Trump udvari bolondja maga a kötvénypiac

Ez itt az on the other hand, a portfolio vélemény rovata.

Ez itt az on the other hand, a portfolio vélemény rovata. A cikkek a szerzők véleményét tükrözik, amelyek nem feltétlenül esnek egybe a Portfolio szerkesztőségének álláspontjával. Ha hozzászólna a témához, küldje el cikkét a velemeny@portfolio.hu címre. A megjelent cikkek itt olvashatók.

Miközben Trump adókra és a költségvetésre vonatkozó „nagy, gyönyörű” törvényjavaslata elfogadás előtt áll a kongresszusban, teljesen nyilvánvaló, hogy az semmit sem fog tenni az elődje, Joe Biden alatt 2024-ben kimutatott, a GDP 6,4%-át kitevő költségvetési hiány megfékezésére. Éppen ellenkezőleg, Trump költségvetése valószínűleg a GDP 7%-át kitevő vagy annál is nagyobb hiányt vetít előre hivatali ideje hátralévő részében – hacsak nem következik be olyan súlyos sokk, mint egy világjárvány, pénzügyi válság vagy háború, amelyek bármelyike még magasabbra növelheti a hiányt.

A nemzetközi befektetők régóta csillapíthatatlannak tűnő keresletet mutatnak az amerikai állampapírok iránt, amelyeket széles körben a végső biztonságos menedéknek tekintenek. Mivel azonban az államadósság a GDP 122%-át teszi ki – amelynek nagy részét az elkövetkező hónapokban meg kell újítani –, ez a fokozott kereslet talán már nem tart sokáig. A 30 éves amerikai kötvény hozama 5% körül mozog, a tízéves pedig 4,5% környékén, mindkettő nagyjából két százalékponttal magasabb, mint egy évtizeddel ezelőtt. Ez azt jelenti, hogy

a meglévő adósságok utáni kamatfizetés mértéke erősen emelkedik, és már most meghaladja a védelmi kiadásokét.

Mostanra nyilvánvalóvá kellett volna válnia, hogy azok, akik az adósságot ingyen ebédként kezelték, amelynek a hosszú távú növekedésre alig vagy egyáltalán nincsenek következményei, figyelmen kívül hagyták az alapvető gazdasági realitásokat. Amint azt már régóta állítom, a kamatok normalizálása elkerülhetetlen volt. Senkinek sem lett volna szabad azt feltételeznie, hogy az ultraalacsony kamatok a végtelenségig fennmaradnak, nem is beszélve arról, hogy az ország gazdasági jövőjét erre a feltételezésre tegyék fel.

Erre a valóságra végül még az adóssággal kapcsolatos kockázatok legfanatikusabb tagadói is ráébredtek. Akkor miért nem vette ezt észre Trump, aki – legalábbis első elnöki ciklusa alatt – általában gazdasági pragmatistának számított, és hajlandó volt irányt változtatni, amikor politikája nem váltotta be a hozzá fűzött reményeket?

A válasz az, hogy Trump egyben politikai realista is. Tisztában van azzal, hogy az amerikai közvélemény egyszerűen nem hajlandó elfogadni a "megszorításhoz" hasonló dolgokat – ezt a kifejezést a progresszívek használják, amikor valaki azt sugallja, hogy az adósságból finanszírozott élénkítés rövid távú előnyei és hosszú távú költségei között valamilyen kompromisszumot lehet kötni.

Trump és hívei azzal érvelnek, hogy a "nagy, gyönyörű törvényjavaslata" fel fogja pörgetni a gazdasági növekedést, és elegendő bevételt fog generálni ahhoz, hogy ellensúlyozza az átfogó adócsökkentéseket. A történelmi tapasztalatok azonban kevéssé támasztják alá az ilyen állításokat. Miközben az elmúlt két évtizedben mind a demokrata vezetésű költekezési hullámok, mind a republikánusok által támogatott adócsökkentések hajtották az USA adósságának növekedését, az adócsökkentések okozták e növekedés oroszlánrészét. Ráadásul az az elképzelés, hogy az adócsökkentések valójában megteremtik a saját finanszírozásukat, már az 1980-as években hiteltelenné vált, amikor Ronald Reagan elnök adócsökkentései önfenntartó növekedés helyett növekvő hiányhoz vezettek.

