Bedrogozták a tőzsdéket - Milyen lesz a kijózanodás?

Portfolio: Felgyorsultak az események a világ tőzsdéin, olyan heves mozgások vannak részvényekben, nyersanyagokban, devizákban, hogy a befektetők csak kapkodják a fejüket. Te, mint profi befektető örülsz az ilyen turbulenciáknak, vagy a nyugodtabb időszakokat kedveled inkább?

Czachesz Gábor: Az elmúlt két évben a részvénypiacokon az árfolyamok változékonysága extrém alacsony volt, ez pedig nem csak a lakossági, de az intézményi befektetők éberségét is elaltatta. Összességében egy magasabb volatilitás kívánatos, már csak azért is, hogy a befektetők érezzék a részvénybefektetés komolyságát, hogy a tőzsdei befektetésben igenis vannak kockázatok. Másrészt a nagyobb árfolyamkilengések profitlehetőséget is jelentenek, nekünk is vannak olyan stratégiáink, amelyek a korábbinál magasabb volatilitású időszakokban működnek jól. Ez azonban egy csúszós lejtő, hiszen amikor az árfolyamok mozgása megemelkedik, akkor az ritkán marad egy számunkra optimális szinten, könnyen elpattanhat, ami azt eredményezheti, hogy az ügyfelek kivonják az alapokból a pénzüket. Az elmúlt években mi is sokat dolgoztunk azon, hogy az árfolyammozgásokkal kapcsolatos kockázatkezelést megerősítsük, a mostani időszak jó tesztje lesz ennek.

P.: Ha már a tesztet említetted: sokan egy gigantikus tesztnek tekintik a világ jegybankjainak lépéseit, a kamatok csökkentését, az eszközvásárlási programok felpörgetését. Hogyan hatott a jegybanki lazítás a stratégiátokra, a kockázatkezelésre, az általatok megcélzott hozamokra?

C.G.: Egy alacsony kamatkörnyezetben nehéz magas hozamokat elérni. Két, három éve például a hazai vállalatok devizás kötvényei nagyon jó portfólióelemek voltak, ezeknél a 15-20 százalékos várható hozam sem volt ritka. Jelenleg azonban egy jelentős hozamesésen vagyunk túl, a mostani várható hozamok véleményem szerint már nem kompenzálnak azokért a kockázatokért, amelyeket ezek a papírok megtestesítenek. A csökkenő hozamkörnyezet a befektetők egy részét arra ösztönözte, hogy magasabb kockázatot vállaljon, az elmúlt 3 évben volt a világban egy nominális hozaméhség, részben ez fűtötte a részvénypiacok emelkedését. A jegybankok gyakorlatilag bedrogozták a piacokat az elképesztő likviditás-pumpával, az igazi kérdés az lesz, hogy hogyan reagálnak a tőzsdék a drogok megvonására.

P.: Ennek a drogmegvonásnak az első jelei mintha már látszanának, az amerikai jegybank kivezeti az eszközvásárlási programját, jövőre akár már kamatemelés is jöhet, részben emiatt estek az elmúlt hetekben a tőzsdék. Véleményed szerint ez is csak egy "átlagos" korrekció, vagy érdemes tartós esésre felkészülni?

C.G.: Az elmúlt években sokan azért számítottak egy nagyobb korrekcióra, mert a részvények árazása több esetben feszítetté vált, viszont az elmúlt időszak arra is jó példa, hogy a magas árazások ellenére a tőzsdék tovább tudnak emelkedni. Szerintem a mostani esésnek nagyrészt az az oka, hogy a növekedési kilátások romlanak: elég csak a német Ifo gazdasági hangulatindexet megnézni, amelynek a várakozások komponense drasztikusan romlott. Arról van szó, hogy az európai konjunktúra szempontjából fontos Németország feldolgozóipara elsősorban a csökkenő orosz és kínai eladások miatt nehézségekkel szembesül, de végső soron ez a történet a kínai lassulásról is szól, ott a beruházások fűtötte gazdasági ciklus kiigazítása elérte a saját korlátait, a rendszer egyre kevésbé fenntartható. Azt azonban nehéz megmondani, hogy mikor fordulnak át az ezzel kapcsolatos aggodalmak masszív részvénypiaci korrekcióba.

