A 60-40 arányú befektetési portfólió a múlté: ez az eszközosztály lehet a privátbanki szegmens új kedvence

Tanulmányok szerint, az elmúlt évtizedben a magántőke befektetések eszközállománya több mint megduplázódott, miközben a köz- és részvénypiacok növekedése kevésbé volt dinamikus. Mi áll ezek mögött a folyamatok mögött?

Elöljáróban érdemes tisztázni, hogy mit is értünk alternatív eszközosztály alatt: lényegében mindent, ami nem kötvény, tőzsdei részvény vagy készpénz. Ide tartoznak a magánpiaci (private markets) típusú megoldások – tehát a magántőke (private equity) és a magánhitel (private credit) –, emellett a fedezeti alapok (hedge fundok) világa, a kockázati tőke, valamint különféle reáleszköz-befektetések, például ingatlan- vagy infrastrukturális beruházások. 

A nagy iparági trend jelenleg az, hogy ez a világ, amelynek mindig is megvoltak a saját, a nyilvános piactól elkülönülő szereplői, funkciói és módszertana, egyre markánsabban tör utat magának a globális befektetési piacon, és elkezd összeolvadni a hagyományos vagyonkezelési szektorral.

Hogyan reagált ezekre a piac?

A kínálati oldalon rendkívül erős piacformáló hatás érvényesül, az iparág aktívan dolgozik azon, hogy ezek az eszközosztályok szélesebb körben hozzáférhetők legyenek. Ez többek között azt jelenti, hogy a hagyományosan nagyon magas minimum belépési küszöböket egyre inkább csökkentik, illetve az illikvid, zártvégű struktúrák helyett elindultak az úgynevezett semi-liquid konstrukciók irányába. Korábban tipikusan 500 ezer dollár vagy ugyanennyi euró volt a minimum befektetési összeg, ma már vannak olyan termékek, amelyek 10 ezer eurótól elérhetők. Emellett megjelentek vegyes ETF-ek is, amelyek nyilvános és magán eszközöket kombinálnak. 

A keresleti oldal ugyancsak releváns tényező. A befektetők egyre aktívabban keresik az alternatív eszközöket két fő okból. Egyrészt a részvénypiacok magas értékeltsége és a jövőbeli hozamok körüli bizonytalanság, másrészt az, hogy a kötvények és részvények közötti korreláció az elmúlt 3–4 évben pozitívvá vált. Ez jelentős változás a korábbi évtizedekhez képest, amikor a két eszközosztály jellemzően negatív korrelációt mutatott, így jól kiegészítették egymást egy diverzifikált portfólióban.  

A mostani helyzetben viszont a hagyományos 60% kötvény – 40% részvény portfólió már nem feltétlenül nyújt olyan jellegű egyensúlyt, mint korábban. Ebből következően egyre hangsúlyosabb igény jelenik meg olyan eszközök iránt, amelyek alacsonyabb korrelációt mutatnak a közpiacokkal – tipikusan az alternatív eszközök.

A vagyonkezelési szektor meghatározó szereplőinek előrejelzése szerint így a klasszikus 60–40 portfólió helyét egyre inkább egy 50–30–20 jellegű struktúra veheti át, ahol ezek már szerves, harmadik pillérként jelennek meg. 

Mennyiben függ ez össze azzal a folyamattal, hogy a vállalatok egyre ritkábban lépnek tőzsdére, és inkább a magántőke forrásokat részesítik előnyben, főleg az olyan “jövőállónak” ítélt szektorokban, mint a mesterséges intelligencia, a digitalizáció vagy az egészségügy?

A magántőke esetében valóban az a meghatározó hosszú távú trend, hogy a vállalatok egyre később lépnek tőzsdére. A tőzsdei jelenlét költséges és erősen szabályozott, magas transzparenciakövetelményekkel jár, ezért önmagában nem feltétlenül vonzó cél, illetve mára rendkívül fejletté és tőkeerőssé vált a tőzsdén kívüli finanszírozási ökoszisztéma. A cégek számára valós alternatívává vált, hogy ne csak a korai, hanem a középső és késői növekedési fázisok finanszírozását is magántőke vagy magánhitelezési forrásokból oldják meg. 

A magántőke másik kritikus aspektusa, hogy gyakran hajlamosak vagyunk a gazdaság egészét a tőzsdével azonosítani, pedig a valóság ennél sokkal összetettebb. Megdöbbentő, de stabilan visszaigazolt adat, hogy az évi 100 millió dollár feletti árbevétellel rendelkező vállalatoknak mindössze 10–15%-a tőzsdei, míg 80–85%-a tőzsdén kívül működik. Ezek között persze számos családi vállalkozás és nem magántőkéből finanszírozott cég található, de a lényeg az, hogy a globális gazdasági hozzáadott érték jelentős része a magánpiaci szektorban keletkezik. 

