Bod Péter Ákos: délibábot kerget a kormány, a hiba árát egész Magyarország megfizeti
Gazdaság

Bod Péter Ákos: délibábot kerget a kormány, a hiba árát egész Magyarország megfizeti

Éveken át a színfalak mögött maradtak a gazdasági kormányzaton belüli torzsalkodások, újabban viszont mind láthatóbbak a konfliktusok. Mondhatnánk, hogy az egészséges közéletnek része az eltérő felfogások ütközése, ám az utóbbi időkben tapasztaltak aligha a közélet remélt nívóemelkedésének a jelei. Inkább a helyzet lett más, mint a szerencsésebb években. 2023-as évben megtorpant a gazdasági növekedés, immár másodszorra kétszámjegyű lett az éves inflációs ráta, fontos térségi összevetésekben csúszott hátra a magyar gazdaság. Nem meglepő hát, hogy felerősödtek a kormányzaton belüli intézményes szembenállások, amelyeket élezhetnek személyes ambíciók, befolyásnövelő szándékok. Az utóbbiakat itt nem taglaljuk, azt viszont érdemes átgondolni, hogy ma, a stagflációs időszak remélhető lezárulása idején miért nő a kormányzati viták hőfoka.
Ez itt az on the other hand, a portfolio vélemény rovata.
Ez itt az on the other hand, a portfolio vélemény rovata.

A cikkek a szerzők véleményét tükrözik, amelyek nem feltétlenül esnek egybe a Portfolio szerkesztőségének álláspontjával. Ha hozzászólna a témához, küldje el cikkét a velemeny@portfolio.hu címre. A megjelent cikkek itt olvashatók.

A témakörhöz friss illusztrációt szolgáltat a vita, amely minisztériumi tisztségviselők és jegybanki vezetők között zajlott a Portfolio.hu hasábjain. A vitacikk, amelyet a Nemzetgazdasági Minisztérium illetékes helyettes államtitkára és főosztályvezetője jegyzett, technikainak látszó javaslattal állt elő (Gerlaki Bence, Balás Tamás). Eszerint a vállalatok banki hitelezésében a változó kamatozású hiteltermékeknél a bankközi forint hitelkamatláb (BUBOR) helyett a diszkontkincstárjegyek hozamát kellene megtenni a piaci kamatok bázisának. Jelenleg a DKJ-hozamok jóval alacsonyabbak, mint a BUBOR. Ezért zárult így a vitacikk: „a jelenlegi kamatkörnyezetben a DKJ hozamára, mint referenciakamatra való áttérés alacsonyabb hitelkamatokat eredményezhet a vállalati hitelezésben, amennyiben a bankok a felárakat nem növelik meg azonos mértékben. Ez a folyamat profittranszfereken keresztül javítaná a vállalati szektor jövedelmezőségét, valamint hozzájárulna a 2024-es évben a célként kitűzött gazdasági növekedés eléréséhez, a beruházási ráta 25 százalék fölötti szinten tartásához”.

A vállalati hitelezés kamattechnikáiról intellektuálisan érdekes, de viszonylag keveseket megmozgató vita folytatható akadémiai vagy bankszakmai körökben, ebben a konkrét esetben viszont nagy port vert fel és gyakorlati következményekkel járt a vitaindító írás. A Standard & Poor’s elemzője még aznap délben elutasította az ötletet, mint egy újabb nem-konvencionális (a magyar politika nyelvén: unortodox) javaslatot. A Reutersnek küldött e-mailben megemlíti, hogy éppen most kezdett helyreállni a befektetői hangulat a magyar pénzügyi szektort érő populista intézkedések sorozata után, egy ilyen lépés megint növelné a magyar aktívák kockázatát.

Emiatt vagy más okból, de ezt követően nagyot gyengült a forint árfolyama, holott az utóbbi hónapokban megnyugtatóan stabil volt.

