Kiderült az igazság a dollár várt bukásáról

Az elmúlt hónapokban több elemző – így mi is itt a Portfolio-n – arra számított, hogy Donald Trump második elnöksége és az ezzel járó külpolitikai, kereskedelmi és monetáris bizonytalanság miatt a világ jegybankjai fokozatosan csökkenthetik dollárkitettségüket, miközben nőhet az euró szerepe a globális tartalékeszközök között. Az európai kötvények és banki eszközök iránti érdeklődés valóban élénkült, és sokan úgy vélték, az IMF által publikált második negyedéves adatok majd megerősítik a dollár arányának csökkenését. Maga Christine Lagarde, az Európai Központi Bank elnöke is arról beszélt, hogy várakozásai szerint az euró tartalékdeviza-szerepe erősödni fog.

Azonban a Nemzetközi Valutaalap friss COFER-jelentése (Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves) alapján a látszat csalóka:

a jegybanki állományokban a dollár globális tartalékdeviza-szerepe valójában stabil maradt, a kimutatott csökkenés túlnyomórészt árfolyamhatások eredménye volt.

A COFER-adatbázis a világ jegybankjai által tartott devizatartalékok összetételét követi nyomon. Ez az IMF egyik legrégebbi és legmegbízhatóbb forrása, amely 149 gazdaság önkéntes és bizalmas adatszolgáltatásán alapul. A mutató azonban csak a ténylegesen devizában tartott eszközöket tartalmazza: bankbetéteket, állampapírokat, kötvényeket és egyéb likvid pénzügyi instrumentumokat.

Portfolio Budapest Economic Forum 2025

A legnagyobb gazdasági guruk ülnek össze a Portfolio gazdasági csúcskonferenciáján. Ne maradjon le róla, mert a dollár és az euró szerepének jövőjéről is szó lesz!

Információ és jelentkezés

Nem szerepelnek benne az aranytartalékok, az IMF-nél tartott kvótapozíciók vagy a különleges lehívási jogok (SDR-ek). Ezek más IMF-statisztikákban jelennek meg, és bár értéküket gyakran dollárban fejezik ki, ez csupán elszámolási konvenció — nem számítanak bele az amerikai valuta COFER-arányába. Vagyis a dollár felértékelődése, valamint a jegybankok egyre növekvő aranyéhsége nem torzítja a statisztikákat – legalábbis itt, mert a Valutaalap nemzetközi pénzügyi kimutatásaiban (International Financial Statistics) ez a dollártartalékok erősödését mutatja.

Ez a technikai részlet kulcsfontosságú annak megértéséhez, miért félrevezető időnként a dollár arányának nominális változása. A COFER ugyanis minden devizatartalékot amerikai dollárra konvertál, mielőtt összesíti az adatokat. Ez azt jelenti, hogy ha például egy jegybank euróban vagy jenben tartja tartalékainak egy részét, azok értéke automatikusan nő, ha a dollár gyengül – még akkor is, ha az adott központi bank nem hajtott végre semmilyen átrendezést a portfólióján belül. Az ilyen árfolyamhatások tehát torzíthatják a megoszlást, és olykor a dollár részesedésének látszólagos csökkenését okozzák.

A második negyedévben pontosan ez történt.

Az IMF szakértői – Glen Kwende, Erin Nephew és Carlos Sánchez-Muñoz – szerint a DXY index, amely a dollár teljesítményét méri az euróval, a jennel, a fonttal, a svájci frankkal és más főbb valutákkal szemben, több mint 10 százalékot esett az év első felében, ami 1973 óta a legnagyobb féléves gyengülés. A dollár 7,9 százalékkal értékelődött le az euróhoz képest a második negyedévben, 10,6 százalékkal az első félév egészében, és több mint 11 százalékkal a svájci frankhoz képest – ami több mint tíz éve nem látott mértékű visszaesés.

Ennek következtében a jegybankok euróban, frankban vagy jenben tartott tartalékainak dollárban kifejezett értéke jelentősen megnőtt, miközben a dollárban denominált eszközök értéke változatlan maradt.

Az IMF számításai szerint a dollár részesedése a világ allokált devizatartalékaiból a negyedév végére 57,79 százalékról 56,32 százalékra csökkent – ez látszólag 1,47 százalékpontos visszaesést mutatva. Ám ha az árfolyamokat reálértéken nézzük, a dollár súlya mindössze 0,12 százalékponttal mérséklődött volna, 57,67 százalékra. Más szóval:

a dollár részarányának nominális csökkenésének 92 százaléka pusztán árfolyamhatásból fakadt, nem pedig tényleges tartalékátrendezésből.

Ugyanez a jelenség torzítja az euró látszólagos erősödését is. A nominális adatok szerint az euró aránya a világ devizatartalékaiban 20,00 százalékról 21,13 százalékra nőtt, ami első ránézésre 1,13 százalékpontos emelkedést jelent. Azonban a részletes IMF-számítások azt mutatják, hogy ebből 1,17 százalékpontnyi a puszta értékelési hatás.

Vagyis ha az árfolyamok változatlanok maradtak volna, az euró részesedése valójában kismértékben – 0,04 százalékponttal – még csökkent is volna.

A font esetében hasonló torzulás figyelhető meg: az adatok alapján nőtt a részaránya, de árfolyamhatások nélkül csökkenést látnánk.

Ez az árnyalt különbség azért fontos, mert a devizatartalékok szerkezetét a legtöbb elemző és döntéshozó a pénzügyi hatalmi viszonyok tükreként értelmezi. Amikor a dollár aránya csökken, sokan az Egyesült Államok pénzügyi dominanciájának gyengülését látják benne; amikor az euró vagy a renminbi aránya nő, azt a geopolitikai súlypontok eltolódásának bizonyítékaként értékelik. A mostani COFER-adatok viszont azt mutatják, hogy a mögöttes folyamatok sokkal statikusabbak: a világ jegybankjai továbbra is túlnyomórészt dollárban tartják likvid tartalékaikat, és a korábban várt „európai áttörés” egyelőre elmaradt.

Éppen ezért az IMF szakértői szerint a jövőben a COFER-adatokat egyre inkább árfolyamhatásoktól megtisztítva érdemes vizsgálni, hogy pontosabb képet kapjunk a jegybanki portfóliók alakulásáról. A legfrissebb negyedéves adatok ugyanis egyértelműen jelzik: a dollár globális tartalékdeviza-szerepe egyelőre nem gyengült érdemben – csak a számok mögötti árfolyammozgások festették úgy, mintha ez megtörtént volna.

A címlapkép illusztráció. Címlapkép forrása: Getty Images

A jelen írás nem minősül befektetési tanácsadásnak vagy befektetési ajánlásnak. Részletes jogi információ