A folyamat a tőkepiacok szerkezetében is látványos: az amerikai tőzsdén jegyzett cégek száma a korábbi körülbelül kilencezerről ötezerre csökkent, ami a visszavonulások és kivásárlások (public-to-private tranzakciók) elterjedését is jól mutatja. 

Milyen főbb trendeket látnak a magánhitelezés (private credit) és az infrastruktúra kapcsán?

A magánhitelezési szegmensben a fő strukturális trend az, hogy a vállalati hitelezés súlypontja egyre inkább eltolódik a bankszektortól a nem banki finanszírozók felé. A 2008–2009-es válság után a bankokra kivetett szigorúbb tőkekövetelmények, prudenciális szabályok és visszafogottabb kockázatvállalási keretek jelentősen csökkentették a banki hitelezési kapacitást. Ezzel párhuzamosan erősödött a bankon kívüli finanszírozási szektor, amelybe beletartoznak biztosítók, illetve más intézményi szereplők is, és az egyik legdinamikusabban növekvő alágazat a magánhitelezés.  

Ma már az amerikai vállalati hitelezésnek mindössze hozzávetőleg 20%-át adják a bankok, míg 80%-a bankszektoron kívüli szereplőktől származik. Ez lényegében egy új, önálló, hatalmas piacot teremtett: rugalmasabb, kevésbé szabályozott, gyorsabban reagáló finanszírozási forrásokkal. 

Az infrastruktúra esetében a globális megatrend még egyértelműbb: a következő évtizedekben minden régióban óriási infrastrukturális beruházási igény halmozódott fel. Az Egyesült Államokban, Kínában, Európában hatalmas szükség van úthálózatok, hidak, kikötők, repülőterek, vasúti rendszerek fejlesztésére. A becslések akár 80–100 ezer milliárd  dolláros összesített beruházási igényről beszélnek a következő másfél évtizedben. Az államok viszont – a jelentős eladósodottság miatt – ezt önerőből nem tudják finanszírozni. Így egyre nagyobb teret nyernek a magánpiaci tőke- és hitelcsatornák, illetve ezek kombinációi. 

Ugyanakkor fontos megjegyezni, hogy a Financial Times szerint tavaly a magántőke-iparágba érkező tőke volumene évtizedek óta először csökkent, az elemzők szerint pedig idén is kevesebb forrás érkezhet a szektorba. Ebben a kihívásokkal teli helyzetben miért érheti meg a magánpiacok felé fordulni a befektetőknek?

A legfontosabb, amit mindenképpen hangsúlyozni szeretnék, hogy nem célom úgy beállítani ezt az eszközosztályt, mintha valamiféle új csodaszer lenne. Éppen ellenkezőleg: ez egy olyan új eszközosztály, amely komoly lehetőségeket kínál, ugyanakkor kockázatokkal és kihívásokkal is együtt jár. A lehetőségekről beszéltem, ezek valóban léteznek, de nem szabad azt sugallni, hogy ez a terület kockázatmentes vagy garantált sikerre épülő befektetési forma lenne. 

Fontos beszélni arról is, amire utal: ez a szektor kifejezetten ciklusérzékeny. Ahogyan az idézett anyagban is szerepel, a friss tőkebeáramlás 2023–2024-ben mérséklődött a korábbi évekhez képest, ami jól mutatja, hogy a növekedés üteme lassult. Ennek fő oka, hogy ezek a piacok rendkívül erős hátszelet kaptak a hosszú éveken át tartó zéró kamatkörnyezetből – abból a globális környezetből, amelyben a megelőző 6–8 évben működött a világ. 

A magántőke és a magánhitelezési tevékenység nagyban profitált a kockázatkereső, alacsony kamatkörnyezetből, amikor azonban a kamatszint hirtelen és érdemben megemelkedett Amerikában és másutt is, ezeknek a piacoknak alkalmazkodniuk kellett. 

A magasabb kamatkörnyezet több kihívást is hozott: egyrészt a korábban extrém módon felfúvódott értékeltségek fenntarthatósága kérdésessé vált a magántőke szektorban, hiszen a nullakamat-korszakban megvalósított befektetések esetében sokszor nem egyértelmű, hogy ezekből milyen exit lehetőségek és milyen áron érhetők el.  

Másrészt a magánhitelezés piacán is komoly dilemmák jelentek meg: egyre több elemzés foglalkozik azzal, hogy a magasabb kamatterhek miatt vannak olyan vállalatok, amelyek nehezen tudják kitermelni a megnövekedett finanszírozási költségeket. Ez egy valós kockázat, amelyet az iparág is érzékel. 

