramlik, akkor az win-win helyzetet teremt. Jól látható, hogy itt is nem ellenösztönözzük a készpénztartást, hanem attraktívabbá teszünk más megtakarítási formát.

Tehát az egész terv mögött van egy olyan mellékes megfontolás, hogy a lakossági fogyasztást fékezzük az inflációs cél elérése érdekében?

Ez egy kedvező mellékhatás.

Amennyiben a terv megvalósul, ennek milyen mellékhatásai lehetnek a pénzügyi szektorra?

A lakossági állampapír-állomány duplázása mellett a nettó aukciós intézményi értékesítés negatívvá válhat, azaz az aukciós piaci állomány jelentősen, a következő két évben összesen akár 300 milliárd forinttal is csökkenhet.

Mik az eszközök?

Egyrészt át kell gondolni a termékpalettát, ha kell új terméket csinálni. Ez jelenthet jobb kamatokat, alacsonyabb visszaváltási költséget vagy bármilyen más kedvezőbb kondíciót. Másrészt az értékesítési hálózatot fejleszteni kell. Az állampapír-értékesítés Budapest központú, ezért a vidéki hálózatra kell főként fókuszálni. A kormány ezt látja is, hiszen a Fundamentát érintő törvényjavaslat erről szól, illetve a postai fejlesztések is. A banki dominanciát itt is vissza kell szorítani, mivel ez az értékesítési csatorna egyrészt drága, másrészt a bankok sok esetben a saját termékükkel szembeni kiszorító hatás miatt ellenérdekeltek abban, hogy lakossági állampapír-értékesítést felfuttassák.

Ha jól értelmezzük, piacépítésben, termékfejlesztésben és értékesítésfejlesztésben gondolkodik a gazdaságpolitika. Amennyiben azt tapasztalja az MNB vagy az állam, hogy ez kevés, akkor szóba jöhetnek további kamatemelések is?

Erről a kormányt kell megkérdezni. Véleményünk szerint nagyon jó cél, hogy lakossági kézbe kerüljön az államadósság minél nagyobb része. Azt látni kell, hogy az értékesítési csatorna fejlesztése egy egyszeri nagyobb költségkiadás, beruházás, de ha az jó sikerül, akkor ezzel rengeteg új lakossági ügyfelet lehet szerezni, hiszen vidéken ma nagyon kevés lakossági állampapírt értékesítenek. Ez részben az értékesítési pontok hiányából, részben a lakosság átlagnál kisebb összegű pénzügyi megtakarításaiból adódik. Pedig sok vidéki ügyfél pénzét is gyűjtögetni kell! Itt is igaz az a bölcsesség, hogy sok kicsi sokra megy.

Orbán Viktor Prága
GettyImages-1174045407
Budapest ingatlanpiac lakások madártávlat
Névtelen tervválság forint
GettyImages-1187738330
eromu
K_EPA20190122208
GettyImages-1175389290
Népszerű
Friss hírek TÖBB FRISS HÍR
2019. november 20.
Office Stage - Út a hatékony irodához
2019. november 20.
Big Office Day Konferencia 2019
2019. november 20.
Big Office Consumption Based IT 2019
2019. november 21.
Property Investment Forum 2019
Portfolio hírlevél
Ne maradjon le a friss hírekről!
Iratkozzon fel megújult, mobilbarát
hírleveleinkre és járjon mindenki előtt.

Eladó új építésű lakások

Válogass több ezer új lakóparki lakás közül Budán, Pesten, az agglomerációban, vagy vidéken.

Infostart.hu
Online kurzus
Akár 100 000 Ft-al elkezdhető, hosszú távú megtakarítási módszer.
A tőzsdei tankönyv
Az alapoktól a trendkövető kereskedési stratégiákig kísér a könyv.
Orbán Viktor Prága