180 fokot fordult az MNB
Alig fél éve, március végén emelte meg az MNB Monetáris Tanácsa 10 bázisponttal az egynapos betéti kamatot, azóta mínusz 0,05 százalékon áll a ráta. Akkor mindenki azt gondolta, hogy szép lassan normalizálódik majd a jegybank monetáris politikája, ha nem is hónapról hónapra, de elindul egy tartósabb kamatemelés, bár az MNB jelezte, hogy nem készül ciklusra.
Azóta nem is szigorított tovább a Monetáris Tanács, részben ennek volt köszönhető a forint nyáron látott gyengülése, hiszen fokozatosan árazódtak ki a további kamatemelési várakozások, a piac elkezdett felkészülni a tartósan negatív reálkamatra.
Tavasszal lehetett azt mondani, hogy indokolt is volt az MNB óvatos kamatemelése, hiszen a márciusi infláció 3,7 százalék volt, vagyis közelítette a jegybanki toleranciasáv (3%±1%) tetejét. Onnan áprilisban és májusban még jött egy kis emelkedés 3,9%-ra, de a jegybank kitartott, és az eddigiek alapján bejött a várakozása, hiszen utána fokozatosan lassult az áremelkedési ütem, szeptemberben már csak 2,8 százalék volt. Ezzel párhuzamosan a maginfláció viszont alig csökkent a csúcsról, még mindig 3,9 százalékon áll.
Vagyis eddig beigazolódott az MNB stratégiája, legfeljebb a maginfláció miatt aggódhatnak kicsit a Monetáris Tanács tagjai. Ők azonban elsősorban az adószűrt maginflációt tekintik támpontnak, ami szeptemberben 3,4%-on állt, így messzebb van a toleranciasáv tetejétől.
A fenti inflációs körülmények mellett logikus lépés, hogy nem szigorított tovább a jegybank. Sőt, Nagy Márton szerdán a Budapest Economic Forum konferencián már arról beszélt, hogy akár öt-tíz évre is berendezkedhetünk az alacsony kamatokra. A jegybank alelnöke szerint éppen ezért
nem érdemes már „normalizációról” beszélni, hiszen az alacsony, akár negatív reálkamat az új norma.
Hozzátette: strukturális változás történt az infláció természetében, hiszen a pénz, az információ és az energia ára szinte nullára csökkent, ez pedig hosszabb távon is alacsony inflációt hozhat.
Mit tehet még az MNB?
Ha elhisszük, hogy az MNB-nek továbbra is igaza lesz az inflációs kilátásokban, akkor teljesen logikus, hogy ne szigorítsanak a kamatkondíciókon. Sőt, mostanra egyre több elemző gondolja úgy, hogy akár lazítani is tudna a Monetáris Tanács, csak elhatározás kérdése. Az eszközei is meglennének erre:
- Ha óvatos akar maradni a Monetáris Tanács, akkor elképzelhető a jelenlegi nem konvencionális eszközök finomhangolása. Ebben elsősorban a likviditásmenedzsment lehet logikus lépés, vagyis a döntéshozók növelhetik a kiszorítandó bankrendszeri likviditást, ami lazítást jelent a monetáris kondíciók szempontjából. A likviditásmenedzsmentet a devizaswapokon keresztül valósítja meg a jegybank, az utóbbi hetekben már láttuk annak jeleit, hogy a tavasszal kezdődött átmeneti csökkenés után visszaemelkedett 2000 milliárd forint környékére az állomány.
- További lehetőség a kamat csökkentése, ami már egy drasztikusabb lépés lenne, de ha az inflációs kilátások változásából indulunk ki, akkor elvileg indokolt lehet. Elsősorban azon gondolkodhat el a Monetáris Tanács, hogy az egynapos betéti rátát visszavágja a március előtti szinte mínusz 0,15%-ra. Ez erős üzenet lenne a laza monetáris kondíciók felé.