Mindezek tehát nem pusztán elméleti aggályok, hanem a szektor természetes velejárói: egyrészt a ciklusérzékenység, másrészt a sajátos kockázati profil. Minden befektetőnek ezek tudatában kell megközelítenie ezt az eszközosztályt, és a kockázat–hozam viszonyt ezek fényében mérlegelni. 

A tapasztalataik szerint hogyan alakul a magyarországi kereslet az alternatív befektetési eszközökre? Vannak előzetes felméréseik arról, hogy a privátbanki ügyfelek hány százaléka lenne nyitott ilyen lehetőségekre?

Számos felmérés készült – nagy nemzetközi vagyonkezelők régiós vizsgálatai is –, amelyek azt mutatják, hogy a vagyonos privátbanki ügyfelek 70–80%-a tervezi az alternatív eszközosztályok jelenleg gyakorlatilag minimális allokációjának növelését a következő három év során. 

Fontos kiemelni, hogy a régióban – és Magyarországon különösen – ez az eszköztár jelenleg szinte nem létezik. Például a Portfolio privátbanki felmérésében is az látszik, hogy az alternatív eszközök részaránya mindössze 1% körül van a magyar privátbanki portfóliókban. Magyarország e tekintetben nem lóg ki negatívan a régióból, hiszen hasonló arányokat látni más közép-európai országokban is. Ehhez képest Nyugat-Európában és az Egyesült Államokban attól függően, hogy intézményi befektetőkről vagy privátbanki ügyfelekről beszélünk, ez az arány 5-20% között mozog.  

A különböző felmérések – például a BlackRock régiós kutatása – jellemzően azt mutatják, hogy a válaszadók többsége szeretné növelni az alternatív allokációját, valahol az említett 5–20%-os sáv irányába.

Mi magunk is úgy gondoljuk, hogy nem az a cél, hogy radikálisan átrajzoljuk a portfóliókat, hanem az, hogy a klasszikus 60–40 struktúrát fokozatosan elmozdítsuk – például először 58–38–4 irányába, lépésről lépésre haladva. 

Hogy áll ehhez a régiós privátbanki szféra, fel vannak készülve a megnövekedett igények teljesítésére?

A visszajelzés egyértelmű volt: mindenki hisz benne, mindenki látja a jelentőségét és szeretné integrálni a portfóliókba. A legnagyobb akadályt – a válaszadók mintegy 72%-a szerint – az jelentette eddig, hogy egyszerűen nem állt rendelkezésre megfelelő termékkör. A belépési minimumok túl magasak voltak, a konstrukciók jellemzően 10–12 éves zártvégű formában működtek, a jogi struktúrák bonyolultak voltak, nem lehetett TBSZ-re helyezni őket, így az adózási környezet sem volt kedvező. Összességében allokációs szempontból megvolt a szándék, de hiányzott a termék. 

A globális vagyonkezelői iparág most gyakorlatilag ezt a hiányt kezdi el betölteni: elkezdi ezeket az alternatív eszközöket olyan formátumba csomagolni, amely jól fogyasztható a privátbanki ügyfélkör számára. 

Az Apelso Capital az említett hiányra válaszult két új befektetési alappal bővíti kínálatát: az Apelso Private Markets Selection Alapok Alapjával és az Apelso Everest Hedge Fund Alapba Fektető Alappal. Mindkét ún. alapok alapja struktúrával működik, miért választották ezt a formát a gyakorlatban?

Úgy gondoljuk, hogy a globális magánpiaci stratégiát magyar szinten nem lehet önállóan jól csinálni: a globális piacokon való hatékony jelenlétet valójában csak egy nagy, nemzetközi szereplővel – a mi esetünkben a BlackRock-kal – való partnerség teszi lehetővé. A hedge fundok területén pedig egy több szempontból is hazai gyökerű londoni vagyonkezelővel, az MPP&E Capital-lel dolgozunk együtt.  

A termékeink struktúrájával az volt a cél, hogy megtaláljuk azokat a kiemelkedő vagyonkezelő partnereket, akiknek a mögöttes alapjaiba be tudunk fektetni. A mi szerepünk alapkezelőként két fő területen jelenik meg: egyrészt mi építjük fel és választjuk ki ezeket a partneri együttműködéseket, másrészt pedig olyan termékstruktúrát hozunk létre, amely lebontja az alternatív eszközökre jellemző belépési korlátokat. 

Fontos látni, hogy a hagyományos vagyonkezelői világ – a klasszikus részvény- és kötvényalapokkal – viszonylag szűk teljesítmény-szórást mutat. Természetesen van különbség a jó és kevésbé jó vagyonkezelők között, de ez a különbség történelmileg nem túl jelentős. Ha az elmúlt 10 évet nézzük, a hozamrangsor felső negyedébe tartozó globális részvénypiaci vagyonkezelők nagyjából 10% körüli éves teljesítményt értek el, míg az alsó negyed környékén 8% körül alakult a hozam. Van eltérés, de ez 1–2 százalékpont nagyságrendű, a kötvénypiacon pedig még kevesebb. 