A korábbi nagy leértékelődési hullám után 2023 második felének viszonylagos nyugalma jót tett az inflációs folyamatnak, hiszen így nem érte a gazdaságot importoldali költségnyomás az árfolyamon keresztül, miközben a világpiaci energiaárak is kedvezően alakultak.

A szakmai vitába bekapcsolódott az MNB; tisztségviselői a válaszcikkükben pontokba szedve kifejtették, hogy miért tartják hibásnak az ötletet (Banai Ádám – Kuti Zsolt). Írásuk szerint a BUBOR átláthatóan követi le a piaci folyamatokat, kiiktatása növelné a bizonytalanságot, és egyáltalán nem biztos, hogy a hitelfelvevők jól járnának. Valóban, az ügyfelet végül is a végső kamatmérték és annak kiszámíthatósága érdekli. A teljes kamat pedig két tételből tevődik össze:

  • az egyik a kamatbázis (amit a minisztériumi javaslat levinne),
  • a másik az ügyfélre, ügyletre megadott banki kamatfelár, amely az ügylet kockázatosságát tükrözi.

A hitelnyújtás kockázatát vállaló banknak is a teljes kamatmérték a fontos. Ha tehát adminisztratív úton egy alacsonyabb referenciaértéket tennének kamatbázissá, akkor a bank kénytelen az egyedi kamatfelárat megemelni. Továbbá sok gond lehetne azzal a referenciahozammal, amelyre a javaslat lecserélné a mostani kamatbázist.

Kétes, hogy a rövid lejáratú állampapíroknak a kormányzattól függő kínálata, és másfelől az ilyen papírokra irányuló piaci kereslet nyomán miként alakulnak a hozamok ezen a sajátos piacon.

Egy esetleges nagy DKJ-hozamemelkedés magával rántaná felfele a vállalati hitelkamatokat. Akkor pedig – ez már a saját kommentárom – a kormányzat képes lenne ismét belenyúlni a magánjogi szerződésekbe kamatplafonokkal és egyéb nem konvencionális eszközökkel – éppen az ilyenektől óvott a nemzetközi hitelminősítő megkérdezett szakértője.

A nemzeti bankos vitaanyag továbbá azzal érvel, hogy a DKJ-hozamot – a BUBOR-tól eltérően – a jegybank sokkal kevésbé tudja befolyásolni. Ez idáig lehetne intézményi különérdek is, de nem az: a minisztériumi javaslat elfogadás esetén csökkenne a monetáris politika transzmissziós képessége. Más szavakkal: egy fontos antiinflációs eszközt gyengítene a formailag módszertani változtatási javaslat.

Az MNB-kamatok és a pénzpiaci hozamok alakulása. Forrás: MNB, ábrakészlet.

A változó kamatozású bankhitelek bázisául szolgáló index megválasztásának témakörét itt nem szükséges taglalni, elég rápillantani az elmúlt egy év hozamainak az alakulására. A mögöttünk hagyott időszakban valóban nagyra nyílt a rés a DKJ mint elvileg kockázatmentes (pontosabban: csak a szuverén kockázatot hordozó) állampapír és az azonos időtartamú pénzpiaci termékek (BUBOR, devizaswap) hozamai között. Egyébként láthatóan eléggé ingadozó volt a diszkontkincstárjegy hozama, ami eleve hátrány egy referenciaváltozónál. Ott van még a hányattatott sorsú jegybanki alapkamat is, de az sem lenne jobb referenciaeszközként a mostaninál.

Az NGM javaslatát illeti: ha valóban csak annyi változna, hogy a háromhavi BUBOR helyett a diszkontkincstárjegy hozamát teszik meg a banki műveletek bázisául, akkor minden más körülmény változatlanságát feltételezve a jelenlegi –– egyébként rendkívülinek számító –– viszonyok mellett a kamatszint rögtön két-három százalékkal megereszkedne. Hacsak a bankoknak eszükbe nem jutna, hogy a konkrét ügyleteknél a korábbinál nagyobb kamatfelárat számoljanak fel, ennél a másik kamatkomponensnél kárpótolva magukat az új számítási bázis miatti bevételcsökkenésért.