- Az igazán nagy dobás az lenne, ha a nagy nemzetközi jegybankokhoz hasonlóan az MNB is mennyiségi lazítást (quantitative easing) vezetne be, vagyis eszközöket vásárolna a piacon, hogy azzal juttasson friss pénzt a gazdaságba. Ez sem teljesen idegen a magyar jegybanktól, hiszen nyáron már meghirdettek egy 300 milliárd forint keretösszegű vállalati kötvényvásárlási programot, melyre egyelőre komoly érdeklődés van. Tavasszal a Monetáris Tanács azt állította, hogy a Nemzeti Kötvény Program nem lazítás, mert az így a piacra pumpált likviditást sterilizálják más eszközökkel. Ez azonban változhat, ha megemelnék a program keretösszegét és esetleg a likviditásnövelést sem ellensúlyoznák. Persze ha tényleg a nagy nemzetközi jegybankokat tekintjük mértékadónak, akkor más eszközök is szóba jöhetnek, a Fed és az EKB például állampapírokat, jelzálogleveleket is vásárol, egy ilyen típusú QE-program azonban váratlan lenne az MNB részéről.
Legutóbbi elemzésében a szeptemberi inflációs adat megjelenése után az OTP Bank elemzői is azt emelték ki, hogy a várakozás alatti áremelkedéssel a jegybank még kényelmesebb helyzetben lehet. Így ha a külső gazdasági környezet tovább romlik, akkor jöhetnek ismét lazító lépések a Monetáris Tanácstól, ők elsősorban a devizaswap-politika változására és esetleges eszközvásárlásokra gondolnak. Az egyelőre nem tűnik valószínűnek szerintük sem, hogy állampapírokat vásárolna a jegybank, de elméleti opcióként egy komolyabb nemzetközi visszaesés mellett nem zárható ki ez sem.
A Societé Generale friss elemzése szerint a francia bank elemzői arra számítanak, hogy a külső környezet további romlása mellett eljön majd az a pont, ahol az MNB kismértékű kamatcsökkentésről és likviditásbővítésről is dönthet 2020-ban.
Ha lesz is változás, valószínűleg legkorábban decemberben, hiszen az MNB eddig rendre ahhoz tartotta magát, hogy a negyedévente megjelenő inflációs jelentés alkalmával tekinti át eszköztárát. Ráadásul szerdai előadásában Nagy Márton is utalt arra, hogy a változó környezetben az adatvezérelt üzemmód lehet a monetáris politika eszköze.
Vagyis most valószínűleg marad az eddigi jegybanki eszköztár, a következő két hónapban pedig a beérkező adatok függvényében értékelhetik egy decemberi változtatás esélyét.
Mi lesz a forinttal, ha felbátorodik az MNB?
Önmagában a havonta érkező inflációs adat mellett az lehet érdekes a jegybank szempontjából, megjelenik-e a magyar deviza gyengülése az árakban is. Korábban azt lehetett gondolni, hogy az importárak emelkedése miatt az inflációs rátában is megmutatkozik majd ez a folyamat, tavaly is erre láttunk példát a nyári forintgyengülés után.
Most azonban úgy tűnik, hogy nem csak az infláció természete változott meg, hanem a korábban megszokott inflációs hatások egy részét is elfelejthetjük. Nem csak azt nem tudjuk, mennyivel emeli meg a forintgyengülés az áremelkedési ütemet, de egyelőre az sem biztos, hogy egyáltalán van-e bármilyen hatása.
Az OTP Bank már említett elemzése szerint rövidtávon inkább a forint további gyengülése felé mutatnak a jelek, a korábbi 327-ről 334-re emelték célárukat az euró-forint árfolyam esetében. Ennek ellenére a bank elemzői azt gondolják, hogy az infláció nem lépi majd túl a célértáéket, december-január körül 3,7%-on tetőzhet a drágulás, majd az üzemanyagárak bázishatása miatt gyorsan csökkenhet.
A Commerzbank elemzője szerint az eddigi jelek arra utalnak, hogy az MNB azonnal lazítani fog, amint az infláció tovább enyhül, vagyis rövidtávon alulteljesítő maradhat a magyar deviza. Ezt azzal indokolták, hogy a magyar jegybank évek óta a leglazább a feltörekvő piaci jegybankok között.
A Societé Generale szerint ha bejön a várakozásuk és továbbra is laza lesz a magyar jegybank, akkor 2020 második felében 350 közelébe is gyengülhet a forint az euróval szemben.
