„Lépcsőn megy fel, aztán lifttel jön le” – Ez a sors vár a forintra is?

Mi történik idén a forinttal?

Az év eleje óta többször írtunk arról, hogy a forint lett a devizapiac egyik sztárja 2025-ben, hiszen az euróval szemben már 6,7%-kal, a dollárral szemben pedig 17,7%-kal erősödött a magyar deviza az év eleje óta. Ezzel az egész világon az egyik legjobb teljesítményt mutatta.

EUR/HUF árfolyamának alakulása

Forrás: Portfolio-Teletrader Kft.

Devizapárok, indexek, árutőzsdei termékek, részvények, CFD-k. Minden, ami a hullámzó árfolyamok kapcsán megdobogtatja egy trader szívét. Portfolio Trader

A trend oka elsősorban a magas magyar kamatszint, a 6,5%-os alapkamat Európában a legmagasabbak között van, ez pedig beindította az úgynevezett carry trade-befektetők fantáziáját. Ezek a piaci szereplők abból igyekeznek profitálni, hogy alacsony kamatozású devizában vesznek fel hitelt, majd az összeget magasabb kamatozású devizában fektetik be.

A magas kamat jellemzően a magasabb infláció miatt van, ami a deviza leértékelődéséhez vezet (a reálárfolyam stabilitása mellett), ezért a kamatparitás (ld. pl. itt) feltételezése mellett a carry trade-nek nem kellene hozamot biztostani, különösen hosszabb távon. (Ez a kockázat jobban megérthető Argentína és Törökország példáján keresztül, ahol hiába vannak az egekben a kamatok, ha a devizájuk a magas infláció miatt évek óta folyamatosan jelentősen gyengül, így a carry-trade ügyletek hozamát erős kockázatok övezik.) Azonban a gyakorlatban ez nem mindig van így, nyugodt nemzetközi piaci környezetben, amikor alacsony a volatilitás lehet keresni ezzel a devizapiaci stratégiával. Tehát a magas kamat mellett a carry trade kulcseleme az árfolyam stabilitása, mivel

egy esetleges gyengülés pillanatok alatt elviheti a megkeresett profit jelentős részét.

A forint-carry mellett az a különleges helyzet szól, hogy szól, hogy a magas alapkamat mellett az MNB elkötelezett az árfolyam stabilitása mellett, sőt, tulajdonképpen az erősödést sem bánja. Ez pedig a szokásosnál kisebb árfolyamkockázatot jelent, magas kamatkülönbözet mellett. Az év eleje óta a régióban csak javult a magyar deviza relatív helyzete, hiszen a lengyelek és a csehek is kamatot csökkentettek.

Hogy működik a gyakorlatban a carry trade?

A jó carry trade-hez tehát kell egy alacsony kamatozású finanszírozó deviza, ami az utóbbi évtizedekben elsősorban a japán jen volt, de voltak időszakok, amikor a dollár vagy a svájci frank töltötte be ezt a szerepet. Emellett kell egy lényegesen magasabb kamatozású, stabil carry deviza, melynél kicsi az esély a gyengülésre, jelen esetben ez lett a forint. Vannak persze a magyar fizetőeszköznél magasabb, extrém kamatozású devizák, mint az argentin peso vagy a török líra, azoknál azonban jóval nagyobbak a kilengések. Vagyis

a forint 2025-ben minden szempontból kényelmes helyzetben találta magát, a viszonylag magas kamatszint mellett a külső egyensúlyi helyzet megnyugtató, az árfolyampálya befektetési szempontból biztató, ezt érezték meg a befektetők.

A gyakorlatban ezekhez a carry trade ügyletekhez az is kell, hogy a befektetők valamilyen konkrét piaci eszközön keresztül a magas kamatszinthez hozzáférhessenek az adott devizában, ez a legtöbbször állampapír. A külföldiek kezében lévő forint állampapírok alakulásán is látszik ez a hatás, az év eleje óta 5600 milliárd forintról 7000 milliárd környékére emelkedett az állomány. Ez vélhetően elsősorban a forint melletti carry-ügyletek eredménye, bár alapfeltételként nem ártott hozzá az sem, hogy a magyar állam évente több ezer milliárd forintot kér el a befektetőktől, hogy betömje a méretes költségvetési lyukat.

Vagyis a forint mellett fogadó befektetők többsége a gyakorlatban ezt elsősorban az állampapírpiacon keresztül tehette meg.

