Hihetetlen, de igaz: újra megjelent a negatív infláció Európában

Újra negatív tartományba süllyedt az infláció Svájcban

A 2010-es évek alacsony inflációs- és kamatkörnyezete után 2021-2022-ben súlyos inflációs válság rázta meg a világ legtöbb nemzetgazdaságát. Az árak elszabadulása reakcióra késztette a világ jegybankjait, így a fejlett országokban ismételten normalitássá váltak az 5 százalék körüli kamatok. A fejlődő országok ennél súlyosabb kihívásokkal néztek szembe, melyre jegybankjaik jellemzően kétszámjegyű alapkamattal válaszoltak.

Az évtized geopolitikai, egészségügyi és gazdasági válságai alacsonyabb növekedést, illetve magasabb kamatokat és inflációt eredményeztek,

amely újdonságként hatott a 2010-es évtized második felének "boldog békeidejéhez" képest. A krízis 2025 tavaszára lecsillapodni látszott, bár Donald Trump amerikai elnök vámintézkedései újra megemelték a gazdasági bizonytalanságot.

Van egy európai ország, ahová a kibontakozó vámháború mindenki mástól eltérően nem stagnálást és erősebb inflációs kockázatokat hozott, hanem a 2010-es évek deflációs környezetét. Svájcról van szó, ahol a 2022-es 3,5 százalékos csúcs után az infláció fokozatosan mérséklődni kezdett, és a máshol tapasztalható reflációs kockázatokkal ellentétben mostanra elérte a kritikus 0 körüli szintet.

A svájci statisztikai hivatal számításai szerint az árak áprilisi stagnálása után májusban már 0,1 százalékkal csökkentek éves alapon a fogyasztói árak. Mindez azt jelenti, hogy

négy év szünet után tér vissza a deflációs környezet az alpesi országba.

Svájc történetében nem példátlanok a deflációs időszakok, a 2009 óta eltelt bő 15 évből ugyanis hozzávetőlegesen ötöt negatív inflációs környezet jellemzett. Az adat nem érte váratlanul a svájci jegybankot, az SNB a közelmúltban ugyanis többször felhívta már a figyelmet a negatív infláció lehetőségére.

Az infláció negatívba fordulása mögött az elemzők szerint két fontos külső ok húzódik meg. Ezek közül az első, és talán legfontosabb a svájci frank jelentős erősödése, mely az elmúlt hónapokban számottevően csökkentette az importált termékek fogyasztói árait. A deviza erősödésében Donald Trump amerikai elnök vámintézkedései és a nemzetközi kereskedelmi bizonytalanság fontos szerepet játszhatott. A nemzetközi pénzügyi piacokat ugyanis az elmúlt hónapokban az amerikai eszközöktől való elfordulás és alternatív biztonságos befektetési lehetőségek keresése jellemezte. Ez utóbbi célnak pedig a kiszámítható és stabil gazdasági háttérrel rendelkező svájci eszközök tökéletesen megfeleltek. A svájci eszközökbe áramló tőkének köszönhetően az idei évben közel 10 százalékot erősödött a frank a dollárral szemben, mely az egyik legjobb teljesítmény a globális kulcsdevizákat tekintve.

A legfrissebb adatok szerint a frank erősödése átlagosan 2,4 százalékkal csökkentette a behozott termékek árát az elmúlt pár hónapban. Mivel a svájci fogyasztói árindex meghatározásához használt fogyasztói kosár 23 százalékát ezen termékek teszik ki, az importált infláción keresztül a frank erősödése komoly csökkentő hatással volt az árak alakulására.

Az infláció lassulásához az energiahordozók (elsősorban a kőolaj) világpiaci árának esése is hozzájárult, amely a szállítási és előállítási költségek csökkenésén keresztül szintén a fogyasztói árak mérséklődéséhez vezetett. Az energiaárak csökkenése legjobban a légi áruszállításban és a fűtési költségekben mutatkozott meg. Ezzel párhuzamosan a fogyasztói kosárban 27 százalékos súllyal szereplő hatóságilag szabályozott termékek (rezsiköltségek, gyógyszerek és egészségügyi szolgáltatások, szabadidős szolgáltatások) árai is zsugorodtak (-0,7 százalék).

Bár a külső faktorok a továbbiakban is a fogyasztói árak csökkenése felé mutatnak, a pozitív belföldi infláció valamelyest csökkenti a tartós defláció kockázatát. Bár májusban lassult a feldolgozatlan élelmiszereket és energiahordozókat nem tartalmazó maginfláció is, pozitív értéke (0,5 százalék) bizakodásra adhat okot. A lakhatási költségek, egyes élelmiszerek és a szolgáltatások árai ráadásul számottevően növekedtek az elmúlt évben, mely tökéletes összhangban van a svájci jegybank árstabilitási mandátumával.

A svájci jegybanknak szűk a mozgástere

A májusi inflációs adat az elemzők szerint várhatóan reakcióra készteti a svájci jegybankot. A negatívba forduló fogyasztói árindex ugyanis azt jelenti, hogy

az infláció elhagyta a jegybank hivatalos célkövetési sávját (0-2 százalék).