Nyilván eszükbe is jutott, csakhogy eközben a referenciahozam-vita véget ért: marad a BUBOR. Ám történt valami a bankok és a minisztérium közötti megbeszélésen. A megbeszélés nyomán adta ki a Bankszövetség a közleményét: „A Nemzetgazdasági Minisztérium javaslatát elfogadva, a Magyar Bankszövetség támogatólag hívja fel tagsága figyelmét arra az akcióra, ami a vállalati hitelek felfutását célozza. Az akció során a 2024. február 1. és április 30. között szerződött és a beruházási hitelek esetén még ebben az évben folyósított, BUBOR-hoz kötött kamatozású, piaci, vállalati hitelek BUBOR feletti kamatfelárát 6 hónapon keresztül az egyes hitelezők elengedhetik. Ehhez a felhíváshoz a kereskedelmi bankok saját elhatározásukból, önkéntesen, a saját üzletpolitikai céljaik alapján csatlakozhatnak.”

A vitatott ügyben tehát ismét magyaros fordulatot vett az élet. Nem egészen az lett, amit a jegybankárok atyai jóindulattal megüzentek a kormányzati embereknek: nem kellene a gazdasági növekedés újraindításnak legjobb módját feltalálni, elég a stabil környezet, ahol az infláció csökken, a gazdasági bizalom erősödik, a magyar pénzügyi eszközök megítélése javul. A téves intézkedések és ad-hoc ötletek helyett – írták – hagyni kellene a kedvező tendenciákat türelmesen kibontakozni.

A türelem azonban ritka jószág nálunk. A módszertani vita lezárulása előtt a minisztériumtól – immár államtitkári szintről – még egy gyors viszontválasz érkezett, amiben új dimenziót nyert a referenciakamat ügye: „A probléma gyökere ugyanis az, hogy a jegybank a transzmissziós csatornákban tapasztalt zavarokat nem képes megfelelően kezelni” (Lóga Máté). Hogy az olvasó jól megértse, többször is elmondja, hogy a BUBOR és a 3 hónapos DKJ hozama közötti szétnyílás „a monetáris politikai mulasztás eklatáns példája”. A rövid írásban akadt hely olyan megfogalmazásra, mint az ügyet „ a jegybank elmulasztotta kezelni”, a cikket sem kellett volna megírni, ha „a  problémát a monetáris politika időben és megfelelően kezelte volna”.

Látszólag módszertani karakterű esetet hoztam fel példaként, de többről van szó.

Érdemes visszatérni a minisztériumi tisztviselők eredeti vitacikkére, amely azzal a kijelentéssel indít, hogy a kormány „aktív gazdaságvédelmi intézkedésekkel visszaszorította az inflációt”. Ez volna a múltelemzés, ami után következik a szerzőktől a jövőkép: „a válságkezelés után idén a kormány elsődleges célja, hogy újra dinamikus 4 százalék körüli ütemben növekedjen a gazdaság. Az új gazdaságnövekedési fázisban a lakossági fogyasztás helyreállítása, a munkaerőpiaci aktivitás növelése és nem utolsó sorban a belgazdasági termelés és ezzel együtt a beruházási ráta 25 százalék feletti szinti tartása kerül középpontba”.  

Nem érdemes itt abban elmélyülni, hogy milyen aktív gazdaságvédelmi intézkedésekkel törték le minálunk az inflációt. Egyébként a jegybankárok válaszcikke szerint „a jegybank és a kormány lépései együttesen, kiegészülve a világpiaci nyersanyagárak csökkenésével” szorították le az ütemet. Sokkal inkább figyelemre méltó az üzenet, ami egyébként többször elhangzott a legmagasabb kormányzati posztokon, hogy 2023-ban megszűnt az infláció, és 2024-ben erős növekedés lesz.

A pénzromlás veszélye azonban egyáltalán nem múlt el.