A carry trade-nek két fő fajtája van:

• A fedezetlen carry trade, amikor a befektető futja az árfolyamkockázatot. Aki valóban érdemi profitot akar elérni, az ezt a kockázatosabb módszert választja, ugyanis a fedezés költségei magasak lehetnek.
• A fedezett carry trade, amikor valamilyen piaci ügylettel (jellemzően opcióval) lefedezi ezt az árfolyamkockázatot.

A fedezetlen carry trade esetében egyszerűbb a helyzet, de ott sem csak a kamatkülönbözet dönti el a befektető profitját. Emiatt fordult elő, hogy 2025-ben a teljes feltörekvő piac egyik legjobb befektetése a magyar állampapírok vásárlása volt,

akár 25%-ot is lehetett ezzel keresni dollárban.

Ebben az ügyletben egyrészt a dollár-forint kamatkülönbözet játszik szerepet, de ennél sokkal nagyobbat tudnak nyerni az adott deviza erősödésén a befektetők. Az ábrán látszik, hogy ha januárban 400 körüli dollár-forint árfolyam mellett nyitott valaki pozíciót, az a jelenlegi 330 alatti szintnél már bőven 20% feletti profitot zsebelhet be, ha akar. Ahogy a cikk elején említettük, az ideális carry trade-hez a kamatkülönbözet mellett kell egy erősödő, vagy minimum nem gyengülő stabil deviza is.

A fedezett carry trade egy fokkal bonyolultabb, hiszen ott egy potenciális jövőbeli árfolyamot is bele kell kalkulálni. A leggyakrabban alkalmazott opciós ügyleteknél ez nem egy konkrét szintet jelent, vagyis nem az történik, hogy mondjuk januárban, amikor valaki 400-as dollár mellett megnyitja a pozíciót, rögzíti, hogy hol és mikor tervezi lezárni azt. Jelen esetben a forint piacán egy ilyen opciós kontraktust úgy lehet lefordítani, hogy a befektető jövőbeli lehetőséget vesz, hogy dollárt vásároljon, ha egy meghatározott szintet elér az árfolyam. Neki ugyanis a pozíció lezárásához dollárra van szüksége.

A másik lehetőség, hogy a befektetők a carry pozícióval szemben nyitnak egy hasonló méretű opciót a forint ellen, amivel lefedezheti a devizakitettséget. Ebben az esetben ugyanis a forintgyengülésből eredő esetleges veszteségét ki tudja egyensúlyozni, ha egy másik pozíción nyer. Így viszont végső soron be kell érnie a kamatkülönbözetből adódó profittal.

Persze ezeknek a fedezéseknek áruk van a piacon, vagyis aki a profitot maximálni akarja, az valószínűleg vállalja a kockázatot és fedezetlen pozíciót nyit.

Sokan megégették magukat a török lírával

A forint sorsa szempontjából a legfontosabb kérdés, mikor járnak le ezek a pozíciók, illetve mikor zárják le azokat a befektetők. Amíg arra számítanak, hogy további profitot tudnak realizálni, addig nem fognak kiszállni, ugyanakkor a jövő tavaszi parlamenti választások előtt fokozódhat a bizonytalanság, így

könnyen lehet, hogy a szereplők egy része március-áprilisra időzíti a kiszállást.

Utána legfeljebb újra nyitnak pozíciókat, ha elülnek a hullámok, de sokan nem fogják megkockáztatni, hogy egy hirtelen forintgyengülésen a korábban hónapok alatt összerakott nyereségüket elbukják. A carry trade legnagyobb kockázata ugyanis a befektető szempontjából éppen az, hogy ha az árfolyam hirtelen gyengül, akkor akár a teljes profit pillanatok alatt eléghet.

Ez történt idén márciusban a török líra esetében, amikor letartóztatták Ekrem Imamoglu isztambuli polgármestert, Erdogan elnök egyik legfontosabb politikai ellenfelét. A hírre a líra fél óra alatt mintegy 10%-os összeomlást produkált, ami több százmillió dolláros veszteséget jelentett a befektetőknek. A JP Morgan becslése szerint a kérdéses időpontban mintegy 35 milliárd dollárnyi nyitott carry-pozíció volt a líra piacán, így a hirtelen zuhanás akár több milliárd dolláros mínuszt jelenthetett a bankoknak és a befektetőknek.

A forint esetében ekkora összeomlásra nem kell számítani, de

kockázatos lehet, ha ez a több milliárd eurós pozíció egyszerre megmozdul.

Mivel a carry trade jellemzően tőkeáttételes ügylet, vagyis a befektetők a valós tőkéjük sokszorosát forgatják meg a piacon, ezért egy látszólag kis piaci elmozdulás is képes nagyon komoly veszteséget okozni - emiatt a carry-zők elég ideges befektetői típust képviselnek.