Amerika növekvő adósságállománya végül teljeskörű válságot fog kiváltani? Elképzelhető, de valószínűbb, hogy a hosszú távú kamatok folyamatosan emelkednek majd. Trump nem fogja megoldani a problémát azzal, hogy nyomást gyakorol a Fedre a rövid távú kamatok csökkentése érdekében. Hacsak a gazdaság nem süllyed recesszióba,

a Fednek kevés mozgástere van az infláció gerjesztése nélküli kamatcsökkentésre – a magasabb infláció pedig csak felgyorsítaná a hosszú távú kamatok emelkedését.

A növekvő reálkamatokat a globális adósság elszállása, a geopolitikai instabilitás, a növekvő katonai kiadások, a multilaterális kereskedelem széttöredezése, a mesterséges intelligencia energiaigénye és a populista költségvetési politika táplálja. Bár az olyan ellensúlyozó erők, mint az egyenlőtlenség és a demográfia gyakorolhatnak némi lefelé irányuló nyomást a kamatokra, ezek valószínűleg nem fogják egyhamar ellensúlyozni ezeket a strukturális és politikai tényezőket. Az inflációs várakozások is biztosan emelkedni fognak, ha a kormányok nem képesek vagy nem hajlandók az adósságot kordában tartani.

Egy másik tényező, amely növelheti a kamatokat, különösen az Egyesült Államokban, az az, hogy Trump az amerikai gazdaság elszigetelésére törekszik. A tartós kereskedelmi hiány ugyanis jellemzően az azt finanszírozni segítő külföldi tőkebeáramlással jár kéz a kézben. Ha azonban ez a tőkebeáramlás visszaesik, a kamatok még tovább emelkednek.

Természetesen ez nem csak Trumpról szól. A kamatok már Biden elnöksége alatt is meredeken emelkedtek. Ha 2024-ben a demokraták megnyerték volna az elnökséget és a kongresszus mindkét házában többségben lennének, Amerika költségvetési kilátásai valószínűleg ugyanilyen borúsak lennének. Amíg nem üt be egy válság, kevés a politikai akarat a cselekvéshez, és minden vezető, aki megpróbál költségvetési konszolidációt folytatni, azt kockáztatja, hogy kiszavazzák a hatalomból.

De milyen formát ölthet egy ilyen válság? Amint azt a nemrégiben megjelent könyvemben (Our Dollar, Your Problem) kifejtem, a válasz a kiváltó sokk jellegétől és a kormány reakciójától függ. Vajon Trump a növekedést elfojtó pénzügyi elnyomáshoz folyamodik majd, ahogyan Japán – és kisebb mértékben Európa – tette? Vagy valószínűbb egy újabb inflációs hullám? Akárhogy is,

a kötvénybefektetők megnyomták a vészcsengőt: Trump "nagy, szép" adóssága végső soron mind az amerikai gazdaságnak, mind a dollárnak ártani fog.

Bármennyire is kényelmetlen, ez egy olyan igazság, amelyet nem hagyhat figyelmen kívül.

Copyright: Project Syndicate, 2025.

www.project-syndicate.org

Kenneth Rogoff
A Harvard Egyetem közgazdászprofesszora. 2001 és 2003 között a Nemzetközi Valutaalap (IMF) vezető közgazdásza és kutatási igazgatója volt. Kutatási területei közé tartoznak többek között az adósság- és pénzügyi válságok, a jegybanki függetlenség, valamint az árfolyam-politika kérdései. 1978-ban megszerezte a nemzetközi sakknagymesteri címet.

A címlapkép illusztráció. Címlapkép forrása: Getty Images

A jelen írás nem minősül befektetési tanácsadásnak vagy befektetési ajánlásnak. Részletes jogi információ