A magyar gazdaság fájóan energiaigényes szerkezete különösen kitesz minket a nyersanyagpiacok változásainak. A megelőző négy év méretes költségvetési deficitjeinek nyomán kellemetlenül nagyarányú maradt  az államadósság. Annak finanszírozási terhe ránehezedik az államháztartásra, az pedig magasan tartott adóelvonást vetít elő a rákövetkező években, különösen akkor, ha már az idén az uniós normák közelébe kell leszorítani az államadósság-hányadot. Ezek mind árszint-emelő kockázatok – még stabil árfolyam esetén is.

A viszonylagos árfolyamstabilitás azonban nem magától áll elő.

Kell hozzá a térséghez képest magasabb kamatszint, és az is, hogy a kockázati megítélésünk ne romoljon. Az utóbbi igen nehéz ügy, és nemcsak a makrogazdasági adatokkal leírt helyzet ingatagsága miatt: az országkockázatot kalibrálók nagyon is érzékelik a magyar geopolitikai különút miatti többlet rizikókat. A térséggel szembeni jegybanki kamattöbblet megtartása viszont valóban döntés kérdése. A monetáris tanács – úgy gondolom, helyesen – nem engedett a nagyobb alapkamat-csökkentést követelő hangoknak a legutóbbi ülésén, egyaránt ügyelve a monetáris politika kamatcsatornájára és árfolyamcsatornájára.   

Igen, magas a hazai kamatszint. Pontosan ez az, ami ellen a minisztériumi vitacikk íródott. Továbbá olyan „elsődleges kormányzati cél” érdekében, mely megítélésem szerint a külső körülmények és a belső viszonyok közepette nem érhető el fenntartható módon (félévnél, egy évnél hosszabb időre). Fölösleges, mi több, hiba a gyors növekedés délibábját kergetni.

Érthetetlen, hogy miért fixálódott magas állású emberek fejében, hogy a nagy beruházási ráta olyan jó dolog, aminek az eléréséhez megéri alárendelni a nemzetgazdasági egyensúlyt.

Valamint a családok fogyasztását is, amelynek gyengesége egyre feltűnőbb a térséggel való összevetésben. Pedig nem érheti az embert meglepetésként a magyar fogyasztási ráta alacsony szintje, magas beruházási hányad mellett, pláne akkor, ha a gazdaságunk a mára kialakult szerkezetben csakis nagy tőkeigénnyel, valamint anyag- és energiaigényesen képes működni, növekedni. A fogyasztás és a beruházás – a belföldi felhasználás két nagy komponense – együttesen csak a külső eladósodás mellett nőhet bármely türelmetlen gyorsítási kísérlet esetén gazdaságunk adott jövedelemtermelő képessége mellett. Ez sem okozhat meglepetést nekünk, hiszen a magyar társadalom élt már át eladósodási epizódokat – hogy aztán a súlyosan kibillent külső balansz helyreállításának teendőivel évekig kelljen küszködnünk.

Többről van tehát itt szó, mint módszertani vitáról vagy intézményközi villongásokról, hatásköri érzékenységekről. Más múltat, más jelent és meglehetősen más jövőt lát a kormány egyik fele, mint a másik, meg a külvilág, az elemzői közösség. Nem az optimizmus és a realizmus ütközik, hanem a voluntarizmus a valós körülményekkel. Márpedig téves helyzetértékelésre nem lehet reális politikát építeni. Kormányzati nagyotmondással nem dinamizálhatók a gazdasági szereplők.

Most látszólag gazdaságpolitikai eszközökről vitatkoznak, valójában újratermelődik a kormánypolitikán belül az erőltetett növekedés és az egyensúly visszatérő ütközése.

Eközben a közöttük való választásnál romlik az átváltás (trade-off) aránya. A képességeink („potenciális GDP”) fölé kényszerített output-növekedéshez most nagyobb egyensúlyromlás tartozik, mint a 2016-2020 közötti „aranykor” idején. A mai kockázatok, közöttük az inflációba való visszacsúszás esélye, a fizetési mérleg visszaromlása, a szuverén kockázat ügye, ugyanis sokkal nagyobbak, mint a korábbi, a 2020 tavaszáig kitartó hosszú üzleti ciklus idején.