P.: Aggodalomból pedig van elég. Hogy csak néhányat említsünk: a jegybankok már gondolkodnak a pénzcsapok elzárásán, a kínai gazdasági lassulással párhuzamosan a globális növekedési kilátások romlanak, az orosz-ukrán konfliktus nem mérséklődik és a korábban lokálisnak tűnő Ebola-járvány is kezd globális méreteket ölteni. Véleményed szerint ezek közül melyik problémát kell komolyan venni?

C.G.: Egyikre sem mondanám azt, hogy csak zaj, de a meghatározó szerintem mindenképpen a kínai lassulás, mivel annak többek között az a hatása, hogy a nyersanyagárak, így az olajárak is esnek, ez pedig alapvetően befolyásolja az inflációs várakozásokat. A mostani helyzetben Európában és az Egyesült államokban is talán arra van a legkevésbé szükség, hogy felüsse a fejét a defláció: főként Európában lenne veszélyes az általános árszínvonal esése, ugyanis az adósságproblémát alapvetően úgy lehet megoldani, hogy ha sikerül nominális értelemben kinőni, ha pedig nincs infláció, akkor az európai adósságválság vissza fog térni.

A kérdésben felvetett egyéb problémákkal kapcsolatban úgy gondolom, hogy az orosz-ukrán feszültség a német gazdaságon keresztül elsősorban Európában jelent problémát, és az Ebola-járvány is megmarad súlyos, de lokális természetű problémának. Azt lehet látni, hogy a jobban szervezett államok még Nyugat-Afrikában is meg tudták fékezni a járványt.

Az amerikai jegybank kamatemelésével kapcsolatban pedig arra érdemes figyelni, hogy a dollár erősödésével és az olajárak esésével az amerikai inflációs várakozások jelentősen csökkentek, így könnyen lehet, hogy a Fed fókusza változni fog. Eddig a munkahelyteremtést, a munkanélküliségi ráta alakulását figyelte az amerikai jegybank, de míg azon a területen jól haladnak, addig az infláció rendre a Fed által kitűzött szint alatt marad, ez alapján pedig akár úgy is dönthet a jegybank, hogy a várakozásokkal szemben 2015 közepén mégsem emel kamatot.

P.: Részben az amerikai kamatemeléssel kapcsolatos várakozások miatt erősödött jelentősen a dollár az elmúlt hónapokban. Számítasz további dollárerősödésre? Hogyan hathat az az amerikai és az európai részvények megítélésére?

C.G.: Május óta közel 10 százalékot erősödött a dollár az euróval szemben, ez már azért van akkora elmozdulás, ami kezdi elérni az amerikai jegybank ingerküszöbét, azonban a fejlett részvények megítélése szempontjából még nem jelentős az árfolyamváltozás a néhány hónappal ezelőtti állapothoz képest. A vállalatok szempontjából sokkal fontosabbak a növekedési kilátások, mint a devizaárfolyamok elmúlt hónapokban látott változása. A német vállalatok szempontjából pont, hogy kedvező a korábbinál gyengébb euró, mégis, a növekedési kilátások romlását ez nem tudta ellensúlyozni.

P.: Ez azonban nem zavarja a vállalatvezetőket abban, hogy felvásárlásokat hajtsanak végre: a tranzakciók száma és mérete elképesztő mértékben megugrott, mint ha azt üzennék a vállalatvezetők, hogy nincs itt semmi baj, 5 év bull piac után is érdemes vállalatokat, részvényeket venni.

C.G.: Nem feltétlenül érdemes a vállalatvezetők döntéseit követni, hiszen a felvásárlások végrehajtását nem elsősorban az árazás, hanem a stratégia befolyásolja, és az sem feltétlenül igaz, hogy ezeknek a döntéseknek a helyességét visszaigazolják a tőkepiacok. A vállalatok az olcsón rendelkezésre álló forrásokkal igyekeznek felvásárolni egymást, pusztán azért, hogy bizonyos szinergiahatásokat kiaknázzanak, és hogy az adott piacon a versengők száma csökkenjen. Számos tanulmány támasztja alá, hogy a felvásárlást végrehajtó vállalat árfolyama a benchmarknál gyengébben teljesít, a kisbefektetők akkor járhatnak jól, ha a felvásárolt cégben volt részesedésük.

