Rogoff: Trump terve hibás elgondolásokon áll, amely a dollár gyengítését célozza

Ez itt az on the other hand, a portfolio vélemény rovata.

Ez itt az on the other hand, a portfolio vélemény rovata. A cikkek a szerzők véleményét tükrözik, amelyek nem feltétlenül esnek egybe a Portfolio szerkesztőségének álláspontjával. Ha hozzászólna a témához, küldje el cikkét a velemeny@portfolio.hu címre. A megjelent cikkek itt olvashatók.

A terv középpontjában az a gondolat áll, hogy a dollárnak a világ tartalékvalutájaként betöltött státusza nem kiváltság, hanem költséges teher, amely nagy szerepet játszott az amerikai gazdaság dezindusztrializációjában. Az érvelés szerint a dollár iránti globális kereslet felhajtja az amerikai deviza értékét, és az USA-ban gyártott termékeket drágábbá teszi, mint az importált termékeket. Ez tartós külkereskedelmi deficitet eredményez, és arra ösztönzi az amerikai gyártókat, hogy a termelést – és azzal együtt a munkahelyeket – külföldre vigyék.

Van igazság ebben a narratívában? A válasz: igen is meg nem is. Az mindenképpen kézenfekvő, hogy az amerikai részvények, kötvények és ingatlanok tartása iránt lelkesedő külföldi befektetők folyamatos tőkeáramlást generálhatnak az Egyesült Államokba, ami táplálja a belföldi fogyasztást, és növeli a keresletet mind a tradable termékek iránt, mint az autók, mind a non-tradable termékek iránt, mint az ingatlanok és az éttermek. (A tradable termékek bekerülnek a nemzetközi kereskedelembe, míg a non-tradable termékek nem – a szerk.) Különösen a non-tradable termékek iránti nagyobb kereslet jellemzően erősíti a dollár árfolyamát, ami az importot vonzóbbá teszi az amerikai fogyasztók számára, ahogyan azt Miran is megjegyzi.

Ez az érvelés azonban fontos részleteket figyelmen kívül hagy.

Míg a dollár tartalékvaluta státusza növeli a keresletet az amerikai állampapírok iránt, azonban nem feltétlenül növeli a keresletet az összes amerikai eszköz iránt.

Az ázsiai központi bankok például ezer milliárdnyi dollárt tartanak amerikai állampapírokban, amelyeket arra használnak fel, hogy segítsék stabilizálni az árfolyamaikat, és válság esetén pénzügyi puffert tartsanak fenn. Általában kerülik az amerikai eszközök más típusait, például a részvényeket és az ingatlanokat, mivel ezek nem szolgálják ugyanezen szakpolitikai célokat.

Ez azt jelenti, hogy ha a külföldi országoknak egyszerűen amerikai állampapírokat kell felhalmozniuk, akkor nem kell kereskedelmi többletet termelniük ahhoz, hogy megszerezzék azokat. A szükséges forrásokat a meglévő külföldi eszközök, például részvények, ingatlanok és gyárak eladásával is elő lehet teremteni.

Pontosan ez történt az 1960-as években egészen az 1970-es évek közepéig. Addigra a dollár szilárdan megerősítette globális tartalékvaluta szerepét, és az USA azonban szinte mindvégig többlettel rendelkezett a folyó fizetési mérlegében, nem pedig hiánnyal. A külföldi befektetők amerikai állampapírokat halmoztak fel, míg az amerikai cégek külföldön terjeszkedtek termelő üzemek szerzésével, akár közvetlen vásárlással, akár "zöldmezős" beruházásokkal, amelyek során maguk építettek fel gyárakat.

A II. világháború utáni korszak aligha volt az egyetlen olyan időszak, amikor a világ tartalékvalutáját kibocsátó ország a folyó fizetési mérleg terén többlettel rendelkezett. A brit font a világ vitathatatlan tartalékvalutája volt a napóleoni háborúk végétől, vagyis az 1800-as évek elejétől az I. világháború 1914-es kitöréséig. Ebben az időszakban az Egyesült Királyság általában külső többlettel rendelkezett, amit a gyarmatbirodalomban végrehajtott befektetések magas hozama is támogatott.

Az amerikai folyó fizetési mérleg hiányát egy másik módon is értelmezhetjük, ami segít megmagyarázni, hogy az árfolyam és a kereskedelmi egyensúlytalanságok közötti kapcsolat miért bonyolultabb, mint ahogyan azt Miran elmélete sugallja. Számviteli szempontból egy ország folyó fizetési mérlegének többlete egyenlő az ország megtakarításai és az állami, valamint magánszektor beruházásai közötti különbséggel. Fontos kiemelni, hogy a "beruházás" itt olyan fizikai eszközökre utal, mint a gyárak, lakások, infrastruktúra és berendezések – nem pedig pénzügyi eszközökre.

Ha ezen a szemüvegen keresztül nézzük a folyamatokat, egyértelmű, hogy

a folyó fizetési mérleg hiányát nem csak az árfolyam befolyásolja, hanem minden olyan tényező is, amely az adott ország megtakarításai és beruházásai közötti egyensúlyra kihat.

2024-ben az USA költségvetési hiánya a GDP 6,4%-a volt, ami lényegesen meghaladta a folyó fizetési mérleg hiányát, amely nem érte el a GDP 4%-át.

Bár a költségvetési hiány csökkentése nem számolná fel automatikusan a folyó fizetési mérleg hiányát – ami attól függ, hogyan csökkentenék a hiányt, és arra hogyan reagálna a magánszektor –, ez sokkal egyszerűbb megoldás, mint egy kereskedelmi háború kirobbantása. A költségvetési hiány csökkentése azonban azzal a nehéz politikai feladattal járna, hogy a kongresszust meg kellene győzni a felelősségteljesebb adó- és kiadási törvények elfogadásáról. Egy nagyszabású kereskedelmi konfrontációval ellentétben ez nem késztetné a külföldi vezetőket arra, hogy Trumpnak kedvezzenek; ehelyett a média figyelmét visszaterelné a belpolitikára és a kongresszusi tárgyalásokra.

A folyó fizetési mérleg hiánya mögött álló másik kulcsfontosságú tényező az amerikai gazdaság ereje.

Az USA gazdasága az elmúlt években messze a legdinamikusabb volt a világ nagy szereplői között. Ez különösen vonzóvá tette az amerikai vállalkozásokat a befektetők számára. A GDP arányában még a feldolgozóipar is növekedett. A foglalkoztatás azért nem tartott ezzel lépést, mert a modern gyárak nagymértékben automatizáltak.

Miran terve, bármennyire is okos, hibás diagnózison alapul.

Bár a dollárnak a világ vezető tartalékvalutájaként betöltött státusza fontos szereppel bír, de ez csak egy tényező azon sok közül, amely hozzájárul Amerika tartós külkereskedelmi hiányához.

Ha a külkereskedelmi hiánynak számos oka van, akkor az az elképzelés, hogy a vámok jelenthetik a gyógyírt, a legjobb esetben is kétséges elgondolásnak nevezhető.

Copyright: Project Syndicate, 2025.

www.project-syndicate.org

Kenneth Rogoff
A Harvard Egyetem közgazdászprofesszora. 2001 és 2003 között a Nemzetközi Valutaalap (IMF) vezető közgazdásza és kutatási igazgatója volt. Kutatási területei közé tartoznak többek között az adósság- és pénzügyi válságok, a jegybanki függetlenség, valamint az árfolyam-politika kérdései. 1978-ban megszerezte a nemzetközi sakknagymesteri címet.

A címlapkép illusztráció. Címlapkép forrása: Getty Images