A 2022-es évet követő fejlemények figyelmeztethetnék a nagynyomású gazdaság tézisének hirdetőit: tavaly hazánk a kevés recessziós ország közé tartozott, és így is Európa-rekorder lett az éves infláció. A rosszabb trade-off azt hozza magával, hogy egy esetleges újabb dezinflációért még nagyobb növekedési áldozatot kell hozni. Akkor valakiknek, intézményeknek és egyéneknek, nem a sikerekhez való hozzájárulás mértékről kell majd vitázniuk, hanem a kudarc miatti felelősség szétporciózásáról.

EZ ITT AZ ON THE OTHER HAND, A PORTFOLIO VÉLEMÉNY ROVATA.

A cikk a szerző véleményét tükrözi, amely nem feltétlenül esik egybe a Portfolio szerkesztőségének álláspontjával. Ha hozzászólna a témához, küldje el cikkét a címre. A Portfolio Vélemény rovata az On The Other Hand. A megjelent cikkek itt olvashatók.

Címlapkép forrása: Portfolio

RSM Blog

Mikor érdemes HR tanácsadóhoz fordulni?

Napjainkban az üzleti eredményesség egyik legfontosabb támogatója a stratégiához közvetlenül hozzájáruló, gyors változásokra képes, emberközpontú HR menedzsment. Biztosítja a szervezet n

Holdblog

Mágikus évkezdés

Az eredetileg a HOLD-hírlevélben bevetett ábránkon a \"mágikus hetes\" amerikai tech(hez kötött) papír YTD árfolyamváltozása - a február 22-i kereskedési nap zárása utáni értékek szerint.

KonyhaKontrolling

Sabbatical - ne így ne dolgozz!

Korábban ígértem, hogy beszámoljak a sabbaticalról, ezért most megteszem. Sajnos a bejegyzés írásának napján már 3 hónapja dolgozom, de igyekszem hűen visszaadni a részleteket. Pihenés Az e

Holdblog

Miért kellett a Mol-nak az UTE?!

HOLD After Hours. Horváth Ágnessel, a Mol vezető közgazdászával vitatkoztunk olajról, UTE-ról, Molról, meg Ryan Goslingról.  Jó szórakozást! 00:45    Miért kellett a Mol-nak a

FRISS HÍREK
NÉPSZERŰ
Összes friss hír
Rég nem voltak ekkora bajban az ukrán erők – Itt van három frontszakasz, ahol beüthet a katasztrófa
Retail Day 2024
2024. április 11.
EU Források 2024
2024. március 6.
Agrárium 2024
2024. március 19.
Sustainable Tech 2024
2024. április 24.
Hírek, eseményajánlók első kézből: iratkozzon fel exkluzív rendezvényértesítőnkre!
Portfolio hírlevél

Ne maradjon le a friss hírekről!

Iratkozzon fel megújult, mobilbaráthírleveleinkre és járjon mindenki előtt.

Infostart.hu

Eladó új építésű lakások

Válogass több ezer új lakóparki lakás közül Budán, Pesten, az agglomerációban, vagy vidéken.

Interaktív online előadás

Vételi és eladási zónák - Részvénypiaci panoráma

Mire számíthatunk a következő napokban a részvénypiacokon? Milyen fontos szintekre kell figyelni a főbb indexek esetén? Melyek lesznek a jól és rosszul teljesítő régiók, országok, szektorok és ágazatok?

Könyv

A Sikeres Kereskedő - Vételi és eladási pontok, stratégiák, tőzsdepszichológia

Egy tőzsdei könyv, ami nem aranyhalat akar rád sózni, hanem felruház a horgászás képességével, ami a befektetések világában a saját kereskedési módszer kialakítását jelenti.