A carry trade nemzetközi megítélése egyébként ellentmondásos, egyesek szerint kifejezetten gátolni kell az ilyen pozíciók felépülését, mivel a forró, spekulatív tőke jelenléte nem kívánatos a piacon. Ugyanakkor az elméleti irodalomban vannak olyan vélemények is, hogy a magas carry hozamok azért maradhatnak tartósan fenn, mert kevesen vásárolják ezeknek az országoknak az eszközeit, így kifejezetten élénkíteni kellene az ilyen jellegű befektetéseket – írta egy 2010-es tanulmányában Kisgergely Kornél.

Globálisan a carry trade kisebb megszakításoktól eltekintve a 2000-es évek elejétől folyamatosan kifizetődő volt egészen a 2008-as válságig, amikor egy passzív befektető 6 év kumulált nyereségét veszítette el néhány hét leforgása alatt – teszi hozzá a tanulmány.

További kockázat, hogy a carry trade hozzájárulhat a reálárfolyam túlértékeltségéhez, ami növeli a fizetésimérleg-válság kockázatát. A feltörekvő piaci válságokat szinte mindig a reálárfolyam tartós felértékelődése előzi meg. A carry trade pedig hozzájárulhat ehhez a folyamathoz a nominális árfolyam erősödésén keresztül – hangsúlyozza Kisgergely.

Máris beszállt a liftbe a forint?

A cikk elején idézett mondás azzal kapcsolatban, hogy a carry devizák általában „lépcsőn mennek fel, és lifttel jönnek le” arra utal, hogy ezeknél a pozícióknál gyakran előfordul, hogy több hónapnyi vagy évnyi fokozatos erősödés után nagyobb kilengések jönnek a másik irányba, ahogy a befektetők zárják a pozícióikat és realizálják a profitot.

Az elmúlt hetekben, hónapokban látszottak ennek jelei a forint piacán is, több olyan esemény is volt, ami talán indokolatlanul nagy árfolyamreakciót váltott ki.

• Ilyen volt például november 21-e, amikor lemondott Virág Barnabás, az MNB alelnöke, amire a forint talán indokolatlan gyengüléssel reagált, 382-ről hamar 385 fölé emelkedett az euró jegyzése. A jegybank vezetőjének távozása mindig hírértékű, ugyanakkor Virág mandátuma jövő júniusban lejárt volna, és már korábban is arról szóltak a hírek, hogy ezt követően távozik. Ráadásul rögtön be is jelentették az utódát Banai Péter Benő személyében, így azzal kapcsolatban sem volt bizonytalanság, milyen irányultságú lehet az új alelnök, hiszen a szakember Varga Mihály MNB elnök „régi embere” még a Pénzügyminisztériumból.
• December 11-én két hír is megjelent, melyek okozhatták a forint gyengülését, viszont egyik sem volt olyan súlyú, hogy amiatt közel egy százalékos esés lett volna indokolt. Egyrészt az Európai Bizottság kötelezettségszegési eljárást indított Magyarországgal szemben az árrésstopok miatt, másrészt a Bloomberg a címlapján hozta exkluzív anyagként, hogy Orbán Viktor egy esetleges választási vereségre felkészülve mérlegeli, hogy köztársasági elnökként folytassa.

A forint hirtelen kilengései mindkét esetben azt mutatják, hogy a befektetők a korábbi években megszokottnál érzékenyebbek a magyar hírekre. Az árfolyam néhány óra vagy legfeljebb egy nap alatt visszakorrigált a korábbi szintre, vagyis ezek nem hoztak tartós forintgyengülést, ugyanakkor a mozgások azt mutatják, hogy

nagyon erős a pozícionáltság jelenleg a forint mellett, kifeszített a piac, amikor minden apró hírre ugranak a befektetők.

Ilyenkor néhányan zárhatják a pozícióikat realizálva a tetemes nyereséget (ez válthatta ki a hirtelen gyengülést), viszont utána akár újra is nyithatták azokat a hullámok elülése után.

A parlamenti választásokhoz közeledve fokozódhat a bizonytalanság, vagyis

a következő hónapokban is arra lehet számítani, hogy a magas kamat ugyan védelmet nyújthat a forintnak, de egy-egy hír hatására akár jelentős kilengések is lehetnek a piacon.

A címlapkép illusztráció. Címlapkép forrása: Getty Images

A jelen írás nem minősül befektetési tanácsadásnak vagy befektetési ajánlásnak. Részletes jogi információ