A helyzetet nehezíti, hogy a frank felértékelődése és az energiaárak kiszámíthatatlansága hosszú távon fennmaradhat, tartóssá téve ezáltal a deflációs kockázatot. Mivel az infláció alakulása szempontjából a svájci fizetőeszköz erősödése volt az egyik meghatározó faktor, a defláció legegyszerűbben talán a fizetőeszköz mesterséges leértékelésén keresztül lenne megelőzhető. Az SNB-nek elméletileg van lehetősége a frank nyílt piaci műveletekkel történő gyengítésére, a svájci-amerikai kereskedelmi tárgyalások miatt azonban nem ez a legvalószínűbb forgatókönyv. A svájci jegybank korábban már többször is élt a devizapiaci beavatkozás eszközével, Trump első elnökségének végén azonban ez oda vezetett, hogy Svájc rákerült az árfolyam-manipulálók listájára. Bár Biden elnöksége alatt Svájc lekerült az ominózus listáról, egy jövőbeli devizapiaci beavatkozás kivívhatja Trump személyes ellenszenvét, veszélyeztetve ezáltal a jelenleg is zajló kereskedelmi tárgyalások sikerét. Az amerikai elnök kölcsönös vámintézkedései eredetileg 31 százalékos terhet róttak ki a svájci órákra, melynek felfüggesztése után egy 10 százalékos általános vám mellett zajlanak a két fél között az egyeztetések.

A devizapiaci beavatkozás kockázatossága miatt a legvalószínűbb forgatókönyvet a kamatkörnyezet változtatása kínálja.

Bár az SNB monetáris tanácsa legközelebb csak június 19-én ül össze, kommunikációját már az elmúlt napokban is a hosszú távú kockázatok és a defláció veszélye határozta meg. Az elmúlt napokban a tanácstagok többször is egybehangzóan kijelentették, hogy intézkedéseiket nem egyszeri adatok helyett középtávú előrejelzéseikre alapozzák, bár a júniusi kamatcsökkentést és az irányadó ráta későbbi negatív tartományba csökkentését egyikük sem zárta ki. Bár a tanácstagok kommunikációja arra utal, hogy az SNB nem fog minden negatív adatra reagálni, az inflációs várakozások instabillá válásának veszélye várhatóan lépésre készteti a jegybankot.

Az irányadó ráta csökkentése és a negatív kamatkörnyezet visszatérése várható

A jegybanki lépéskényszert tükrözik az elemzői várakozások is: a megkérdezett közgazdászok 69 százaléka 25 bázispontos, míg 31 százaléka 50 bázispontos csökkenést vár a június 19-i kamatdöntő ülésen.

Mindez azt jelenti, hogy a svájci irányadó ráta a döntés után várhatóan legalább 0-ra csökken, de szűk három év után a negatív kamatkörnyezet visszatértére is valós esély mutatkozik.

A 0 százalék körüli kamatkörnyezet a monetáris politika egy speciális helyzetét teremti meg (zero-lower bound vagy nominális alsó korlát). Az extrém alacsony, vagy akár negatív betéti kamatok ugyanis készpénztartásra ösztönzik a gazdaság szereplőit. Ez a likviditási csapdahelyzet azt jelenti, hogy a jegybanki kamatcsökkentések élékítési hatása jelentősen korlátozódik, hiszen a magas készpénztartás miatt a gazdaság szereplői lényegében érzéketlenné válnak a kamatszint változására. A gyakorlatban a helyzet nem ennyire fekete-fehér, a befektetők viselkedése sajátosságai és a betétek biztonságos őrzése, mint szolgáltatás miatt a befektetők jellemzően még negatív kamatok mellett is hajlandóak betéteiket pénzintézetekben/államkötvényekben tartani.

A júniusi 25 bázispontos kamatvágást teljesen beárazta a piac, az év hátralévő részében pedig egy további csökkentést is várnak a befektetők. A várakozásokat a svájci államkötvény-hozamok is visszatükrözik: a kétéves kötvényhozamok hároméves mélypontra süllyedtek (-0,24 százalék), de a héten a hat éven belül lejáró kötvények mind negatív hozam mellett cseréltek gazdát.

Bár a svájci jegybanknak elméletileg a kamat- és árfolyamkörnyezet változtatására egyaránt van lehetősége,

az USA-val folytatott tárgyalások és a negatív tartományba csúszó kamatok jelentősen korlátozzák mindkét startégia gyakorlati megvalósítását.

Ahogy az ING közgazdászai fogalmaztak,

az SNB-nek valószínűleg tartós fejfájást fog okozni a deflációs kockázat kezelése,

melyben a világkereskedelmi bizonytalanság, a frank árfolyamának változása és a jegybank mozgástere fognak kulcsszerepet játszani.

A címlapkép illusztráció. Címlapkép forrása: Getty Images