Ehhez képest az alternatív eszközosztályok esetében a jó és a gyengébb teljesítményű szereplők közötti különbség az évesített hozam tekintetében akár 15–20 százalékpont is lehet, a megfelelő partnerek kiválasztása így talán mindennél fontosabb. A magánpiacok világában a deal flow és a befektetési lehetőségekhez való hozzáférés az egyik legkritikusabb tényező, ezért fontos, hogy ezen a téren olyan nagy hatókörrel, szakmai háttérrel, kapcsolatrendszerrel és reputációval rendelkező céggel dolgozunk, mint a világ legnagyobb vagyonkezelőjének számító BlackRock. 

A gyakorlati oldalról nézve, mennyi a belépési korlát az új alapok esetében, milyen időtartammal érdemes számolni, és mekkora a várható hozamszint?

Fontos volt számunkra, hogy ne a megszokott 100–500 ezer euró vagy dollár legyen a minimális befektetés, hanem például 10 ezer euró a private markets alap esetében, és 25 ezer dollár a hedge fundos termékünknél. Így ezek az eszközök már illeszkednek egy átlagos, 200–300 millió forintos magyar privátbanki ügyfél vagyonkezelési realitásaihoz. 

Ezek a termékek természetüknél fogva magas kockázatú befektetések, amihez illeszkedően magasabb hozamelvárások és megfelelően hosszú ajánlott befektetési időtáv társul. A hivatalos dokumentációinkban a Private Markets alap esetében 7 éves, míg a hedge fund alapnál minimum 3 éves befektetési időtávot javaslunk. Ez jól tükrözi, hogy ezt az eszközosztályt tartós, hosszú távú portfólióelemnek érdemes tekinteni.

Ez azért is fontos, mert ezek nem olyan befektetések, amelyekben érdemes rövid távon „ugrálni”. Sokkal inkább egy olyan 3–5–8%-os teljes portfólión belüli súlyról érdemes beszélni, amelyet a befektető félretesz az összportfólión belül, nem likviditási célokra használja, hanem hagyja, hogy 5–7 éves időtávon kifusson. A megfelelő eredmények eléréséhez az időhorizont és a türelem kulcsfontosságú. 

A kockázati szintből fakadóan ezekben az eszközosztályokban jellemzően kétszámjegyű hozamelvárások fogalmazódnak meg. Mi akkor lennénk elégedettek – és a mögöttes szolgáltatók is –, ha a befektetések hosszabb távon 10% feletti devizás hozamot tudnának biztosítani. Ez az a nagyságrend, amely a vállalt kockázattal arányosnak tekinthető, és amely egy nehezebb részvénypiaci környezetben vagy alacsonyabb kötvénypiaci hozamkörnyezetben vonzó hozam–kockázat profilt jelenthet a befektetők számára. 

Kiknek ajánlják elsősorban ezeket az alapokat, hol érhetik el az új termékeket az érdeklődők?

A termékek elsődleges célközönsége egyértelműen a hazai privátbanki ügyfélkör. Már a konstrukció kialakításakor is ezt tartottuk szem előtt, ezért nem vittük le teljesen nullára a minimális belépési összeget.

A 10 ezer eurós, illetve 25 ezer dolláros belépési szintek – nagyjából 4–8 millió forintos nagyságrendben – szimbolikus funkciót is betöltenek: azt jelzik, hogy ezek az összegek akkor illeszkednek felelősen a portfólióba, ha egy ügyfél rendelkezik akkora vagyonmérettel, amelynél ez a 4–8 millió forint megfelelő mértékű (jellemzően 2–3%-os) súlyt képvisel.

Mindkét alap magyar bejegyzésű, hazai befektetési alapként működik, várhatóan december elejétől indul a folyamatos forgalmazásuk. A termékek értékesítése a nagy hazai befektetési szolgáltatókkal, illetve a banki hátterű privátbanki forgalmazókkal kötött megállapodásokon keresztül történik majd. A célunk az, hogy a jövő évre – az induláskor már meglévő egy forgalmazó mellett – további 3–5 nagy hazai privátbanki forgalmazó kínálatában is elérhetők legyenek ezek az alapok.

A cikk megjelenését az Apelso Capital támogatta.

Címlapkép forrása: Berecz Valter

A jelen írás nem minősül befektetési tanácsadásnak vagy befektetési ajánlásnak. Részletes jogi információ

A cikk elkészítésében a magyar nyelvre optimalizált Alrite online diktáló és videó feliratozó alkalmazás támogatta a munkánkat.