Politikai nyomás alatt a Fed: Mi lesz Trump stratégiájának a gazdasági ára?

Ez itt az on the other hand, a portfolio vélemény rovata.

Ez itt az on the other hand, a portfolio vélemény rovata. A cikkek a szerzők véleményét tükrözik, amelyek nem feltétlenül esnek egybe a Portfolio szerkesztőségének álláspontjával. Ha hozzászólna a témához, küldje el cikkét a velemeny@portfolio.hu címre. A megjelent cikkek itt olvashatók.

A Fedre ható politikai nyomás nem példa nélküli az amerikai történelemben. A leglátványosabb ilyen esetek közé sorolhatjuk Richard Nixon nyomásgyakorlását az 1970-es évek elején, de Gerald Ford és Jimmy Carter idején is kimutatható volt a Fedre ható politikai befolyás. Elemzésünkben 1934-től kezdődően, az amerikai elnökök és a Fed elnökei között lezajlott 857 találkozó alapján mutatjuk be, hogy a politikai nyomásgyakorlás milyen hatást gyakorolhat a jövőbeli gazdasági növekedésre, a rövid hozamok és kamatok alakulására, valamint az inflációra.

Vizsgálatunk az 1934-2016 közötti időszakra terjed ki, és az elmúlt évek eseményeit azért nem dolgoztuk fel, mert 2017-től kezdődően az elérhető források még hiányosak és kevésbé egységesek, illetve módszertanilag nem biztosítható a hosszú idősor konzisztenciája. Bár a vizsgált időszakban összesen 857 alkalommal került sor találkozóra az amerikai elnökök és a Fed vezetői között, fontos hangsúlyozni, hogy a puszta gyakoriság önmagában még nem jelent politikai nyomásgyakorlást a jegybankra. A magasabb interakciószám mögött állhat gazdasági válság, háborús helyzet, rendkívüli esemény vagy akár egyszerű szakmai konzultáció is. Ugyanakkor a történeti források egyértelműen utalnak arra, hogy bizonyos időszakokban ténylegesen politikai beavatkozás történt. Ennek kiemelkedő példája Richard Nixon és Arthur Burns 1971 harmadik és negyedik negyedévében zajló egyeztetéssorozata, amelyet a kamatlábak csökkenése és az infláció emelkedése követett. E meghatározás alapján

a politikai nyomás strukturális sokként értelmezhető, amelyet egy strukturális VAR (SVAR) modell segítségével lehet azonosítani.

Egy ilyen modell képes szétválasztani a makrogazdasági változások forrásait, és így minden negyedévre becslést ad a politikai nyomás komponens nagyságáról. Az így előállított idősor értelmezése szerint pozitív érték esetén az adott negyedévben több elnök-Fed interakció történt, mint amennyit a gazdasági fundamentumok indokoltak, míg negatív érték esetén a találkozások száma a vártnál alacsonyabb volt.

Az alábbi ábrán a politikai nyomás strukturális sokkjának idősorát láthatjuk. A pozitív értékek azt jelzik, hogy az adott negyedévben az indokoltnál több találkozó zajlott az amerikai elnök és a Fed vezetője között, míg a negatív értékek kevesebb interakciót tükröznek. Jól látható, hogy az 1960–1970-es években, különösen Nixon és Burns időszakában, a sokkok gyakorisága és nagysága kiugró volt, ami a történeti forrásokban dokumentált politikai befolyásnak tekinthető. Ezzel szemben

a 2000-es évektől a sokkok jóval visszafogottabbak, ami a Fed függetlenségének erősödésére utal.

Elemzésünk folytatásában a fenti módon azonosított sokkok hatását vizsgáljuk a gazdasági növekedésre, a kötvénypiaci hozamokra és az inflációra. A sokkhatások modellezéséhez Jordà-féle helyi projekciót használunk, amely lehetővé teszi a sokkokat követő gazdasági reakciók időbeli lefutásának becslését.