P.: A felvásárlásra kerülő cégek részvényeit nem könnyű előre kiválasztani, de vannak a befektetőknek igazi kedvencei, mint az Apple, a Facebook, a Twitter vagy akár a Tesla Motors, amelyek többsége nem kifejezetten olcsó, mégis meredeken emelkedik az árfolyamuk, úgy tűnik, azokkal nehéz melléfogni.

C.G.: Ezeknek a vállalatoknak az értékeltségével kapcsolatban sok a kérdőjel, de az is látszik, hogy van olyan piaci környezet, amelyben az árazásnak átmenetileg nincsen nagy jelentősége. A Tesla sem mondható olcsónak, de az amerikai autógyártó is egy olyan vállalat, amely elsőként lépett be egy piaci szegmensbe, elsőként dolgozott ki működőképes, piacosítható üzleti modellt, a befektetőknek pedig ennek megfelelően magasan vannak a várakozásai, ez pedig felfelé hajtja a cég részvényeinek az árát. Az OTP Trend Nemzetközi Részvény Alap pont az ilyen lehetőségeket, a befektetők nagy kedvenceit keresi, ugyanis a tapasztalatok szerint a piaci kedvencekből álló portfóliók felülteljesítik a piac egészét, mi is hasonló stratégia mentén alakítottuk ki az alapunkat.

P.: Egyszer azonban a hosszú trendek is megszakadnak. Milyen stratégiát követtek, ha a trend megbicsaklását látjátok?

C.G.: Jó hangulatban a befektetők kedvencei felülteljesítenek, a lejtmenetben azonban kifejezetten gyengén muzsikálnak. A fordulókat nehéz beazonosítani, de amennyiben azt látjuk, hogy a trend megtört, akkor eladjuk a korábbi kedvencekben meglévő befektetéseinket. Az OTP Trend Alapban az idő nagy részében a piac kedvenceinek mondható fejlett piaci részvényeket tartunk, de ha az általunk figyelt indikátorok alapján a trend megtört, akkor deviza készpénzt tartunk az alapban. Most egyébként trendfordulós környezetet jeleznek az indikátoraink, ennek megfelelően például a német részvényeknél zártuk a pozíciókat.

P.: Milyen stratégiát ajánlasz azoknak, akik most hozzátok hasonlóan trendfordulóra számítanak? Azért kérdezem, mert mintha egyre kevesebb lenne az igazi menekülő termék, már az arany sem tölti be ezt a szerepet.

C.G.: Be lehet shortolni a nagy részvényindexeket, azonban ezzel is óvatosan bánnék, mert a jegybankok előbb-utóbb reagálnak, hiszen mostanra egy eszközük maradt, ez pedig az eszközárak felpumpálása. Soros György reflexivitás elméletét tudom idézni, amely szerint a részvényárak visszahatnak a reálgazdasági folyamatokra, a fundamentumokra: a részvényárfolyamok lemorzsolódása visszahat a növekedési várakozásokra, ez az inflációs előrejelzéseket is lefelé húzza, és erre már a jegybankoknak is reagálniuk kell, mégpedig újabb stimulusokkal.

P.: Akkor legyünk optimisták a részvénypiaci kilátásokkal kapcsolatban?

C.G.: A világ jegybankjai elkötelezettek az iránt, hogy a nominális növekedés pozitív legyen, hiszen a japán példa jól mutatja, hogy a defláció mennyire pusztító, ezért mindent meg fognak tenni a gazdasági növekedés fenntartásáért, még azok is, akik eddig ódzkodtak ilyen lépésektől. Szerintem nem sokára a németek is sokkal együttműködőbbek lesznek, és az EKB is a monetáris lazítás újabb és újabb eszközével jön majd elő.

A jelen írás nem minősül befektetési tanácsadásnak vagy befektetési ajánlásnak. Részletes jogi információ

• Címkék:
• tőzsde,
• Fed,
• abszolút hozamú alap,
• nagy viktor,
• otp