Az alábbi grafikon azt mutatja, hogyan változik a GDP növekedési üteme egy politikai nyomás-sokk után, vagyis hogyan reagál a gazdaság az elnöki befolyásolási kísérletekre. Rövid távon, az első 1-2 negyedévben nem tapasztalható érdemi változás, sőt, inkább enyhén negatív hatást figyelhetünk meg. Ugyanakkor 2-4 negyedév múlva látszik egy kisebb pozitív elmozdulás (mely már statisztikailag szignifikáns), azaz a gazdasági növekedés átmenetileg gyorsul. Ezt követően a hatás kifullad, és a konfidenciasáv is jelzi, hogy hosszabb távon a kapcsolat nem szignifikáns. Ezek az eredmények tehát arra utalnak, hogy a Fedre ható politikai nyomás nem képes tartós növekedési lendületet adni, legfeljebb rövid ideig hozhat kisebb pozitív impulzust.

Megjegyzés: A piros vonal a helyi projekcióval becsült hatást mutatja, a kék sáv pedig a bizonytalanságot jelzi – azt a tartományt, amelyben az eredmények körülbelül tízből kilenc esetben várhatóan elhelyezkednek.

Még visszafogottabb képet kapunk, ha a vizsgálatot az 1980 utáni időszakra szűkítjük. Ezen az időszakon

a politikai nyomás-sokknak gyakorlatilag nincs tartós és szignifikáns pozitív hatása a gazdasági növekedésre.

Az első negyedévekben inkább enyhén negatív reakció látható, majd ezt követően rövid ideig kisebb pozitív elmozdulás figyelhető meg, de 8-12 negyedév múlva ismét negatív hatások jelentkeznek, melyek már statisztikailag szignifikánsak.

Miközben rövid távon mutatkozhatnak bizonyos gazdasági előnyök, az infláció alakulása már a politikai beavatkozások árát jelzi.

Az eredmények szerint a politikai nyomás-sokk kezdetben nem befolyásolja érdemben az inflációt, ám 8-12 negyedév múlva már egyértelműen emelkedést vált ki.

Eszerint a beavatkozás nem azonnal, hanem késleltetve idéz elő árstabilitási kockázatokat.

A következő ábrán a három hónapos lejáratú kötvények hozamára gyakorolt hatásokat figyelhetjük meg. Ezek az eredmények arról árulkodnak, hogy a politikai nyomásgyakorlás eléri a célját, azaz a hozamok azonnal és tartósan csökkennek, de három év elteltével visszatérünk a kiindulási szinthez. Tehát

a politikai beavatkozás rövid távon valóban lefelé nyomta a kamatokat, ám tartós monetáris lazítást nem eredményezett.

Az eredmények elsődlegesen arra utalnak, hogy

a politikai nyomás rövid távon képes alakítani a monetáris feltételeket, de nem tud tartós gazdasági növekedést előidézni.

Ugyanakkor az infláció késleltetett emelkedése miatt a politikai beavatkozás árstabilitási kockázatokat hordoz, ami végső soron rontja a Fed hitelességét. A piacok számára fontos konklúzió, hogy a politikai nyomás gyakran átmeneti kamatcsökkentést jelent, amelyet azonban a befektetők inflációs kockázatként árazhatnak. Ez magyarázhatja, miért reagálhat a hozamgörbe rövid oldala érzékenyebben, miközben hosszabb távon a hatás eltűnik.

A mostani viták (Powell mandátumának 2026-os lejárata, Lisa Cook eltávolítási kísérlete) rámutatnak, hogy

a történeti minták ismétlődhetnek.

Ha a politikai nyomás fokozódik, a kutatás eredményei alapján arra számíthatunk, hogy átmenetileg alacsonyabb kamatszint érhető el, késleltetett inflációs nyomás mellett, és tartós gazdasági hatás nélkül.

Az eredmények értelmezéséhez hozzátartozik, hogy nem minden kimutatott hatás erős, több esetben csak gyenge vagy statisztikailag nem szignifikáns összefüggések látszanak, amit a konfidenciaintervallumok is jeleznek. Ráadásul a gazdasági növekedést, a kamatokat és az inflációt számos más tényező formálja, a globális válságoktól kezdve az olajárak alakulásán át egészen a fiskális politikáig.

A címlapkép illusztráció. Címlapkép forrása: Getty Images

A jelen írás nem minősül befektetési tanácsadásnak vagy befektetési ajánlásnak. Részletes jogi információ